出品：新浪财经上市公司研究院

作者：IPO再融资组/钟文　

近日，中国证券业协会公布了《证券公司2021年经营业绩指标排名情况》。2021年，所有证券公司投行业务收入为699.52亿元，较2020年的670.67亿元同比增长4.3%。

其中，正全速冲刺IPO的信达证券，2021年投行业务收入逆势下降16.02%，一个重要原因是IPO储备项目不足。同时，信达证券畸高的保荐承销费用也会令客户望而却步，而公司投行业务也依赖控股股东，且被监管部门认定为内控有效性不足。

今年以来，被否的15家拟IPO企业中有6家是因为内控有效性不足。而将要上会的信达证券，不久前被证监会认定为“公司合规管理、内部控制存在较大缺陷”。并且，公司报告期内有两项行政处罚，处罚金额合计高达328万元，触及审核红线。后天，信达证券能否顺利过会？

IPO储备项目寥寥无几 佣金率远超同行

2021年，信达证券投行收入为4.57亿元（协会数据，下同），同比下降16.02%。其中，证券承销与保荐业务收入3.59亿元，同比下降21.98%，主要因股票承销金额下降、储备项目不足。

2020年，信达证券股票承销收入为0.96亿元，主要来自两单IPO承销项目。2021年，信达证券只有1单IPO项目——三友联众（实际募资7.78亿元，2021年1月22日上市），录得0.52亿元的承销保荐收入（佣金率为6.64%）。

wind显示，自保荐的三友联众上市至2022年6月27日，信达证券IPO承销收入已经连续17个月“颗粒无收”。

信达证券的IPO储备项目也较少，截至6月27日仅有1家——奥美森智能装备股份有限公司（奥美森）。奥美森上市申请于2021年12月28日获深交所受理，拟登陆创业板。奥美森2021年实现营业收入3.08亿元，同比增长9.68%；实现归母净利润0.45亿元，同比下降19.33%，增收不增利。

奥美森创业板定位也深遭深交所质疑。奥美森用数页文字证明自己符合创业板定位，但依旧摆脱不了公司创新能力的薄弱，一个证明是公司研发人员的平均薪酬仅为销售人员的一半左右。2019-2021年，奥美森销售人员人均薪酬分别为22.86万元、25.27万元、26.49万元，研发人员人均薪酬分别为11.85万元、11.41万元和12.46万元。

盈利能力下滑、创业板定位存疑，信达证券保荐的奥美森能否成功IPO还存在较大变数。

研究认为，投行业务收入主要取决于项目储备、人员团队、监管政策、承销费率等。除了储备项目不足外，信达证券的IPO承销佣金率也显著较高，缺乏吸引力。

2020年，信达证券承销的两单IPO项目分别为奥特维、和顺石油，合计募集资金15.02亿元，信达证券承销收入合计为0.96亿元，佣金率约为6.36%。

超过6%的IPO承销佣金率在同行中不算低。中信证券、中信建投、中金公司2020年的IPO承销佣金率（IPO承销收入/IPO承销项目总额）分别为5.3%、3.21%、4.31%。

有保荐及承销需求的拟IPO企业，优先会选择中信证券、中信建投、中金公司等头部券商，因为这些券商专业性强、过会率高且承销费用率低，极具性价比。而信达证券这种中小券商，生存空间会越来越小。

投行业务独立性弱 无偿使用控股股东商标

尽管投行业务的吸引力在降低，但信达证券始终可以从控股股东那里“保底”几亿元的收入。

招股书显示，信达证券的控股股东是中国信达资产管理股份有限公司（信达资管），持股比例高达87.42%。信达资管是国有四大AMC之一，另一家国有AMC东方资管旗下的东兴证券已经成功登陆A股。

2018-2020年，信达证券从信达资管等关联方获得的保荐承销收入分别为2.62亿元、1.66亿元、3.18亿元，占当期保荐承销总收入的比例分别为77.88%、71.95%和60.66%。

此外，信达证券其他投行细分业务也严重依赖信达资管等关联方。2018-2020年，公司对关联方的财务顾问收入分别为0.69亿元、0.49亿元、0.55亿元，占财务顾问总收入的比例分别为64.02%、69.85%、65.51%。公司对关联方投资咨询业务的收入分别为0.53亿元、0.47亿元和0.45亿元，占同期投资业务总收入的比值分别为85.54%、75.21%和40.6%。

如果离开控股股东的“扶持”，信达证券的投行业务收入将大幅减少60%左右。换言之，信达证券的投行业务的独立性较弱。

信达资管等关联方还积极购买信达证券作为原始权益人发起的资管计划，2018-2020年各期末，关联方购买的金额分别为12.68亿元、6.02亿元和9.51亿元。同时，信达证券还管理关联方的资管产品，2018-2020年各期末管理的规模分别为170.33亿元、131.31亿元和178.2亿元，隔年取得的资管收入分别为0.79亿元、0.74亿元、0.93亿元。

事实上，信达证券不仅在业务上对控股股东有依赖性，公司最主要的商标更是离不开信达资管。根据信达资管与公司签署的《商标使用许可合同》，信达资管将包括“信达证券”、“信达期货”、“信达国际”在内的13个商标无偿许可信达证券使用。

信达资管是四大国有AMC之一，其声誉、商誉、实力的外化形式的一个主要体现就是商标，而“亲儿子”信达证券可以坐享其美。但无偿使用形式是否欠缺公允性？毕竟母子公司毕竟是互相独立的法人。

内控堪忧 或触及重大违法红线

实务中，拟IPO企业在上市申报阶段都尽可能减少监管处罚，以达到内控健全有效的要求。而信达证券在报告期内尤其是近期频遭监管处罚，内控堪忧。

根据公开资料统计，信达证券（含子公司及负责人）2018年至今共受到2次行政处罚，7次监管措施。其中值得关注的是两起行政处罚是否涉及重大违法、频遭违规是否说明公司内控有效性不足。

首先看两次行政处罚。2019年3月22日，信达证券福州五四路证券营业部因未按规定识别客户身份、未调整客户风险等级，被中国人民银行福州中心支行处以48万元罚款。2020年4月29日，信达证券存在未按照规定履行客户身份识别义务、未按规定报送可疑交易报告的违法行为，被中国人民银行营业管理部处以280万元罚款。

根据证监会《首发业务若干问题解答》之规定，重大违法行为是指发行人及其控股股东、实际控制人违反国家法律、行政法规，受到刑事处罚或情节严重行政处罚的行为。其中，被处以罚款以上行政处罚的违法行为，原则上认定为重大违法行为。

信达证券报告期内存在328万元的巨额处罚，显然触及重大违法的审核红线。但信达证券在招股书中称：公司已经就上述行政处罚取得相应处罚机关出具的合规说明。合规说明具体内容是什么，是被处罚了328万元的行为是合规的？这有待信达证券进一步披露。

再来看屡次遭罚是否构成内控缺陷。2022年6月10日，证监会对信达证券的处罚中明确说明：公司合规管理、内部控制存在较大缺陷。

内控存在较大缺陷是不是IPO的实质性障碍？根据《首次公开发行股票并上市管理办法》之规定， 发行人的内部控制在所有重大方面应是有效的。那内控存在较大缺陷的信达证券，或不符合IPO的硬性要求。

今年以来，15家被否IPO企业中，有6家因为内控有效性不足，这六家公司分别是亚洲渔港股份有限公司、北农大科技股份有限公司、北京市九州风神科技股份有限公司、陕西红星美羚乳业股份有限公司、中健康桥医药集团股份有限公司及四川湖山电器股份有限公司。

令人啼笑皆非的是，信达证券因投行业务合规人员配备不足、薪酬管理不健全，投行业务内部控制有效性不足，对同类业务未执行统一标准，合规检查和利益冲突审查不规范遭到北京证监局的监管。

自己投行业务依赖关联方、收入下降还遭监管，尤其是内控有较大缺陷，信达证券在“自身难保”的情况下，如何为其他公司上市“把关”？