2019年，A股回暖，结构性行情显著。在内外部环境的不确定中，由“内需驱动”的消费和“国产替代”需求的科技等板块明显跑赢市场。与此同时，核心资产的外延开始扩张，对确定性的定义从简单粗暴的行业龙头扩展到关注收入的稳定性、现金流的保障度以及较高的内在回报率或者产业政策导向。
2020年是宏观经济的分水岭，经济结束了快速下行，进入缓慢下行阶段，同时从速度效益型向高质量发展转型，未来经济增长的驱动力更多的依赖于科技创新和服务模式。
2020总体判断：结构性行情延续
展望2020
我们认为：经济仍存在一定的下行压力，但存在阶段性企稳的可能；全球货币政策宽松持续，流动性合理充裕，企业盈利增速有望逐步企稳小幅回升，A股估值仍处于历史合理偏低位置，中长期具有较高性价比。内外部“资产荒”下，外资长期流入A股趋势不变，险资、养老金等中长期资金以及打破刚性兑付下银行理财资金业也有望增配A股。在经济弱、政策托的背景下，2020年A股预计震荡上涨，结构性机会犹存。
经济仍有下行压力，但将阶段性企稳
考虑到海外需求仍然疲弱，国内房地产市场延续下行，2020年中国经济仍存一定下行压力，但下半年在低基数支撑下，存在阶段性弱企稳的可能。
01
企业库存已降到合理偏低水平
宏观政策持续宽松的同时，经济自然出清过程持续，企业库存已调降到合理偏低水平。伴随经济逐步出清以及宏观政策逆周期调节进一步发力见效，2020年名义经济有望逐步企稳，有望维持在8%左右；各季实际GDP增速或将在6.0%附近窄幅波动，全年GDP增速也在6.0%左右。
02
企业盈利有支撑
2020年CPI前高后低，PPI通缩压力有所缓解。从猪周期的运行规律来看，预计猪肉价格上涨将持续到2020上半年，并推升CPI维持在较高水平。预计本轮CPI通胀高点或出现在2020年1月，最高可能突破5%。但由猪单一因素引起CPI通胀预计对货币政策不会造成太大影响，通胀高点过后货币政策宽松空间即可打开。
PPI方面，受益基数走低，预计2020年PPI通缩压力将有所缓解，从而对企业盈利形成一定支撑。2020年企业盈利增速有望逐步企稳并小幅回升，预计2019-2020年A股（非金融)净利润增速约在10%左右。
03
房地产因城施政，韧性超预期
在“房住不炒”的主基调下，因城施策的调控思路仍将延续，而伴随着经济下行及地方政府财政压力加大，2020年会有更多的城市自下而上通过人才落户、普通住宅标准调整、税费调整以及限购限贷放松等多种方式来放松地产调控。
全球货币政策宽松持续，流动性合理充裕
2018年以来，央行已连续降准5次，货币流动性一直维持在合理充裕水平以支持实体融资需求。2019年3季度，央行进行LPR利率改革引导LPR利率下降，并于2019年11月下调MLF利率5BP，正式开启中国降息周期。
展望2020年，虽然短期面临猪通胀约束，但一旦通胀出现高点进入下行趋势，在全球央行新一轮货币政策宽松的大背景下，国内货币政策宽松空间将再度打开。我们预计2020年仍将有1-2次降准，MLF利率也有望调降10-20BP。
财政政策方面，赤字率和专项债规模有望进一步提升。在房地产周期下行阶段，泛基建投资仍是稳增长主要抓手。考虑到2020年特别是上半年经济下行压力仍存，我们预计财政政策仍将维持宽松操作，预算赤字率有望进一步提升到3%，地方政府专项债规模也有望超过3万亿。
市场资金面上，全球负利率下内外部“资产荒”，外资长期流入A股趋势不变，险资、养老金等中长期资金以及打破刚性兑付下银行理财资金业也有望增配A股。
A股性价比高 守望成长
当前A股估值整体处于11年以来历史均值附近，是中长期合理偏低水平，横向相比美股等仍有一定吸引力，隐含风险溢价角度看相比债券也具有较高性价比。
我们预计2020年A股市场延续震荡上涨概率较高，阶段性和结构性行情为主。在宏观总量政策相对克制的同时，供给侧结构性改革仍将不断推进，以推动经济结构升级和经济质量提升。
一方面，大力推动科技创新和制造业产业升级仍将持续进行，以新一代信息技术为代表的新兴产业仍是政策引导和支持的重点方向。
另一方面，改革开放仍将不断深化，户籍制度改革、农村土地制度改革、金融供给侧改革、国企改革等重点领域改革持续推进，以激发各类生产要素活力。
此外，自贸区建设、金融等服务业开放等对外开放的步伐不会放慢。资本市场方面，2019年已经看到上市公司并购重组、再融资政策的放松，预计2020年监管政策仍将维持宽松方向。
中长期主线一：受益科技创新+产业周期+流动性宽松的科技（5G、半导体、云计算等）、医药（创新药、器械、医药消费）。
重点关注3个投资方向
结合业绩、政策、资金流动、估值、市场交易特征等几个维度，行业配置上2020年我们建议重点关注3个方向：
01
科技
中长期主线一：受益科技创新+产业周期+流动性宽松的科技（5G、半导体、云计算等）、医药（创新药、器械、医药消费）。
02
地产后周期+可选消费
中长期主线二：受益竣工周期回升的地产后周期（家电、家居、装饰建材）以及消费升级+业绩稳健+外资流入的可选消费（化妆品、服务消费）。
03
低估值
阶段性机会：低估值+受益阶段性宽松的地产、汽车。
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