一、优势赛道保持突出表现

年初以来纺织服装行业受经济环境下行等因素影响，行业整体基本面表现依旧较为平淡，1-10月限额以上服装类社零销售额增长2.8%，增速较去年同期放缓5.6pct；板块行情也受景气度承压以及缺乏热点等因素影响，整体大幅跑输大盘。而具体来看，行业间分化趋势依旧明显，体育服饰以及童装等赛道依旧保持相对较高的增长水平，同时电商及低线市场依旧展现出较大的活力；此外从细分行业内部来看，龙头企业仍体现出了较为明显的增长韧性。

二、增量挖掘：关注高景气度赛道和电商新模式开拓下沉市场

整体来看，2020年预计行业基本面在促消费政策落地以及行业基数效应下有望逐步企稳，但分化仍将是主线，结构性增量机会仍存：一方面，体育以及童装等优质赛道预计在龙头公司带动以及当前消费理念革新的催化下，仍有一定发展空间；另一方面，下沉市场仍是消费增量的主要来源，三四线城市需求随着电商渠道下沉推动下正得到进一步释放，与其消费能力匹配的高性价比产品将得到广泛关注。

体育鞋服和童装两大高景气赛道对标国际仍具较大发展空间。同时，消费者展现出来的新消费特征也成为其市场规模持续扩大的重要动力。其中运动时尚化趋势的强化帮助体育品牌加速吸纳了休闲服市场的年轻消费群体，童装行业则有望受益未来生育政策全面放开预期强化。关注李宁、比音、森马。

低线消费市场空间仍广阔，在电商平台下沉策略开拓下，具备高性价比的国内品牌将有较大发展空间，南极、开润等通过产业链整合打造出高性价比产品并以电商为主要渠道进行快速扩张的新模式企业有望继续在下沉中获得持续的高增长动能。

三、存量竞争：关注龙头长期实力下的经营韧性

在当下行业整体仍处于景气度较低的阶段，具有较强综合实力的细分板块龙头展现出了明显更优的基本面表现：1、从品牌服饰角度来看，重点看好品牌龙头公司通过过去几年内在品牌、产品、渠道等方面积极提效后中长期改革红利的释放：波司登、海澜、歌力思等；2、从上游纺织制造来看，龙头公司积极对外扩张产能以降低成本和增强抗风险能力，并能在产业链强强联合趋势下获得更高效率优势。此外，内功扎实的龙头企业在行业回暖契机中具备更强业绩弹性：健盛集团、百隆东方等。

具体来看，自去年末季度行业加速下行以来，我们在纺服板块所重点关注的17家龙头纺服公司的整体营收仍保持了10%左右的稳健增长态势，与板块整体收入增速的放缓甚至下滑情况对比明显，平均而言每个季度增速高出8.0pct。。而在业绩方面，虽然重点公司整体自Q2起也开始出现下滑，但仍好于板块整体。在其他财务指标方面，重点公司也体现出了经营效率方面的优势，特别是在盈利能力方面。从毛利率来看，重点公司毛利率较纺服板块整体更高，并且差距有拉大的趋势。而在期间费用方面，重点公司的费用率水平一直相对更低，主要系更低的销售费用率带动，而财务费用率方面同样占有优势。现金流方面，重点公司总体来看也相对具有优势，经营净现金流情况明显较纺服板块整体更为稳健。此外，在运营能力方面，重点公司的应收账款周转天数水平更低但存货周转天数更高，考虑各子行业之间因为所处产业链位置和业务特征的不同，预计一定程度上是由重点公司的子行业分布导致。

四、投资策略：把握增量机会，关注龙头经营韧性

展望2020年我们认为，行业整体有望在促销费政策等落地下逐步企稳，但分化依旧是主线：一是，体育及童装两大赛道景气度仍有较大支撑，同时其中的竞争格局优化下龙头有望实现快速成长；二是，低线市场仍将是目前国内渠道端主要挖潜的空间所在，依托电商新营销新渠道下将更有效的帮助品牌实现下沉增量客群获取；三是，积累了较深厚内功，具有较强经营韧性的等龙头公司，在行业回暖预期下，仍具较大业绩和估值弹性。综合考虑我们建议重点关注：森马服饰、李宁、比音勒芬、南极电商、开润股份、健盛集团等。

风险提示。消费环境持续低迷，行业竞争格局恶化，龙头公司业绩不达预期。

链接：个股分析

森马服饰(002563)

童装龙头和电商优势地位仍稳固

长期来看公司童装龙头和电商优势地位仍稳固。童装行业高景气度下公司仍将持续受益，并通过自创、收购、代理合作等方式已经构建童装多年龄段、多定位、国际国外品牌均涵盖的全面布局，在巴拉巴拉品牌龙头地位的基础上发展多品牌、未来童装业务板块发展空间较大。(光大证券)

比音勒芬(002832)

高端运动休闲持续景气

公司定位运动商务风格独特，品质高，随着渠道方面精品店、体验店的推进公司产品的认可度持续提升。2019年前三季度公司毛利率同比提高6.66pct至68.95%，主要原因在于动销良好下折扣率改善。近年来运动服饰领域呈现出高端化、休闲化的趋势，公司身处高端运动休闲领域，产品定位清晰，渠道仍处于扩张中，随着品牌力的提高，未来成长空间广阔。