来源：和讯睿见

编辑| 瓜子儿

“辉煌时刻谁都有，别拿一刻当永久。”

这句流行语套用在当下头部基金经理们的处境，可谓再恰当不过了。

糟糕的业绩表现，让那些从2019年开始便陆续被捧上神坛的明星基金经理们，完成了从“小甜甜”到“牛夫人”的转变。

Wind数据显示，截至今年一季度末，管理规模仍在300亿元之上的基金经理仅剩20位，而在这个“俱乐部”中，近来业绩最让基民揪心的，莫过于前海开源基金曲扬。

作为“前海开源三剑客”之一的曲扬，在前几年业绩好的时候，其在持有人心中是超越巴菲特的角色。

从债基、股基、混合基，到医药、科技、沪港深，他能力圈的覆盖面堪称广泛，并且在各领域的业绩表现也十分亮眼，是业内为数不多的“大满贯”基金经理。

但就是这样一位穿越牛熊的公募名人，其代表产品却在最近一年创下近60%的最大回撤，其余多只在管的产品业绩也基本垫底。

或许对持有人来说，只能靠“遗忘”来面对自己被深度套牢的事实。

那么，曲扬的业绩是从何时开始掉队？是什么导致了其业绩回报的大幅下跌？未来是否还有机会逆风翻盘？

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曲扬：

300亿俱乐部中最“拉胯”？

多年来，在基金经理的“江湖”里没有谁是“常胜将军”。

从2019年开始陆续被捧上神坛的明星基金经理们，其完成从“小甜甜”到“牛夫人”转变，也只用了短短数月。

遥想去年底，多家公私募发布2022年投资策略时，都不约而同地提到了一个关键词——“结构性机遇”。

彼时，经过2021年一整年的震荡整理后，不少热门板块的估值都已回调到历史中低位水平，甚至部分标的还出现了非理性杀跌。

在这样的背景下，各家公私募虽不敢说全面看好2022年的股市趋势，但也还是鲜明地亮出了“谨慎乐观”的态度。

但是至于后来的结局，想必投资者都已经有目共睹了。

市场并没有释放出公私募们所预判的“结构性机遇”，反倒是遭遇了全面下跌。

沪指一度失守3000点，两市更是出现千股暴跌的一幕。

随后，靠着多项超预期政策的刺激，大盘逐步企稳，如今仍围绕3100点宽幅震荡。

在这样的市况中，那些曾经在二级市场叱咤风云的公募大咖们的业绩普遍表现“拉胯”，诸如葛兰、张坤、刘彦春等明星基金经理的在管基金期内均创下大幅回撤，产品规模持续失血，再次印证了“江湖无常胜”的道理。

Wind数据显示，截至一季度末，有46位主动权益基金经理告别了“300亿俱乐部 ”，管理规模仍在300亿元之上的基金经理仅剩20位。

这在某个侧面反映了持有人对于这些“老将”的信任程度，而在这个“俱乐部”中，近来业绩最让基民揪心的，莫过于前海开源基金的曲扬。

在前海开源基金中，投资者常将邱杰、崔宸龙、曲扬并称为“三剑客”，其中邱杰、崔宸龙近来的业绩表现尚可，邱杰于年初至今的震荡市中较好地控制了产品回撤，其代表产品近半年收益率为-11.5%，远好于同类其他产品平均水平；而崔宸龙又在去年极致轮动的市场中押注新能源板块，夺下2021年公募收益双料冠军。

反观作为前辈的曲扬，Wind数据显示，截至5月30日，其近1年最大回撤幅度达到了57.06%，规模最高在管产品-前海开源沪港深精选年内收益为-27.14%，在2000多只同类产品中排名垫底。

糟糕的业绩让持有人开始用脚投票。

去年年中，曲扬在管8只产品的规模突破600亿元，一时风头无两。

结果到了今年一季度末，在去年10月新发了一只产品的基础上，他的管理规模仅剩324.68亿元，几近腰斩。

值得注意的是，截至5月30日，曲扬在去年10月新发行的前海开源聚利成立以来回报为-20.22%，一众慕曲扬之名而来的基民被套牢。

数据显示，该基金截至一季度末共有1.31万户持有人，个人投资者持有份额占比高达97.33%。

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持有人：

闭上双眼忘却那亏损的悲伤

“我是在2021年年初买入曲扬管理的前海开源沪港深精选，当时我看到曲扬在5年期的业绩榜单上排名前列，深入了解后发现这位基金经理比较全能，在2015年、2018年的弱市表现也不错。”说起曲扬的基金，基民陈畅（化名）对和讯财经如是说。

从陈畅的持有记录可以看到，其在2021年年初买入曲扬管理的前海开源沪港深价值精选，并在随后数次加仓，截至5月30日，陈畅的持仓收益为-33.77%。

她向和讯财经表示，前海开源沪港深价值精选是其持仓里表现最差的基金，但又是持有份额最多的基金。

据她回忆，在2021年春节过后这只基金净值表现便一路下滑，出于对曲扬的慕名加之整体大市环境并不太好，她在基金净值下跌后数次选择逆市加仓，并一度考虑过定投该基金，以期未来大盘反弹时能快速回本。

但是结局并没有如陈畅所愿。

“这只基金在大盘大跌的时候它大跌，大盘反弹的时候它小跌，我现在就当忘记了自己买过这只基金，只希望有一天能看到它能回本，没有什么别的期望了。”面对如今被套牢的现状，陈畅无奈道。

事实上，眼下业绩一蹶不振的曲扬，是一位“金基金奖、金牛奖、明星基金奖”等多项业内荣誉加身的大满贯选手，很多市场评价都为其打上了“全能型选手”的标签。

在公募基金经理江湖里，“一拖多”的现象十分常见，即一位基金经理管理多只产品，但受制于投研的覆盖面有限，多数基金经理会将精力专注于部分板块，旗下产品也多为同种主题类型。

但曲扬在这方面则显得有些与众不同，公开资料显示，其掌管22只产品，管理的产品类型横跨债基、股基、混合基、QDII，产品主题包括医药、科技、沪港深。

Wind数据显示，自2013年至今，曲扬管理过的所有产品，平均任职回报达42.17%，平均年化回报为7.62%，从过去的业绩来看，曲扬在不同领域内均有较好表现。

除了能力圈横跨多个板块，曲扬的管理风格也较为激进。

通常为规避风险，同时也为提升持有人体验，基金经理们大多会选择“高仓运作、分散持股”的组合管理模式。

但是曲扬却是反其道而行之，他的产品持股集中度长期高于同类平均水平。

一季报显示，曲扬代表基金的持股集中度高达73.87%，前十大重仓股占据七成仓位。

换言之，基民买入其主理的基金，在某种程度上可类比为直接买入该基金重仓的十只个股。

实际上，高持股集中度的优势和劣势都十分明显，当基金经理押对板块之时，其管理基金便大获全胜，取超额收益的能力会更为突出；但当板块轮动、行情不佳时，此类基金的波动性也会较同类更高。

对于自身的管理风格，曲扬曾在接受采访时表示，自己会保持组合中的标的具有较低的相关性。

他认为，如果组合中的标的在商业模式、企业经营等层面方向不同，就算保持高持股集中度，也能够起到分散风险的作用。

但当持有的标的方向一致，相关性很高时，就算降低持股集中度至平均水平下，组合整体仍具有较大风险。

从曲扬管理产品的持仓来看，其业绩爆发始于2020年的大蓝筹抱团行情，旗下基金持仓组合基本都为彼时市场热门的行业龙头，在行业配置上主要聚焦消费、医药、科技与高端制造等赛道。

对于个股的选择逻辑，曲扬曾表示主要看三个方面：

一是商业模式，通俗而言即是不是一个赚钱的好生意，是否具备长久生命力，最后体现在投资中就是我们能获得持续的投资收益。

二是公司治理，公司团队的能力、文化、诚信等治理结构是不是比较好。他认为企业的价值最终还是人创造的，企业的未来是由公司治理团队决定的。

三是“靠山吃海”，其中，“靠山”是公司竞争力够强、护城河够宽；“吃海”，是指公司的产品或服务有比较大的潜在市场空间。

按这个标准来考量，曲扬青睐的“茅家族”、“宁组合”内的公司大多具备这些条件，这些公司的竞争力强、商业模式好、赛道景气度高、管理团队优秀。

因此也不仅仅是曲扬，在2019年至2020年的蓝筹牛市中，投资机构基本都在围绕“喝酒吃药”的主线布局，因而也诞生了核心资产、抱团股这一概念。

然而众所周知，自去年春节后，以贵州茅台、宁德时代为代表的大蓝筹便开始杀跌，让一众明星基金经理损失惨重。

行情切换的原因有很多，但仅从基本面来看，市场中大部分蓝筹股的经营状况并未出现太多变化，甚至部分龙头公司交出了大超预期的成绩单。

在此背景下，彼时基金经理们的操作方向主要有两个：一是积极地调仓换股，挖掘一批质地优秀的中小盘股；二是继续坚守原有赛道，无视市场短期调整，并逢低加仓龙头标的。

需要指出的是，由于公募行业有“双十”规定的存在，部分基金经理的产品规模过高限制了其调仓灵活性，呈现了管理人想要调仓而不能的情况。

而曲扬的操作显然属于后者，面对板块轮动与行情切换，其选股逻辑并未呈现明显变化，旗下产品组合中也仍是一些老面孔，只不过他坚守自身投资理念的成本就要让广大基民来承担了。

03

投资理念：

坚守长期主义并执着于“消费+医疗”

曲扬的坚守让其遭受了来自市场的诸多非议，不少投资者及媒体给予了他诸如业绩摆烂、高位接盘、价值毁灭者、只会买龙头等标签。

不过客观来看，要说曲扬“摆烂、只买龙头”是不公允的。

实际上，其去年至今还是贡献不少颇为亮眼的调仓操作，也在一定程度上抑止了他业绩下滑的趋势。

以其代表产品——前海开源国家比较优势为例，该基金在2021年二季度趁阶段低点将比亚迪纳入组合，并重仓持有至今，持有区间涨幅达62.96%。

还有CRO龙头药明康德，在2021年春节后核心资产抱团崩塌的浪潮中，该公司股价于数周内跌去近30%，彼时投资者普遍对该标的持悲观态度，而曲扬就在此时入场重仓药明康德。

结果药明康德在2021年一季度交出了一份大超市场预期的“成绩单”，公司当季实现收入49.50亿元，同比增长55.31%，实现归母净利润15亿元，同比暴涨394.92%，一时之间，该公司股价被严重错杀的声音传遍市场，各家券商、公募以及散户纷至沓来，药明康德股价随之触底反弹。

而曲扬却在三季度逆市砍掉了药明康德逾50%的仓位，到了前海开源国家比较优势四季报公布时，其前十大重仓组合中已难觅药明康德的身影。

而随后不久，该公司股价走势便陡然转跌，其股价至今相较于前期高点已然腰斩。

可以说，曲扬成功在药明康德的阶段高点全身而退，让区间收益落袋为安。

综上所述，面对市场风格的切换，曲扬还是有不少积极调仓操作可圈可点，只不过现实情况是，他的这些“灵光一现”的操作，并没有为产品净值上涨带来多大贡献，其在管产品的持续波动已让持有人们“苦不堪言”。

仅从曲扬的选股逻辑来看，不择时、少追热点，坚守“白马龙头”并没有任何问题，虽然股价表现并不理想，但这些各行业内的龙头公司质地依然优秀。

此外，对于曲扬这样的长期主义者来说，他本人或许并不会太在意旗下产品的巨幅回撤，其曾公开表示，希望投资者把投资视野放的尽量放长远一些，而不仅仅关注当下两三天的股票涨跌。

“人们往往高估一年影响，低估5年的变化。现在大家认为新冠肺炎疫情对经济的冲击十分明显，然而放到3-5年的维度去看，这只不过是一次中国经济发展的一朵浪花。”关于如何把握板块轮动的投资机会，曲扬如是说。

这也在侧面解释了他的执念，其选择的正确与否，只能留待时间予以检验，而在此期间，曲扬的持有人们仍需度过一段不知终点的煎熬旅程。