杨柘

大发地产连续两日股价大跌，究竟遇到了什么？

在此前回复中，公司自己也是一头雾水。尽管运营正常，但现金流状况、穆迪对公司下调评级等，已让人隐隐约约看到一头灰犀牛徐徐而来。

连续两日大跌

10天时间里，已至少有5只地产股股价崩塌，这一次轮到大发地产。

25日，公司股价暴跌66.19%，昨日延续跌势，开盘报1.08港元后转跌，当日收报0.61港元，较前日下跌35.11%，总市值5.02亿港元。这已是公司上市以来最低点，较上市时3.83港元，跌幅超84%。

公司在25日注意到股价异动，当晚紧急公告澄清董事会并不知悉股价变动的任何原因，并称公司营运维持正常，将如常继续开展业务。

股价异动并非空穴来风，从近期大跌的几只地产股来看，大多是内部起了变化。

佳源国际在18日股价大跌4成，佳源服务同日跌幅高达70%，其后公司通过一份公告揭示了缘由，主要是控股股东明源集团持有134.8万股股份被一家证券公司在公开市场强制出售，原因则是账户中的证券价值大幅下跌及未能达到追缴保证金。

领地控股、领悦服务以及大唐集团也陷入股价大跌的局面，这些房企没有更进一步澄清出台。

相较暴跌之前，领地控股（06999.HK）股价已跌去将近7成。熟悉资本市场的人士都知道，从来没有无缘无故的暴跌和暴涨。

从领地控股来看，随着核心财务指标进一步恶化，债务风险越来越高，投资者疑虑重重。去年末，领地控股一年内到期银行借款及其他借款、贸易应付款及应付票据合计就有将近110亿元，彼时公司在手未受限现金仅42.97亿元。

大发地产同样危机重重，安永在2021年会计审计报告中指出，公司在手现金仅10.52亿元，但未来12个月内到期应偿还债务高达67.40亿元。

随着评级机构对大发地产低调评级、今年前4个月以来销售疲软等多种利空影响，已大幅降低投资者对公司的预期。

脆弱的现金流

对大发地产（06111.HK）脆弱的现金流，最早是穆迪在1月发出预警。1月10日，穆迪将大发地产公司家族评级从B2下调至Caa2，将高级无抵押评级从B3降至Caa3，并将评级展望从稳定调整为负面。

在这之前，公司宣布对1月18日到期的1.845亿美元债券进行征求同意和交换要约，并同步发行2022年6月30日到期的新票据。

也就是说，公司还是试图通过发新偿旧来降低债务违约风险。

在穆迪眼里，大发地产将无法调动其持有的所有现金来偿还到期债务，尤其是公司对其合资企业的敞口很大，可能会限制其控制现金流的能力。

和不少中小房企一样，今年以来，大发地产同样销售疲软，今年前4个月，实现销售金额29.1亿元，合约销售面积18.02万平方米，同比分别下降82.04%和82.31%。

年报审计机构安永披露，公司未偿还分别于今年1月及3月到期的若干优先票据的本金4036万美元及利息2227.5万美元。4月1日，公司收到分别于今年7月及2023年4月到期的优先票据本金总额至少25%的持有人发出的加速通知。

从这一刻起，公司债务危机苗头彻底暴露。

公司在今年1月初通过卖资产回血，通过间接非全资子公司成都瀚维将投资参股的成都新都区湖光里院项目卖掉，总对价1.95亿元，产生税前亏损7840万元。

成都是公司近几年重点发展的地区之一，宁愿亏损也要卖项目回血，可见资金压力之大。

截至2021年末，仅银行、其他借贷及优先票据总额为126.49亿元。

公司借款渠道除了银行，还有美元债及其他，往往付出不菲的代价。去年融资成本支出4.66亿元，同比增长97.7%。未资本化前，仅支付给银行及其他借贷及优先票据利息高达14.38亿元，同比增长19.73%。

公司发行优先票据合同利率居高，年报显示，2021、2022年到期合计9只优先票据合计总额41.43亿元，合同利率维持在9-13.5%区间。

然而，公司造血能力并不乐观，2021年录得营业收入59.11亿元，归母净利润迎来上市以来首亏4.80亿元。由于对公司经营状况疑虑重重，安永直接给予不发表意见。

千亿梦灭

大发地产虽早已挤进百强房企，外界在很长一段时间里，对其知之甚少。

1996年，温州商人葛和凯在浙江温州创立大发地产。此后多年里，一直以温州为大本营逐渐向长三角拓展，2001年才将总部迁至上海。

到了上海，葛和凯发展思路是深耕长三角稳扎稳打，少有去外地拿地。

2012年温州楼市泡沫破裂之际，葛和凯还曾回师温州抄底，外界认为，他并不看重发展规模更看重利润。

葛和凯的另一面，是非常热衷教育公益的地产商。2017年，他及大发地产曾向温州肯恩大学捐赠1亿元，那是他和儿子葛一旸在公众场合鲜有的同时露面，该所大学门户建筑“建筑与设计学院大楼”以葛和凯命名。

当时，葛和凯已将权杖交给儿子两年，成为隐居幕后的一名地产商。

那时，大发地产早已不是老葛崇尚的稳健风格，1983年生的葛一旸大胆得多，激进拿地、加杠杆融资有模有样。特别是世茂房地产前执行董事廖鲁江在2018年入职，成为执行总裁，为公司冲击千亿打了一剂强心剂。

2018年，公司销售金额实现125.24亿元，销售面积78.58万平方米，同比分别增长204.05%和144.49%。同年，公司顺利登陆港股，加速葛一旸做大做强的野心。

上市当年，公司喊出冲击千亿、5年冲击3000亿的目标，彼时公司手里现金仅3.7亿元。

这并未影响公司引进明星高管团队，继廖鲁江之后，有中海地产履历背景的冷俊峰、中南置地原副总裁罗俊、泰禾集团设计中心原总经理王峰等先后加入。目前，除冷俊峰接替廖的岗位，其余三人已先后离职。

伴随着扩张，公司逐渐从上海及长三角走向全国，截至2021年末，公司的势力范围已延伸至西南的重庆、成都、中原郑州、山东泰安、华中的南昌以及大湾区的清远和江门。

去年，公司实现销售金额375.63亿元，同比增长23.9%，距离千亿尚远。