导语：曾获高瓴重仓的三叶草生物，自上市以来市值已大幅缩水，高瓴或已踩雷。三叶草生物似乎孤注一掷于新冠疫苗，为“节流”将其他研发管线暂停。然而，随着新冠疫苗供给过剩需求疲软，三叶草生物这种激进做法是否可取，或有待进一步观察。

出品：新浪财经上市公司研究院

作者：夏虫

近日，康泰生物对新冠疫苗相关产品计提减值，引发市场对该行业产能过剩的担忧。

一方面，行业供给端似乎已“严重”过剩。

从供给端看，截至2022年6月21日，全球在研新冠疫苗，已有166个进入临床试验阶段。目前全球已获批附条件上市或紧急使用的新冠疫苗产品已接近40个。具体到生产数量，国际制药生产联盟（IFPMA）数据显示，疫情暴发以来疫苗产量超过130亿剂。而Airfinity Ltd．公司的预测数据显示2023年及以后，疫苗需求可能会下降到每年约22亿至44亿剂。

另一方面，需求端也出现疲软信号。

根据英国牛津大学的研究人员等组建的“用数据看世界（Our World in Data）”的统计显示，截至4月11日，每日接种次数（7日移动平均）为1260万剂，比2021年底下降65%。病毒持续进化，及病毒毒性有所下降，疫苗迭代跟不上病毒变化等一系列因素叠加，致使部分人群接种新冠疫苗意愿下降。

行业需求拐点已至 这些疫苗企业或受冲击

供给过剩叠加需求疲软，疫苗生产企业存在两大难题，一方面未形成相关产能的研发可能“打水漂”；另一方面，已经获批形成产能的，在产能过剩的大背景或面临产能退出难题，相关资产变为“负资产”。

根据国家卫健委的数据，目前我国已有29款疫苗进入临床试验，16款在境外开展III期临床试验，7款获得附条件上市或紧急使用批准，2款纳入世界卫生组织紧急使用清单。根据公开信息不完全统计，目前我国已经形成产能或正在研发的疫苗企业如下：

截至2022年4月15日， 国内共批准7款新冠疫苗产品上市，获批疫苗所属单位分别是国药中生武汉所、北京所、北京科兴、智飞生物、康希诺、康泰生物及中国医学科学院医学生物学研究所，其中5款为灭活疫苗，1款为重组蛋白疫苗，1款为腺病毒载体疫苗。据悉，我们现在使用的疫苗，均是武汉疫情时期的野生株病毒所制成的疫苗。需要指出的是，此次康泰生物属于灭活型疫苗。具体如下图：

当需求疲软供给过剩，哪些企业最受冲击呢？

首先最受冲击的是目前还处在研发阶段的企业。

这些企业面临投入无法收回的风险。根据公开信息不完全统计，目前三叶草生物、神州细胞、丽珠集团、艾美疫苗、沃森生物等企业的疫苗还处在研发阶段。

其次，需求疲软后像已经形成产能的像智飞生物、康泰生物、康希诺等公司，不仅遭遇业绩高增长失速问题，还将面临产能退出等难题，警惕相关资产进一步减值。

三叶草生物“all in”新冠疫苗

然而，令市场投资者较为震惊的是，三叶草生物在行业需求疲软供给过剩的大背景下，全部押注新冠疫苗产品，而选择暂停其他管线研发。

根据三叶草生物官网信息，其在研管线共有两类：疫苗和肿瘤。其中，疫苗类在研产品共有三款产品的四项适应症与新冠相关。2019年至2021年，研发累计投入超20亿元，尤其随着新冠疫苗产品研发加入，仅2021年研发投入高达18亿元。

截至目前，三叶草生物仍未有产品获批上市。三叶草生物于2021年11月登陆港交所，募资净额为人民币15.37亿元。据招股说明书披露，该笔资金将投入新冠疫苗SCB-2019及产品SCB-808、SCB-313、SCB-420。

值得注意的是，三叶草生物近日激进的全部押注新冠疫苗，而暂停其他研发管线引发市场关注。公告显示，公司称为将资源优先配置给新冠相关产品，企业拟暂停对三项非新冠类的在研管线的投资，并拟贷款3亿美元用于未来新冠疫苗上市后的商业化运营。

三叶草生物的新冠疫苗走的是重组蛋白路线，国内竞品为智飞生物已获批上市，而不完全统计此类路线竞品超14家。可以间接感受，三叶草所处赛道十分“拥挤”，竞争较为激烈。目前三叶草新冠疫苗产品的研发进展如何呢？

公开资料显示，SCB-2019（CpG1018╱铝佐剂）的确是目前公司最接近上市的产品。其中用于新冠基础免疫的适应症已经进入BLA（申报上市）阶段，用于新冠通用加强针的研究则正处于III期临床。公司预计将于今年下半年完成向国家药品监督管理局、欧洲药品管理局和世界卫生组织3个监管机构的注册申请提交，并将在获得附条件批准后将疫苗上市，并向包括新冠肺炎疫苗实施计划在内的全球市场供应疫苗。

同时，公司还计划于2022年完成新冠疫苗通用加强针的开发。三叶草生物方面表示，初步数据表明，SCB-2019（CpG 1018╱铝佐剂）对包括奥密克戎在内的变异株（VoC）可以诱导显著且广谱的中和免疫应答。

然而，根据媒体公开报道，其新冠疫苗的研发并非一帆风顺。

首先，在一项于巴西进行的由研究者主导的试验中，受试者倾向于接种其他的许可疫苗，造成该试验在招募受试者方面遇到了较大挑战，研究者及资助者进而决定停止该项研究；其次，受到国内疫情影响，三叶草生物方面表示，一些生产原材料和设备发货延迟、合作实验室的特定测试服务暂停、以及前往生产基地的差旅受到限制。

高瓴资本或已踩雷

据悉，三叶草生物因为应用其Trimer-Tag技术平台，研制了SCB-2019（CpG 1018/铝佐剂）等在研新冠疫苗，由此获得了CEPI（流行病防范创新联盟）3.61亿美元（约24亿元人民币）的资助，而备受资本追捧，其中不乏有高瓴资本的身影。

2020年6月，在三叶草生物的B2融资中，高瓴资本以1.72亿元注资三叶草生物，成为持股10.53%的股东；2021年2月，在三叶草生物的C轮融资中，高瓴资本又出现了，并继续追加了9500万美元（约合人民币6.32亿元）的投资。

三叶草生物的B2轮及C轮投后估值分别高达16.3亿元、9.30亿美元（约合人民币超60亿元）。

值得一提的是，三叶草去年11月5日登录港股，上市首日并未受到资本追捧。上市首日，三叶草生物一度跌幅超5%。截至当日收盘时，三叶草生物报12.98港元/股，跌幅2.99%，低于13.38港元的发行价。目前，公司股价为3.25港元/股，相比发行价跌幅超75%。

目前，wind显示公司市值为38亿港元，这和高瓴C轮入局的估值价格（超60亿元人民币）相差甚远。这或说明，高瓴投资三叶草生物已经出现浮亏。