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绿债转型债发展良好，助力传统企业低碳转型——ESG双周跟踪报告

时间：2022-06-28 08:27:31 | 来源：市场资讯

分析师：白云飞执业证书编号：S0890521090001

◎ 卷首语

⬥ESG（Environmental（环境）、Social（社会）、Governance（公司治理））是一种关注企业环境、社会责任、环境保护和可持续性发展而不仅仅是财务指标的投资理念，涵盖ESG信息披露、评级和投资等多个维度。旨在推动公司把社会和环境治理等外部要素融入到企业内部业务管理中去，降低风险，发挥企业的社会责任，实现企业的更大价值。华宝证券研究创新部旨在ESG领域长期跟踪，释放ESG高频信号，打造ESG领域研究成果，探讨国内ESG评价体系的指标量化方法，帮助各产业企业和投资更加深刻全面认识ESG评价体系、ESG信息披露以及ESG投资。

◎ 研究观点

⬥ESG事件聚焦：国内：生态环境部加快建设温室气体自愿减排交易市场。利用市场机制控制和减少温室气体排放，增加碳汇和发展负碳技术产业是推动绿色低碳发展的重要制度创新，也是实现我国碳达峰碳中和目标的重要政策工具。国际：欧洲议会投票通过欧盟碳边境调节机制。近日，深交所发布《深市上市公司2021年报实证分析报告》。报告指出，在环境信息披露方面，深市公司的披露质量明显提升。国际：两大ESG标准宣布合作，体现全球ESG标准统一性趋势。CBAM在欧洲议会正式投票通过，再一次巩固了欧盟的气候雄心：欧盟志在通过CBAM机制，一方面加快争夺全球应对气候变化的主导权，推动全球共同应对气候行动；另一方面，以“防止碳泄漏”为名，建立新的绿色贸易壁垒，促进资金、产业回流，并利用碳价国际传导强化欧盟碳定价机制的核心地位。

⬥可持续投融资：转型类债券发展势头良好。以起息日统计在2022年5月24日至6月23日，市场共计发行绿债47只，其中转型债券共计发行8只，绿债共计发行金额为702.89亿元，转型债共计发行金额为42.9亿元。截至2022年6月底，沪深300 ESG基准指数、中证500 ESG基准指数自2017年7月以来的累计收益分别比母指数高1.40%和6.79%。

⬥全球LP的ESG实践发展：全球各大有限合伙人（LP）资产管理机构已将可持续发展因素纳入自身机构的发展管理和委外投资决策中。自去年起，国内发起成立了大量绿色母基金、碳中和母基金，相信他们将会更系统性地引入ESG的管理理念来进行子基金遴选，引领投资机构走向可持续发展。本文将分析全球头部LP的ESG最佳实践，总结LP筛选子基金（GP）在ESG方面的标准，并展望国内资产管理机构未来在ESG领域的发展趋势。

风险提示：1.国内外ESG政策推进不及预期；2.宏观经济下行超预期。

1. 国内外ESG热点事件点评及重要政策解读

1.1. ESG热点事件点评

国内：生态环境部加快建设温室气体自愿减排交易市场

2022年，6月17日下午，“完善温室气体自愿减排交易机制座谈会”在国家气候战略中心召开，国家气候战略中心有关负责人介绍了我国温室气体自愿减排交易机制有关工作情况，与会同志围绕温室气体自愿减排交易市场的定位和建设目标、自愿减排交易市场的制度体系和管理模式、具体规则和技术要求等进行了深入讨论。与会同志认为，温室气体自愿减排交易机制是推动实现碳达峰碳中和目标的重要市场机制，对于优化能源结构、促进生态保护补偿、鼓励全社会共同参与温室气体减排具有积极意义。

点评：利用市场机制控制和减少温室气体排放，增加碳汇和发展负碳技术产业是推动绿色低碳发展的重要制度创新，是实现我国碳达峰碳中和目标的重要政策工具。完善温室气体自愿减排交易机制要以服务双碳目标为根本出发点，做好顶层制度设计，要在确保数据真实准确、维护市场公平的基础上，按照循序渐进原则，先易后难，逐步扩大覆盖行业范围，加快建设形成符合中国国情、体现中国特色，有效调动各类市场主体参与双碳工作的温室气体自愿减排交易市场。

国际：欧洲议会投票通过欧盟碳边境调节机制

欧盟时间6月22日，欧洲议会以450票赞成、115票反对和55票弃权通过了关于建立碳边界调整机制（CBAM）草案的修正案。该提案原定于6月8日进行投票，但因各方面原因被取消，此次投票通过的提案是在6月8日版本上继续修正稿。

点评：CBAM在欧洲议会正式投票通过，再一次巩固了欧盟的气候雄心。欧盟作为全球推动减排最积极的地区，希望通过这次的碳关税草案：一方面，以减排的名义建立绿色贸易壁垒，促进本土产业发展；另一方面，希望利用现有EU ETS在全球碳价的核心地位，通过碳关税的传导，将全球碳价的主导权牢牢抓在自己手里。虽然最终的此次草案还需要欧盟议会、欧委会、欧盟理事会最终协商才能形成法律文件，但是我们通过这次欧盟碳关税可以看到包括欧盟、美国、加拿大为首的发达国家，在应对全球变暖这个大的议题下，借减排之名，建立绿色贸易壁垒。此次修正案变化内容包括扩大CBAM纳入行业的范围、纳入电力产生的间接排放、加快EU-ETS免费配额退出等，其次是新规则将CBAM正式实施时间延期到2027年（延后一年）。

从现在到2027年只有5年的过渡期，中国自身建立完善的碳排放交易市场是非常紧迫的。一方面，完善的碳排放交易市场有助于把碳排放的这部分溢价留在国内；另一方面，在全球各国对于碳排放的重视程度越来越强烈的当下，一个成熟的碳市场可以为中国在国际碳交易中获得更多的主导权。对于口型企业及推动国际化的央企、国企，在未来5年的过渡期内，如何生产过程中如何减少碳排放，就需要企业引起注意。尤其是电力的间接排放也被纳入到碳关税计算中，企业自身消纳绿电的意愿和必要性将增强。通过绿电的市场化交易购买绿电以及与绿电发电企业签署直接的企业间购电协议（CPPA）是目前较为有效地方式。

1.2. 国内外ESG相关政策及事件概览

2. 可持续发展投融资

2.1. 绿色债券跟踪

转型类债券发展势头良好

以起息日统计在2022年5月24日至6月23日，市场共计发行绿债47只，其中转型债券共计发行8只，绿债共计发行金额为702.89亿元，转型债共计发行金额为42.9亿元。各项数据分布如下：

6月2日，上海证券交易所发布《上海证券交易所公司债券发行上市审核规则适用指引第2号—特定品种公司债券（2022年修订）》，支持高耗能行业等的低碳转型公司债券的发行。6月6日，中国银行间市场交易商协会发布《关于开展转型债券相关创新试点的通知》，支持推动传统行业转型升级。自此转型债进入发展的高速阶段。

根据上述交易所的指引及交易商协会的通知，转型债定义分别为1）本指引所称低碳转型公司债券，是指募集资金用于推动企业绿色低碳转型的公司债券，用于投向低碳转型领域的金额一般不应低于募集资金总额的70%；2）本通知所称转型债券，是指支持适应环境改善和应对气候变化，募集资金专项用于低碳转型领域（100%）的债务融资工具。转型债券是绿色金融的有益补充，也是可持续金融的子品种。发行转型债券需在募集资金用途、转型信息披露、第三方评估认证和募集资金管理四项核心要素等方面满足本通知要求。从上述定义可以看出，银行间市场就所发行转型债的募集资金要求完全投入与低碳转型领域，较证监体系的约定（70%）来的更为严苛。

从具体募集资金用途来说，交易所约定的转型债适用于高耗能、煤炭等行业及园区能源系统的产业升级领域、节能降耗方面及综合优化及环保提升等。募集资金可以1）技术研发、工艺改进、设备采购及租赁、专业服务采购，2）项目的建设、并购、补充项目配套营运资金或偿还项目有息负债，3）通过直接投资或基金投资等方式进行合理使用。银行间市场募集资金使用试点领域包括电力、建材、钢铁、有色、石化、化工、造纸、民航等八个行业。主要支持两类项目和经济活动：一是已纳入《绿色债券支持项目目录》但技术指标未达标的项目；二是与碳达峰碳中和目标相适应、具有减污降碳和能效提升作用的项目和其他相关经济活动，上述项目和经济活动包括但不限于：1）煤炭清洁生产及高效利用，2）天然气清洁能源使用，3）八个行业的产能等量臵换，4）绿色装备/技术应用等。因此，从募集资金约定用途来看，跨市场的约定有一定的重合度。

从2022年5月24日至6月23日间绿债的发行情况来看，首先，绿债发行以非城投为主；商业银行债品种在该期间的绿债发行量最大、中票次之；从行业来看，金融行业及公共事业为发行规模最大的行业；从发行人所在省份来看，北京及湖北为绿债该期间发行规模最大的省份。从同样期间发行的转型债来看，转型债的发行人均为非城投，品种主要是中票及公司债；从行业来看，材料行业的发行规模最大；从发行人所在省份来看，山东省为转型债在该期间发行规模最大的省份。

2022年5月24日至6月23日间，转型债发行体量最大的债分别为“22网租04”及“22鲁钢铁MTN001(转型)”，发行金额均为10亿元，期限分别为1+1及2+N，票面利率分别为2.7%及4%。从转型层面来看，两只债券的分别约定/预计内容如下：

1）22网租04：本期债券与发行人国网国际融资租赁有限公司低碳转型发展目标挂钩，发行人预设关键绩效指标为国网租赁智能电网、输变配电及清洁能源领域融资租赁业务投放金额；低碳转型绩效目标为2021年1月1日至2022年12月31日，国网租赁智能电网、输变配电及清洁能源领域融资租赁业务合计投放金额不低于660亿元。若发行人未达到设定的低碳转型绩效目标，则第1个付息日赎回全部债券。

2）22鲁钢铁MTN001(转型)：本期债券的募集资金用途投向为山东钢铁股份有限公司莱芜分公司新旧动能转换系统优化升级改造项目，为减量置换项目。本期债券募集资金拟投项目替代原有高耗能生产线，工艺系统高效运行和产品提档升级是山钢集团提升核心竞争力的重要途经，本项目经升级改造后，核定新建炼铁产能608万吨/年、炼钢产能615万吨/年，较技改前分别减少16万吨/年、4万吨/年，一定程度上压减了炼铁产能和炼钢产能；烧结工序单位产品能耗由51.3kgce/t下降至44.7kgce/t，高炉工序单位产品能耗由52397.62kgce/t下降至359.33kgce/t，转炉工序单位产品能耗由-13.03kgce/t下降至-30.08kgce/t，均有明显节能降碳效果。预计每年可节能32.52万吨标准煤，减少二氧化碳排放量78.49万吨。按用于项目的募投资金占项目总投资比例折算后，每年可节能3.58万吨标准煤，减少二氧化碳排放量7.91万吨。

综上，从制度框来来看，绿色债券、低碳转型债券、低碳转型挂钩债券均已在政策及市场认可度上逐步得到完善，期待全国传统企业的减碳之路能越走越远。

2.2. ESG基金投资跟踪

截至2022年6月底，沪深300 ESG基准指数、中证500ESG基准指数自2017年7月（基日）以来的累计收益分别比母指数高1.40%和6.79%。其中，年初以来，中证500 ESG基准指数收益为-11.16%，比中证500指数（-13.41%）高2.25%。沪深300和中证500ESG基准指数最新成份股中分别有78.72%和49.75%的上市公司采取了明确碳减排措施，平均社会贡献值分别为472.06亿元和43.9亿元，均高于沪深300和中证500指数成份股，反映了ESG基准指数相对母指数在ESG方面的优异表现。

沪深300碳中和指数从沪深300指数样本中剔除中证ESG评价在B及以下的上市公司证券，选取剩余证券作为指数样本，依据中证碳评价对指数权重进行调整，使指数碳强度以逐年递减为目标，并相对沪深300降低20%，为投资者提供以“碳中和”为目标的绿色业绩基准和投资标的。从对比中可以发现，同时考虑了ESG和国家降碳指标筛选出的投资组合拥有更好的累计收益率，足见ESG治理对公司发展的重要性。

2.3. 全球LP的ESG实践发展

随着环境、社会与治理（ESG）概念的普及率提高，全球各大有限合伙人（LP）资产管理机构已将可持续发展因素纳入自身机构的发展管理和委外投资决策中。自去年起，国内发起成立了大量绿色母基金、碳中和母基金，相信他们将会更系统性地引入ESG的管理理念来进行子基金遴选，引领投资机构走向可持续发展。本文将分析全球头部LP的ESG最佳实践，总结LP筛选子基金（GP）在ESG方面的标准，并展望国内资产管理机构未来在ESG领域的发展趋势。

2.3.1. 全球LP对ESG重视度提升

三家全球知名大型养老金牵头并联合全球另外12家大型养老金发布了一份名为《携手共建可持续的资本市场》（Our Partnership for Sustainable Capital Markets ）的公开宣言（下简称《宣言》），该《宣言》旨在倡导资产所有者、资产管理者、被投公司以及各种资本市场的利益相关方关注长期价值，重视环境、社会以及公司治理带来的正面价值，同时齐心协力的遏制资本市场的短期主义，“割韭菜”等行为，为投资者、客户、受益方以及整个社会创造可持续的经济发展价值。

《宣言》引述了穆迪研究报告的数据，指出“到2100年，仅气候变化就有可能造成69万亿美元全球经济损失”。《宣言》大力提倡养老金等资产所有者承担起ESG相关的责任：“作为资产所有者，我们的终极责任是为数以百万计的多代家庭在退休后获得财务保障。我们提供财务保障的承诺要贯穿数十年，因此我们不能只为未来几年内获得最大化的投资回报而努力。如果我们只重视短期收益，我们可能将会忽略投资组合潜在的毁灭性系统风险”。《宣言》进一步明确了LP对于GP在ESG方面的要求：“资产管理人追求短期财务收益，忽视长期可持续发展相关风险与机会的机构，对我们（养老金）不是有吸引力的合作伙伴”。

机构有限合伙人协会（Institutional Limited PartnersAssociation，ILPA）于1990年左右成立，是全球有限合伙人的代表性组织，机构有限合伙人协会（ILPA）参与，授权和联系有限合伙人，以最大限度地提高他们在个人，机构和集体基础上的表现。LP是值得信赖的财务管理者，代表其受益人（包括退休人员，教师，消防员，警察，大学，慈善机构和保险单持有人）将关键资本投入私募股权投资，ILPA目前有来自50多个国家、资产管理规模超过2万亿美元的逾500名机构会员，在国际私募股权基金最佳实践的演变过程中正在发挥越来越重要的作用。ILPA是唯一一家专门致力于通过一流的教育、内容、利益主张和交流网络促进有限合伙人及其受益人利益的全球性组织。

ILPA认真对待其在促进私募股权投资业的增长和可持续性方面的作用。市场参与者必须遵守最高的道德和专业标准、公平诚实地进行交易、负责任地进行投资并以诚信透明的方式行事，这对维持健康的私募股权生态系统至关重要。ILPA旨在建立和维持行业内的互信和长期伙伴关系。

在ILPA最新的3.0准则中，协会为各大LP建立ESG评估工具提供指导，该指导旨在帮助LP评估自身选择GP的ESG尽职调查工作的情况，为后续与GP沟通提供支撑，并且可以清晰了解GP的ESG整合情况；同时方便LP了解同行选择的GP对于ESG的整合情况。

2.3.2. ESG实践带来经济和社会层面的稳定回报，是吸引LP投资的主要动力

从经济层面来看，ESG考虑到了公司经营的风险，因此具备较强的抗风险能力

不同行业面临的风险不尽相同。从生产要素来细分，从资本和人力来审视不同行业，依据资本分为重资产行业和轻资产行业，依据人力分为劳动密集型行业和轻劳力行业。

在劳动密集型行业，比如光伏、煤炭、电力等行业，人力自愿管理包括企业人数、管理能力、人员稳定性等， ESG评价标准中社会和治理会起到关键作用，其影响着企业财务上的风险指标，包括成本支出、生产安全性及其相关的运营成本。

对于资本密集型行业，如航空运输和能源行业，ESG中的环境因素则更为重要。比如，投资或并购低碳科技公司或新能源项目，会影响企业风险指标，包括资本支出及其相关财务开支，从而导致企业财务成本、企业价值、可持续发展战略的变化。

在2020年我国的新浪金麒麟论坛·ESG峰会上，中央财经大学绿色金融国际研究院院长王遥教授就指出：“具有更好ESG表现的公司不易受到系统性风险的冲击。”中证指数公司对A股上市公司ESG水平与股价表现研究发现也印证了这一点。中国市场上ESG水平表现较高（即ESG评级较高）的上市公司具有较低的系统性风险和特异性风险，并且具有良好的风险对抗能力。

根据过去对ESG基金或泛ESG基金的长期跟踪，发现其创建以来的表现大多数优于非ESG基金。

从社会层面来看，ESG投资可以获得良好的公众舆论和有利的政策支持

社会舆论的导向和公众监督使得资管机构越来越重视ESG投资。近年来，得益于移动端的飞速发展，信息传播速度变快，公众对于公开上市的企业或知名未上市公司关注越来越多，ESG信息传播速度和透明度不断提升。公众对可持续发展的重视程度上升使得ESG相关事件对企业经营产生的实质性影响变大。

目前已有多个国际组织发布了ESG信息披露框架。国际ESG信息披露原则及指引，包括国际标准化组织的ISO26000社会责任指引、全球报告倡议组织的可持续发展报告指引、联合国责任投资原则、气候行动100+、气候相关信息财务披露工作组、气候披露标准委员会，整合报告以及可持续发展会计准则委员会等。值得注意的是气候披露标准委员会、整合报告以及可持续发展会计准则委员会都属于国际财务报告准则下。

KPMG在2017年发表的企业报告调查中显示：全球250强企业中，93%发布了其可持续发展绩效报告，其中82%使用了GRI报告框架，在具体的、有条理的、框架性的权威指引下，资管机构在实践ESG时更有章法，并可以据此进行披露。

2.3.3. 各类基金的长期投资属性与ESG概念高度一致

各种基金具有的其中一个共同的特性，那就是长期属性，该属性非常符合ESG投资的实践周期。ESG概念强调的环境保护、社会责任以及公司治理这三方面因素长期有效的影响公司的可持续发展，遵循ESG理念的价值在短期内往往并不能完全体现，需要更长的时间周期。

国际上，美国加州教师养老金，加州公务员退休基金，日本政府养老投资基金，英国大学退休基金等大型主权基金均提出了在ESG方面的实践，根据ESG指标中其重视的指标筛选值得投资的标的，形成立足于ESG指标变动的长效战略调整机制。

国内的大型资产所有者也正在ESG实践方面做出表率。中国投资有限公司旨在加速ESG在国内的发展，将ESG纳入到各系统性环节，投资全流程嵌入ESG考量：从投资项目评估选择、尽职调查、投资决策到投后管理、项目退出等全面纳入ESG分析与评价.通过不断研究国际前沿ESG动态，为可持续投资在华发展提供可借鉴的机构经验，加速ESG在我国的发展。国家绿色发展基金遴选子基金方向旨在引领投资方向，规模达到885亿人名币的国家母基金“国家绿色发展基金”近期对数只候选子基金进行了线上路演与比选，子基金投资方向包括节能环保、能源资源节约利用、绿色交通和清洁能源等相关行业领域，对于未来投资方向起到了一定的指示性作用。中国社保金积极支持双碳政策，2021年，全国社保基金向中国广核集团风力发电公司战略投资60亿，中广核风电公司作为国内领先的风光清洁能源发电公司，长期以来保持了良好的经营业绩和行业声誉，装机规模、盈利能力、精细化管理水平位居行业前列，社保基金会此次参与中广核风电公司增资引战，充分体现了社保基金会在履行确保基金安全和保值增值主体责任的同时，积极承担社会责任、践行可持续投资理念的使命担当。

从全球视野来看，ESG所传递的价值观正在快速的深入人心。据全球可持续投资联盟（Global Sustainable Investment Alliance，GSIA）对全球主要地区（北美、欧洲、日本以及大洋洲）进行的统计结果来看，全球负责任投资的资产管理规模从2012年初的13.2万亿美元增加至2020年初的35.3万亿美元，年均复合增长率达到13.02%，远高于增速为6.01%的全球资产管理行业。

2.3.4. 中外大型管理机构对比，我国资管机构在对ESG重视度、信息披露、管理工具使用等方面都需要提升

全球不同地区受不同政策影响，在ESG实践上的具体聚焦领域也不同。欧洲政策着重于公司治理，对公司治理架构设计、管控的披露较为重视；英国在进行ESG实践时非常注重自身的ESG管理以及投资组合中公司的ESG管理有非常明确的要求；美国则是聚焦在气候变化以及具备ESG价值观的GP筛选。日、韩和新加坡等国家启动ESG实践大多在2014年后。尽管目前在ESG表现上略显逊色，但亚太发达国家的企业的ESG意识在逐步被唤醒，更严格的监管要求以及来自投资者的压力正推动整体上亚太发达国家ESG表现逐步提升，ESG成发展重要指标。

我国ESG实践启动较晚，重视程度、信息披露程度、ESG实践整合度不足，LP缺乏ESG管理工具。

建议对ESG绩效指标进行本土化改良；搭建符合中国国情的ESG数据库；将ESG深度整合进自身管理，可以采用一些绩效评估管理工对合作伙伴进行筛选和评估，开发投资评估工具来尽可能对风险和机遇进行识别，并且制定ESG战略规划和实施机制；定期进行ESG相关内容的员工和管理层培训，加强公司上下对于ESG的重视程度。

2.3.5. LP的ESG实践建议

ESG战略与政策制定

设立ESG战略职能部门，制定机构ESG战略目标，并且规划分阶段实现路径，以及跟踪评估实施变革后的相关绩效的落地和指标变化情况。同时，机构应设相应的内部ESG行为准则和管理标准，以便对ESG实践过程中的任务进行有效管控和指引。

ESG管理流程

机构应用匹配自身投资需求的管理工具，包括投资工具和管控工具，便于更好地管理自身及投资组合中地公司面临的ESG风险和机遇。机构应制定筛选GP的标准，确保GP的投资价值观和ESG理念与自身机构的理念目标匹配，要求GP管理自身或者投资组合中的ESG风险和机遇，并采用管控工具对GP的投资行为进行监控。

ESG评价指标

从过去已采取的ESG实践活动中拆分出更细节的指标进行评价和分析，对于已出现的问题及时进行反馈和解决，同时对过去的一个周期内GP采取的投资行为进行评估，及时发现具体投资行为是否符合机构的ESG评价政策。

风险和机遇管理

通过ESG管理工具识别风险和机遇，以一系列措施来降低风险发生概率，并帮助GP和投资组合中的公司去识别和管理它们自身存在的ESG风险和机遇。

ESG尽职调查支持

可以选第三方机构对拟投资项目进行ESG尽职调查，识别并排除某些非财务因素可能导致财务损失的风险。

ESG信息披露