来源：华润元大基金

流动性将成为A股春季行情的胜负手

01/ 股市一周综述

看行情

本周市场运行特征可概括为以下几个方面：一是指数呈现止跌，但市场赚钱效应普遍不佳；二是市场局部热闹，但极致分化现象也异常明显；三是板块轮动现象明显加速，持续性普遍偏差；四是机构抱团股再现巨大分歧，龙头个股频频出现闪崩。具体来看，截至本周五收盘，全周的涨跌幅情况为：Wind全A上涨0.18%，上证指数小幅收涨0.38%，深成指累涨1.25%，创业板指上涨2.07%，沪深300指数上涨2.46%，科创50指数下跌3.74%。从申万一级行业板块表现看，本周涨幅靠前的行业主要有休闲服务、银行、食品饮料、农林牧渔、医药生物、轻工制造和家用电器，板块涨幅均在2%以上，尤其是休闲服务、银行、食品饮料三个板块的涨幅更是在6%以上。本周市场杀跌的重灾区集中在TMT、有色金属、计算机、国防军工等行业板块，普遍跌幅均在4%以上。资金方面，本周市场开始呈现缩量，平均成交额在9000亿左右，较上周下降1000亿。与国内资金开始收缩防线形成鲜明对比的是，本周北上资金连续5个交易日全部呈现净买入态势，累计净买入超250亿元。可见，外资趁国内市场调整的机会不断在抄底A股优质资产。

图1：本周中信金融&消费两大风格指数领跑

资料来源：Wind，华润元大基金研究部

论大势

从历史复盘情况看，A股市场存在“春季行情”一说，可以理解为A股的季节性规律。A股春季攻势背后主要的逻辑是流动性层面的宽松，一季度通常为银行信贷投放的旺季，整个市场流动性处于相对充裕的局面。相较于往年，本轮春季攻势行情启动的时间点提前，背后的核心驱动源于去年12月份央行流动性的超预期宽松。随着近几周股市波动的加剧，市场对A股春季攻势行情是否能够延续产生较大的分歧。对此我们重申，流动性将成为本轮春季行情的胜负手，只要市场的流动性环境不出现实质性转向，那么A股的春季攻势大概率能够延续。

目前来看，国内货币政策尚不具备全面转向的条件，目前央行对待流动性的态度是维持“紧平衡”态势，但必须指出的是保持资金面的“紧平衡”并不代表央行流动性的实质性收紧。同时，今年以来，各种爆款基金大量发行，募集资金规模屡创新高，机构端待入市资金规模庞大，微观流动性仍将为A股市场提供大量的增量资金。基于当前的基本面环境看，我们认为A股的春季攻势行情仍将延续。时间点上，预计两会前后是本轮春季行情决断的一个“窗口期”。乐观一点，看至4月中旬前后。建议在扛住市场波动的前提下，继续借助市场调整的机会布局优质核心资产。

图2：沪深300指数走势与沪深两市成交额之间走势对比

资料来源：Wind，华润元大基金研究部

谈配置

行业配置方面：

（1）在高位抱团股出现筹码松动之际，仓位可向估值具备优势的银行、证券、保险、房地产等方向切换；

（2）关注与春运相关的核酸检测板块机会，以及疫苗，CRO等医药赛道机会；

（3）在卫健委倡导“就地过年”背景下，“宅经济”概念有望再次受益，可关注贴近自行下厨场景的食品细分方向，游戏板块及在线视频等；

（4）中长期而言，继续围绕行业景气继续布局。从我们所跟踪的行业景气度情况看，新能源（光伏、电解液）、基础化工、电子（面板、芯片、消费电子）、农业品、集运、通用设备（工业自动化）等细分领域的景气度较高。

02 / 债市一周综述

资金面观察

本周（1/30-2/5日）央行公开市场累计进行了4800亿逆回购操作，本周共有3840亿元逆回购到期，因此本周央行累计向市场净投放960亿元流动性。上周短端货币市场利率出现大幅上行，隔夜及7天期资金面一度告急。上周五开始央妈加大逆回购操作量以呵护市场流动性，本周前三天央行累计向市场净投放2740亿元流动性，缓解了市场资金面紧张态势，短端货币市场利率也相应出现大幅度下降。银行间质押回购利率DR001和DR007已降至2.20%左右，交易所国债逆回购利率也降至3%以下。本周四开始，央行重启14D逆回购操作，开启跨年流动性投放，投放量上采取完全对冲当日逆回购到期，并未向市场投放多余的流动性。

我们认为，目前央行对流动性的态度比较明确，目的就是保持市场资金面“不缺不溢”，即市场真正需要资金的时候会及时提供流动性，但资金需求高峰一过便会主动回笼市场多余的流动性，以防范资金过度加杠杆所带来的风险。

债市观点

从盘面看债市的情绪依旧偏向于悲观，继上周利率债出现大幅杀跌后，本周利率债继续大幅调整，目前5年期、10年期国债期货价格再度回到去年9月-11月震荡区间下沿附近，基本回吐了去年12月中旬至今年1月中旬的全部涨幅。目前债市的主要矛盾仍在于市场资金面状况，鉴于央行对待流动性的态度已由去年12月的超预期宽松切换至当前保持流动性紧平衡，市场资金面在边际上很难进一步出现增量宽松，预计债市将重归震荡行情。

对于利率债的操作，配置的角度看，从股息债息比模型所显示的股债相对吸引力来看，国内股债相对价值逐步偏向于债券。如站在中周期的维度考虑，利率债已具备较强的安全边际，配置价值已显现，可在组合中增加利率债的配置，并做拉长久期操作。交易性机会而言，当前窗口期更多是把握利率债波段机会。大的趋势性交易机会仍需等待本轮利率周期拐点的探明，预计有望在年中前后触顶，在二季度时间窗口附近，要做好对利率债战略性翻多的准备。

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