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作者：基金经理英雄榜

导读：2021年投资启幕，有一个问题也越来越频繁被一些粉丝问到：市场风格是否会出现切换？确实，从历史上看，2013到2015年是成长风格占优，2016到2018年是价值风格占优，2019至今又是成长风格占优。从海外股市来看，成长和价值的溢价也确实在历史高位，那么风格是否真的会切换呢？

我们认为，投资中过于注重“择时”是非常危险的，因为要追求每每“踩中点”是几乎不可能的。相比之下，一款风格均衡、行业配置均衡、收益主要靠个股选择的产品或许是当下不错的选择。例如汇添富基金的顾耀强2月1日起开始正式发行的一款价值成长均衡风格的产品，在投资风格、行业配置上都会采取相对均衡的方式。

关于这一点我们在此前访谈顾耀强管理的绝对收益产品中也能看出。顾耀强通过提取整个汇添富投研团队获得的α，在绝对收益产品中实现了市场中性，无论是2017年的大盘蓝筹强市、2018年的弱市，以及2019和2020年的结构性市场，顾耀强管理的绝对收益基金都获得了不错的收益，意味着背后的超额收益体系是有生命力的。

作为汇添富增强收益部总监，顾耀强拥有17年的投研经验、11年的投资经验。在这个过程中，顾耀强越来越明白超额收益需要来自整个团队的力量，并不是依靠基金经理个人的能力。他告诉我们，自己超额收益的背后是一群人的智慧，选股能力也是汇添富长期以来的竞争优势。

通过内部分享文化，深度的基本面研究，以及业内独具特色的垂直一体化投研模式，汇添富基金最大化保留了团队内部的α，并且将超额收益能力变得更加可持续。

以下，我们先分享一些来自顾耀强的投资“金句”：

1、 我这个产品会更加注重行业和风格的均衡，力争超额收益主要来自选股。

2、在如今大资管时代，光靠个人要持续获得超额收益非常困难。我们产品的超额收益，是来自汇添富基金整个投研团队的智慧。

3、以绝对收益产品历史收益归因分析）我们α来源非常均衡，不仅仅在我们传统强项的消费、医药、科技领域有超额收益，还在许多冷门的小行业也取得了超额收益。

4、汇添富采用的是垂直一体化的投研架构，这让我们内部提供的投资建议更具有实战性和可操作性。

5、通过个股选择作为α的来源，使得在不同阶段和风格的市场，都有望获得α的可操作空间。

超额收益来自个股挖掘，而不是风格偏离

朱昂：距离我们上一次的访谈也过去将近一年了，你管理的绝对收益产品表现很好，能否谈谈这一次准备发行的新产品？

 顾耀强  我们这次会发行一只价值成长均衡风格的产品，这只产品的关键词是：均衡。产品会兼顾价值与成长，注重行业与风格的均衡配置。

我们知道投资收益主要来自三个部分：仓位择时、行业配置、个股选择。对于绝大部分基金经理来说，仓位择时长期看，对超额收益基本上是负贡献，绝大多数人的超额收益来自行业配置和个股选择。

在行业配置上，过去几年大家也会集中投资在一些具有高成长性的好赛道，比如医药、科技、消费，这些长期赛道也是我们汇添富基金具有很强研究优势的领域。稍微有一些不同是，我这个产品会更加注重行业和风格的均衡，力争超额收益基本上主要来自选股。

其实这一点也和我之前管理的绝对收益产品大体思路有相似的地方，我们的绝对收益产品就是把超额收益（α）转化成客户的绝对收益，通过股指期货将市场的β部分几乎全部对冲掉。

我们希望给持有人提供的是超额收益，和市场处于什么样的风格关系不大。这个产品也是价值和成长风格均衡的。

朱昂：这个产品的核心是α部分，能否谈谈你是如何力争持续获得超额收益的？

 顾耀强  我们上一次访谈的时候，也谈到这个问题。在今天的大资管时代，光靠个人要持续获得超额收益是非常困难的。我们产品的超额收益，是来自汇添富基金整个投研团队的智慧。一个基金经理可能在某个领域有认知力，能够获得超额收益，但是要在所有行业都能获得超额收益是不现实的。无论是我们的绝对收益产品，还是新发的汇添富价值成长均衡投资混合基金，都要求在绝大多数行业都能做出超额收益，只有这样产品的表现才不会依赖阶段性某几个行业的表现，客户持有产品的体验会更好。

以我管理的汇添富绝对收益定开混合基金例，无论是成长风格还是价值风格，无论是医药涨还是周期涨，基本上产品都给客户带来了绝对收益，意味着我们投研团队的超额收益是长期有效的，也是我们这个产品最底层的支撑。

我们拿绝对收益产品的历史收益归因分析看，在2019年我们几乎所有行业都取得了正α，在2020年我们也在二十多个行业取得了正α。当然，有些行业的α高一些，有些行业低一些。更重要的是，我们α来源非常均衡，不仅仅在我们传统强项的消费、医药、科技领域有超额收益，还在许多冷门的小行业也取得了超额收益。

事实上，在关注度比较低的行业，要取得超额收益会比关注度高的行业更容易一些。

对于汇添富基金的选股能力，市场可能会给我们一个成长股投资专家的标签。我们确实在成长股领域有比较强的投研能力，但是我们在偏周期和偏价值的领域，选股能力也同样很强。所以说，我们产品中的α，是背靠整个强大的汇添富投研平台来实现的。

汇添富采用垂直一体化的投研架构，这让我们内部提供的投资建议更具有实战性和可操作性。每周我们都会开例会，讨论对于行业中看好的细分子行业和公司。在讨论的过程中，并不是只有研究员推荐公司，基金经理单向的接受，而是基金经理也会参与到许多行业的研究和讨论中。

在这样的方式下，我们不同行业的模拟组合，都是经过行业基金经理和研究员深入讨论后给出的检验的，会比传统意义上的研究员模拟组合置信度更高。对于我来说，根据投研团队挑选出来的模拟组合，再做一些细微的调整，淡化行业选择，就能有望把整个投研团队的个股超额收益提取出来。

提取来自团队的α

朱昂：你此前管理的产品中，主要都是依靠选股为超额收益的来源，背后是因为有整个汇添富基金的投研团队作为支持？

 顾耀强  确实如此，整个投研团队支持是我个股选择获得超额收益的主要方式。因为我还管理绝对收益产品，要力争完全将沪深300的指数波动对冲掉，那么在投资的过程中必须完全均衡，不能有太大的行业偏离度。这也让我需要把各个行业中具有超额收益的公司选出来，没有一个团队的支持是完全做不到的，就像有句话说的：“一个人可以走得很快，但一群人可以走得更远”。

如刚刚所讲，汇添富内部划分为消费、医药、TMT、周期制造等垂直一体化团队，每个团队都由在各自行业浸淫多年的基金经理和相应的研究员组成，且有强大的内部分享机制。我们每天的晨会上，基金经理和研究员都会把自己最新的观点进行分享。这样的文化，也确保了我们的α策略产品能长期运行下去。这也是为什么我反复强调平台支持的重要性。

无论是热门行业还是冷门行业，汇添富基金都有很强的选股能力。我的超额收益来源，既多元又集中。多元意味着，许多不同的行业都能贡献超额收益，而集中代表超额收益几乎全部来自选股这一种方式。

朱昂：你前面也讲到一些冷门行业，那么在一些研究员自己也不看好，景气度特别差的行业，你会如何做选股呢？

 顾耀强 首先，我们研究员的配置是对所有行业做了全覆盖，即便是再冷门的行业，也都有研究员覆盖。其次，如果这个行业研究员实在不看好，我也需要他们提供一个相对能跑赢行业的公司。可能在一些冷门行业，市值权重也比较小，我就只配置个别能跑赢行业指数的公司。

朱昂：垂直一体化化意味着基金经理也是一个资深研究员？

 顾耀强 我们许多基金经理，都是非常资深的研究员，我们绝大多数的时间也是和研究员一起做公司和行业研究。我们的基金经理也会参与到深度报告撰写的过程中，并且在每个月的例会上，基金经理都会对自己有认知的行业和公司进行深度分享。

朱昂：那么你的组合会不会做到风格中性呢，有时候看似个股分散，但集中暴露在某种风格（比如高ROE或者低PB），也会出现阶段性的大回撤？

 顾耀强 我们是做主动投资的，不会像量化投资那样考虑各种风格因子，我们的买卖决策还是基于对价值的判断。从实际的运作情况看，我们的投资理念就是挑选出“高质量证券”，超额收益的来源也是来自这一批好公司。我们不会主动去买质量较差的公司，拉长时间周期看，好公司能够带来的超额收益往往是很大的。

朱昂：你们在绝大多数行业都取得了超额收益，这一块能否举一些例子？

 顾耀强 我们在医药、消费、科技领域的投资能力一直很强，就说几个大家不太关注的行业吧。

1）银行：在2017和2018年主要配置在大银行，大银行在2018年跌幅比行业小很多。到了2019年开始，我们转向了具有成长性的优质股份银行，这些银行又贡献了很高的超额收益。

2）钢铁：虽然钢铁行业没什么机会，但是我们通过自下而上选股，仍获得了很不错的超额收益；

3）轻工：我们基于内部研究买过一家做木门的公司，这家公司在几年时间大幅跑赢了整个板块；

4）综合：某些检测行业龙头企业，也是我们团队挖掘出来的长期牛股。

追求超额收益的低波动

朱昂：许多人会通过对某些行业的偏离度获得超额收益，比如在2020年低配金融地产，就能战胜沪深300很大比例，但是你并不依靠行业偏离度，几乎完全通过个股选择来获得超额收益，能否谈谈背后的想法？

 顾耀强 我们在绝大多数行业都有获取超额收益的能力，但是并不能保证某个行业永远能跑赢市场。这意味着，一旦你做大幅偏离的行业看错了，阶段性的回撤会非常大。这一点也和我们做绝对收益产品的思路有关，希望提供给客户相对稳定而且可持续的超额收益。无论是对冲的绝对收益产品，还是主动管理的均衡产品，拉长时间看，长期的超额收益很大概率会转化成客户的收益。

通过个股选择作为α的来源，那么我在不同阶段和风格的市场，都有望获得不同α的可操作空间。我们希望提供一条相对稳定向上的超额收益向上曲线，不希望我们的超额收益曲线上下波动不稳定。历史上我们也看到，市场在某些阶段会出现某个板块大涨的时候，这时候行业偏离度太高就会非常受损。比如说2014年底的权重股大涨，小盘股大跌，当时许多产品的表现就会很差。

每一个行业都是有波动的，某些阶段这个行业能超越指数，某些阶段又是另一个行业超额指数。我们力争通过在每一个行业都获得超额收益，把行业的波动“烫平”。

朱昂：本质上，你们追求的是一条低波动向上的Alpha曲线，超额收益不仅要持续向上，而且超额收益的波动也不能很大？

 顾耀强 确实如此，所以我们也反复强调团队协作的重要性，这个产品是一群人构建的超额收益，不是来自我一个人。

我们在操作上，也会做一些偏向均值回归的做法，当某些公司阶段性涨很多了，我们就会降低一些在这个公司上的权重，这么做一定程度上也能够降低波动。毕竟当一个公司估值进入比较大泡沫的时候，如果基本面支撑不了，有可能会跌回去，或者出现很长时间的横盘来消化估值。我们就会在涨了一波以后，先兑现一部分α。

当然，我们也有卖错的公司，有些公司在兑现了之后，还上涨了很多。但我们并不是去做择时，我们的目标还是追求超额收益，寻求稳定性更高的Alpha。

作为主动管理型基金经理来说，我们为客户提供的价值就是来自通过专业的投研团队，持续战胜市场。对于用户来说，他们不需要过于注重择时，也不需要去判断市场处在一个成长风格还是价值风格，通过完全均衡的资产配置，我们希望持有人在任何市场阶段都能获得不错的超额收益，也会带给他们一种更好的产品体验。回到我开头说的，进入大资管时代之后，超额收益确实要更依赖整个团队，依靠个人能力“单打独斗”的时代已经过去。

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