【研究报告内容摘要】

核心观点

当前时点我们判断保险板块处于负债端逐步复苏，投资端下行压力有限的拐点。一季度业务低点已过，预判随着复产复工的稳步推进，二季度在监管层引导下，逐步进入高质量发展通道，且代理人市场供给提升，增员环境相对宽松。投资端来看，利率在低位水平震荡，继续下行空间有限，各大险企持续加码高股息资产，有望成权益投资稳定剂。我们认为当前估值已充分反映利率悲观情绪，估值处历史绝对低位水平，建议把握配置机遇。个股推荐行业优秀龙头：中国平安、中国人寿和新华保险。

负债端：Q1低点已过，预判Q2步入逐步复苏轨道

上市寿险开门红表现有所分化，国寿、新华凭借提前储备与银保发力实现较快增长，平安、太保在转型推进下无法避免疫情的负面影响，我们预判国寿一季度NBV能实现5%-10%的同比正增长，而其他三家仍有较大的降幅压力。各大险企也在逐步加大佣金费用方面投入，以稳定代理人收入与留存率水平，宏观环境影响也使得部分职业的稳定性和收入增长预期下降，代理人市场供给量有望抬升，增员环境相对宽松。我们预判Q2步入逐步企稳复苏轨道，居民风险保障意识正逐步激活，健康险市场发展空间广阔，同时监管引导行业步入高质量发展，险企转型有望提升盈利能力与质态。

投资端：利率下行空间有限，高股息资产成权益投资稳定剂

对保险公司投资端表现主要从利率走势和权益市场两方面来剖析。当前市场对利率下行趋势较为悲观，认为较低的长端利率隐含了大量的利差损风险，但我们认为长端利率在当前低位水平处于区间震荡，继续下行空间有限，且非标资产收益仍能一定支撑。此外保险资金的投资收益率波动几乎由权益资产贡献，随着不断加码高股息资产，分红收入有利于夯实投资收益基础，且国内疫情防控成效显著，有望推动经济复苏节奏快于全球其他地区，权益市场向上弹性显著，未来随着权益配置占比的逐步抬升，有望受益于资本市场的改革红利。

估值端：已充分反映利率悲观情绪，当前处历史绝对低位水平

利率下行也带来估值中枢的持续下挫，中国平安、中国人寿、中国太保和新华保险4月21日股价对应的PEV估值在上市以来的估值历史分位值分别为19.4%、1.6%、0.6%、1.1%，处于历史绝对低位水平，我们认为已充分反映当前利率的悲观预期。我们预判随着各地复产复工的稳步推进，新客户开发也将逐步回归常态，代理人线下展业在二季度将逐步回归正轨。在监管引导的高质量发展框架下，保险板块估值将逐步得到修复。

风险提示：市场波动风险、利率波动风险、政策风险、技术风险、消费者偏好风险。