摘要

行情回顾：截至2019年12月6日，沪深300上涨29.62%，交运板块整体上涨12.47%，位居28个申万一级行业的第19位，跑输沪深300指数17.15个百分点，表现明显偏弱。交运申万二级行业中，机场板块上涨52.12%，是唯一跑赢沪深300指数的子版块。主要原因是随着“消费升级”的到来，机场免税业务出现爆发，机场板块消费属性被市场发掘，估值水平明显提升。

航空：需求回暖，运价维持，成本控制是王道。2019年1-10月，航空客运量同比增长8.3%，预计全年增速8.5%，为近5年来的最低值，我们预计2020年市场需求将逐步回升，预计全年增速为9.5%，但是考虑到公商务旅客增速下降，我们判断全年行业平均票价水平维持不变或略增1%左右，成本控制或将成为航空公司业绩领跑行业的关键。

机场：关注基建投用周期，关注非航收入带来业绩提升。重大基建项目投用伊始，折旧和运营成本就已经产生，但为营收贡献主力的航班量和吞吐量需要2至3年的成长周期，因此会导致前期成本增速高于收入增速，影响机场短期业绩，在运输量接近设计目标时，机场进入最佳盈利阶段。非航收入是业绩突破的关键点，也带来机场板块的整体估值提升，我们预计2020年，市场仍然会保持对机场获取非航收入能力的关注。

投资建议：国内航空市场的需求整体上仍然呈现上升趋势，预计2020年客运量增速回升至9.5%；机场方面，上市机场2020年航班架次和旅客吞吐量仍然能够保持增长，业绩保持增长的基础仍然存在，因此我们维持行业“强于大市”评级。航空板块，我们预计2020年是“运量增，运价平”的市场形势，因此首推成本控制比较出色的春秋航空。此外，考虑低油价红利和汇率风险降低，推荐受油汇因素影响较大的东方航空、中国国航和南方航空。机场板块，我们首推处于高产能利用时期的深圳机场，同时深圳机场正处于加速国际化发展时期，流量变现空间较大。此外，非航收入成为关注热点，建议关注非航收入占比较高且成长前景乐观的上海机场。

风险提示：1)政策风险，中国航空发展总体上还处于政府强管控时期，政策调整的不确定性将带来政策风险。2)宏观经济风险。航空的发展主要是依托整体经济环境，因此当前宏观经济环境可能导致航空需求增长出现变化，影响公司盈利水平。3)油价、汇率等风险。航空公司营业成本中燃油成本占比最高，此外飞机和航材的租赁及采购通常采用美元计价，因此油价大幅上涨、人民币大幅贬值等因素均会对航空公司的盈利产生影响。4)安全风险。安全是航空公司最重要的指标，消费者对自身出行安全的考虑是选择出行方式的重要参考，一次安全事故可能让消费者对其失去信心，影响行业发展。

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板块整体弱势，机场一马当先

1.1 行情回顾：交运板块走势偏弱，机场板块成唯一亮点

截至2019年12月6日，沪深300上涨29.62%，交运板块整体上涨12.47%，位居28个申万一级行业的第19位，跑输沪深300指数17.15个百分点，表现明显偏弱。

机场板块一马当先：截至2019年12月6日，交运申万二级行业中，机场板块上涨52.12%，是唯一跑赢沪深300指数的子版块。主要原因是随着“消费升级”的到来，机场免税业务出现爆发，机场板块消费属性被市场发掘，估值水平明显提升。

机场板块：白云机场和上海机场分别上涨77.21%和53.17%，是板块上涨主力，但是值得关注的是，由于基建投用后的成本风险略超预期，两个公司的股价在四季度出现回调。

航空板块：由于2季度公商务旅客需求增速下降以及下半年人民币汇率“破7”的影响，板块持续走弱，在市值超过200亿的上市公司中，仅有春秋航空跑赢沪深300指数，较年初上涨30.49%。

从估值的角度来看，截至2019年12月6日，申万交运行业的估值为16.8x，高于沪深300(11.8x)，其中机场和航空居前两位，分别为31.1x和29.4x。

1.2 展望2020年：量回升、价持平，关注成本控制，发掘稳健标的

目前我国仍然处于航空运输快速发展时期，运输规模增速还将保持全球平均水平的2倍，我们预计2020年航空旅客运输量将出现回升，同比增速9.5%左右，相比于2019年提高约1个百分点，此外，由于民航局“控总量、调结构”政策的延续，航空运输市场总体仍然保持供小于求的格局，综合考虑到高票价消费群体——公商务旅客的增长略有放缓，2020年的客票水平将能够保持2019年的水平。由于油价处于较低位置以及汇率风险缓和等因素，航空公司整体盈利水平将能够出现明显提升，其中成本控制出色的公司有望领跑行业。机场方面，行业旅客吞吐量和飞机起降架次能够保持增长，深圳机场、上海机场等将迎来进一步时刻释放，业务规模成长确定性强，是良好的防守标的。