出品｜大摩财经

极狐汽车在业内被认为是“起大早，赶晚集”的典型。早在2016 年，极狐品牌就已经诞生，但直到四年之后才正式上线首款车型。相比之下，几乎同一时间入局新能源造车的“蔚小理”在2018年前后已经交付首款量产车。

极狐上市之初，“蔚小理”已经坐稳头部梯队的位置，其余造车新势力和传统车企在二线梯队短兵相接：哪吒、比亚迪、极氪等竞争对手纷纷拿出重磅车型，想要在竞争红海里抢占一席之地。

近期，极狐又一次通过赞助演唱会博取了眼球，但摇滚歌曲声嘶力竭的呐喊还是没能唱红极狐母公司北汽蓝谷（600733.SH）的业绩。2022年上半年，北汽蓝谷营收34.79亿元，同比增长42.76%，归母净亏损21.81亿元，相比上年同期的18.13亿元，亏损继续扩大。

和业绩相对应的是，是北汽蓝谷的销量继续掉队。2022年前7个月，北汽蓝谷累计销量为20650辆，月均销量不足3000辆。

销量萎靡不见改善，二级市场也对北汽蓝谷的态度暧昧起来。北汽蓝谷最新股价7.9元，相比5月时接近20元的阶段高点，下滑超过六成，最新市值339亿元。

资金链吃紧

北汽蓝谷的前身是2009年开始独立运营的北汽新能源，是中国首家获得新能源汽车生产资质的企业。成立初期，北汽新能源主要面向出租车、网约车、租车行业等B端市场，依托高性价比的EU及EX系列，北汽新能源在2013年至2019年连续7年蝉联国内新能源销售冠军。

2018年，北汽新能源借壳S前锋上市，股票简称更名为北汽蓝谷，目前主要运营北京汽车和极狐两个品牌，其中极狐品牌是当前发展的重心。

极狐品牌诞生于北汽新能源最巅峰的2016年初，2019年起开始联合麦格纳、华为等外部力量，瞄准C端市场，主打中高端车型，首款SUV极狐阿尔法T起售价26.19万元，首款轿跑极狐阿尔法S起售价24.73万元。2022年7月开始交付的极狐阿尔法S全新HI版上市售价更推至40万元左右。

北汽蓝谷的转折发生在2020年。彼时，新能源汽车补贴明显退坡，北汽蓝谷销量也随之断崖式下滑，全年销量仅2.59万辆，同比下跌 82.79%。

同样下滑的，还有北汽蓝谷的业绩，2020年北汽蓝谷由盈转亏，当年归母净亏损约65亿元，2021年继续亏损52亿元，2022年上半年亏损21.8亿元，短短两年半的时间，北汽蓝谷亏损接近140亿元。

从收入结构来看，北汽蓝谷营收主要依赖整车销售，2022年上半年在总营收中占比接近70%。但由于销售萎靡，北汽蓝谷2022年上半年营收增速明显低于2021年。同期，受上游供应链及原材料涨价影响，北汽蓝谷的成本上涨36.24%至36.34亿元，导致整体毛利率为-4.4%。

2022年前7个月，北汽蓝谷累计销量为20650辆，同比增加98%，但北汽蓝谷产量依旧落后，2022年前7个月累计产量为8367辆。

产量和销量相差巨大，一种可能是供不应求，另一种可能是消化库存。北汽蓝谷很可能是后者。可以佐证的是，截至2022年6月末，北汽蓝谷北汽蓝谷的存货从去年同期31.71亿元降至11.56亿元。

值得一提的是，北汽蓝谷的资金链已经吃紧。截至2022年6月末，北汽蓝谷资产负债率已经达到74.86%，相比上年末增加了4.76个百分点。同期，有息负债达到188亿元，其中短债135亿元。而北汽蓝谷在手货币资金仅有94.5亿元，其中还有受限现金11.3亿元，无法覆盖短债。

为缓解流动性压力，北汽蓝谷已经开始收缩外部投资。7月15日，北汽蓝谷旗下子公司北汽新能源以6957万元的价格，将北京国创中心12.38%股权出售给了屹唐盛龙半导体产投。除此之外，北汽蓝谷此前计划斥资15.73亿元投建的北京高端智能生态工厂，现在也已处于暂停状态。

由于连年亏损，北汽蓝谷不得不靠“输血”维生。2018年至2021年，北汽蓝谷完成了三次定增，累计募集资金352亿元。

2022年7月16日，北汽蓝谷又公布了最新的定增方案，计划募资80亿元，用于面向场景化产品的滑板平台开发项目、整车产品升级开发项目、研发与核心能力建设项目和补充流动资金。

这次定增中，北汽集团再次慷慨解囊，旗下北京汽车、渤海汽车分别认购不低于发行数量的35.99%、3.01%的股份。截至2022年6月末，北汽集团直接、间接持有北汽蓝谷38.99%股权，为控股股东，北京国资委为实际控制人。

情怀难换销量

最近几年，北汽蓝谷一直走营销带动销售的模式，实际资金分配中，研发投入远低于销售费用。

2021年，北汽蓝谷研发费用为12.08亿元，而销售费用为16.72亿元。2022年上半年，北汽蓝谷的研发费用为3.74亿元，同比减少8.3%，同期销售费用为8.9亿元，同比增长67.5%。

2022年5月底，北汽蓝谷在投资者互动平台表示，本年度是极狐品牌发展向上的关键之年，针对极狐品牌推广公司安排了系列品牌宣传活动。由此可知，北汽蓝谷今年在营销上投入不会小。

8月5日，极狐冠名了一场摇滚演唱会，耳熟能详的黑豹乐队、唐朝乐队以及吴彤和张楚等摇滚乐队和乐手轮番上台，成功开启了朋友圈的“回忆杀”。

“卖情怀”这条宣传路线，极狐不是第一次走。今年4月和5月，极狐分别冠名了崔健、罗大佑的线上演唱会，两场演唱会为分别累计了超过16亿和27.7亿元的曝光量。

为何极狐频频赞助“中老年演唱会”？勾起观众的“回忆杀”获得曝光量是一部分，更深层的原因是，极狐希望通过“回忆杀”锁定潜在目标用户群体：新中产阶层。在这一理念下，极狐还曾赞助综艺《五十公里桃花坞》，并在今年4月赞助了北京国安足球队。

不过，极狐在推广上的大手笔投入，并未带来对等的回报。极狐赞助的三场演唱会，都达到了千万以上的曝光量，但销量并未获得明显提振。2022年，北汽蓝谷的销售目标是10万辆，但前7个月仅销售2.06万辆，仅完成全年目标的1/5，按照现在的交付情况来看，想要实现目标几无可能。

“抄作业”不容易

“情怀”路线不奏效，极狐也在寻找新的方式刺激销量，其中最富想象力的是进入到华为销售渠道。

已经更名赛力斯（601127.SH）的小康股份就是一个成功的例子。2021年以来，赛力斯和华为共同打造了3款车，除首款车SF5表现平平，后两款“含华量”高的问界M5和问界M7销量都不错。2022年前七个月，赛力斯品牌新能源汽车累计销量已经达到31098辆，同比增幅达到1470%。

在二级市场上，北汽蓝谷和赛力斯已经拉开了相当大的距离。2021年3月初，赛力斯股价还只有18元左右，当月宣布了与华为合作，并在2021年底推出了新城问界M5，叠加新能源下乡政策，今年5月起，赛力斯股价开始爆发式上涨，6月底时达到90.5元的历史高位，此后有所回调，8月9日收盘价66.32元，市值993亿元，是北汽蓝谷的两倍多。

从硬件来看，极狐的“含华量”更高。今年7月正式交付的极狐阿尔法S全新HI版，搭载华为的鸿蒙座舱和华为智能驾驶系统，同时具备3个激光雷达、6个毫米波雷达、12个超声波雷达、13个高清摄像头，共计34颗感知传感。华为常务董事余承东将极狐阿尔法S的自动驾驶系统称之为“当今世界上最强”。

但是，极狐想要抄赛力斯的“作业”并不容易。

华为目前与车企的合作目前有三种模式：

1、 卖软硬零部件给汽车企业，即华为单纯担任上游供应商；

2、 Huawei Inside（HI）模式，即合作开发定制完整的自动驾驶和智能座舱等整体全栈解决方案；

3、 华为智选车模式，即华为深度参与产品定义、整车设计以及渠道销售。

极狐与华为的合作是第二种模式，即自己主导，华为提供技术支持。而赛力斯与华为的合作是华为智选车模式，这种合作模式下，华为的参与度是最高的。

事实上，在问界系列面世后，赛力斯汽车已经被看作华为造车，问界M5和问界M7两场发布会上，余承东都是明显的“主人翁”位置，赛力斯汽车方面则非常低调。

与华为合作模式的不同，也导致极狐和问界得到支持力度不同。赛力斯的问界系列，全盘接入华为渠道，可以在华为门店试驾、销售，极狐则主要依靠自身和北汽的销售体系，华为作为协助方，“只提供部分零售店”进行展示。

早在2017年9月，极狐就与华为签署战略合作协议，2021年4月的上海车展上，目前“含华量”最高的极狐阿尔法S全新HI版正式亮相，一度拉满期待值。但直到2022年7月，该车型才正式交付。

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