来源：中金策略

稳增长仍需政策进一步发力

——海外中资股周报（2022年4月4日~4月10日）

报告发布时间：2022年4月9日

摘要

海外中资股市场未能维持周初上涨趋势，主要由全球流动性收紧以及中国经济增长放缓所带来的担忧逐步盖过了此前国内政策放松预期以及中美监管合作进展带来的积极影响。

国内方面，当前局部疫情可能会给中国增长增加新的明显挑战。目前看政策力度与节奏仍弱于市场预期，且市场对于未来政策放松的节奏和力度也依然存在分歧。但毋庸置疑的是，当前增长形势需要更多政策支持，尤其是财政和相关产业政策方面。外围方面，美联储货币政策收紧从大方向上不至于影响中国自身政策周期，但不排除政策制定者可能暂时等待合适的政策窗口。虽然中美利差收窄逼近倒挂，但是如果国内增长企稳回升，自然就可以缓解外部紧缩带来的资本流出和汇率贬值压力，但是反之亦然，若增速持续乏力则外部环境可能转化为更大的压力和挑战。

往前看，我们预计港股有可能维持相对盘整态势，直到政策和疫情进展更加明朗。未来影响市场走势的一些关键变量包括：1）中美监管合作与地缘政治紧张局势；2）国内疫情方面的变化与对经济增长的影响；3）稳增长政策的力度。整体来看，我们认为中期内市场面临的机会仍然整体大于风险，国内政策依然是核心变量。

市场回顾：上周市场对美联储货币政策收紧以及中国国内疫情方面的担忧加重，海外中资股市场因此再度回落。尽管中美监管机构在审计领域的合作取得一定进展，但代表港股成长板块的恒生科技指数仍然下跌2.2%。MSCI中国指数、恒生指数和恒生国企指数则分别下跌1.6%、0.8%和0.6%。板块方面，在政策放松预期推动下，地产板块大幅上涨9.7%。电信和保险板块分别上涨3.6%和3.1%。相比，新经济成长板块领跌，其中信息技术和可选消费板块分别下跌4.5%和4.0%。

图表：MSCI中国指数上周下跌1.6%，其中信息技术和可选消费板块领跌

市场展望：海外中资股市场在清明假期后未能维持周初上涨趋势，主要由全球流动性收紧以及中国经济增长放缓所带来的担忧逐步盖过了此前国内政策放松预期以及中美监管合作进展带来的积极影响。上周初市场一度高开，但随着国内外不确定性加大，市场逐步回落。

国内方面，中国当前新增病例已达到首轮疫情后的最高水平。虽然此前多数地区疫情反弹快速已经得到控制，但最近几周的新增确诊病例仍然大幅攀升，尤其是上海地区形势尤为严重。为抑制病毒传播而采取的封锁措施可能影响本已较脆弱的线下消费。3月份财新中国服务业PMI指数从2月份的50.2大幅降至42.0。此外，人员流动方面的高频指标大幅下滑，供应链方面数据（例如物流和生产）也出现一定的收缩。本轮的疫情反弹可能会给二季度中国经济增长增加新的明显挑战，因此我们认为此时仍需要更多政策支撑，以实现两会制定的今年GDP增长5.5%的目标。

图表：3月份财新PMI指数显示中国经济面临的压力增大，尤其是在服务领域

在这一背景下，上周国务院常务会议表示加大对实体经济支持力度。4月6日，国家总理李克强主持召开国务院常务会议。会议指出，国内疫情近期多发，市场主体困难明显增加，经济循环畅通遇到一些制约，新的下行压力进一步加大。会议决定对特困行业实行阶段性缓缴养老保险费政策，加大失业保险支持稳岗和培训力度。

目前为止，整体来看，政策力度与节奏仍弱于市场预期。而且，由于受到稳杠杆和中美利差持续收窄等约束，市场对于未来政策放松的节奏和力度也依然存在分歧。但毋庸置疑的是，当前增长形势需要更多政策支持，尤其是财政和相关产业政策方面。部分板块，尤其是房地产，已经开始计入上述预期。我们建议投资者关注未来政策动向和力度，尤其在国内疫情在4月中下旬如果基本控制后。

从外部环境来看，海外货币政策收紧预期也对市场风险偏好和成长板块带来负面影响。3月FOMC会议纪要显示美联储官员对通胀压力表示担忧，暗示有意加快加息和缩表步伐。中美经济增长周期和政策周期错位愈发明显。我们认为美联储货币政策收紧从大方向上不至于影响中国自身政策周期，但不排除政策制定者可能暂时等待合适的政策窗口，如进一步货币宽松。虽然中美利差收窄至多年低点逼近倒挂，但是如果国内增长企稳回升，自然就可以缓解外部紧缩带来的资本流出和汇率贬值压力，但是反之亦然，若增速持续乏力则外部环境可能转化为更大的压力和挑战。

往前看，我们预计港股有可能维持相对盘整态势，直到政策和疫情进展更加明朗。未来影响市场走势的一些关键变量包括：1）中美监管合作与地缘政治紧张局势；2）国内疫情方面的变化与对经济增长的影响；3）稳增长政策的力度。整体来看，我们认为中期内市场面临的机会仍然整体大于风险，国内政策依然是核心变量。与A股相比，港股的优势在于估值水平明显更低，股息收益率相对较高。具体到板块配置方面，在市场波动和经济增长低迷环境下，我们认为高股息收益率标的和前期调整幅度较大的优质成长股将为投资者在近期市场波动中提供更多保护。

具体来看，支撑我们观点的主要逻辑和上周需要关注的因素主要包括：

1）疫情形势加剧国内增长压力，同时也加大政策放松的必要性。近期疫情确诊病例大幅增长，尤其是上海和吉林地区，导致线下消费和服务供应严重不足。3月份财新中国服务业PMI指数从2月份的50.2大幅降至42。高频数据也显示目前的疫情已经影响到人员和货物流动。中金宏观组指出，3 月初以来，受本土疫情反弹的影响，人员流动大幅下降，全国百城拥堵指数增速下降约17 个百分点，酒店入住率下降15 个百分点。与此同时，2月份以来货运流量指数下降了13.2%。虽然严格的疫情防控措施可能最终会成功抑制疫情的传播，但目前疫情反弹可能拖累今年上半年中国经济增长。疫情对经济带来的负面影响也为出台更多宽松性举措推动经济增速回升增加必要性。

图表：1-2月中国宏观指标整体好于预期

2）国务院常务会议表示加大对经济的支持力度。4月6日，国家总理李克强主持召开国务院常务会议。会议指出，中国经济面临的压力加大，决定对特困行业实行阶段性缓缴养老保险费政策，加大失业保险支持稳岗和培训力度。货币政策方面，会议指出，要适时灵活运用再贷款等多种货币政策工具，更好发挥总量和结构双重功能，加大对实体经济的支持。

3）中央网信办宣布“清朗 2022年算法综合治理”专项行动。4月8日公布的消息显示，中央网信办牵头开展“清朗·2022年算法综合治理”专项行动，牵头会同有关部门和各地网信部门组成联合检查组，对部分互联网企业开展现场检查，指导互联网企业对照《互联网信息服务算法推荐管理规定》有关要求，全面梳理算法应用情况，深入开展算法安全能力评估，积极采取有效措施，整改算法应用问题。此次行动旨在维护网民合法权益，促进互联网信息服务健康有序发展。

4）MSCI中国指数2021年净利润增长17.4%，不过去年下半年增速可能大幅放缓。海外中资股2021年业绩发布期正在进入尾声。来自FactSet的数据显示，MSCI中国指数2021年经营性每股盈利增长17.4%，与2020年-1.0%相比增速明显加快。但是，我们认为增速可能主要集中在去年上半年，随着经济增速普遍放缓，下半年业绩增速可能大幅下滑。板块方面，上游能源和材料板块同比盈利增速领先，而下游可选消费板块对整体业绩构成主要拖累。往前看，FactSet一致预期显示MSCI中国2022年业绩增长11%。经济压力逐步加大的背景下近期盈利预测持续下调。

图表：市场持续下调MSCI中国指数盈利一致预测

5）美联储会议纪要暗示加息和量化紧缩步伐或将加快。上周三公布的3月份FOMC会议纪要显示多名FOMC成员预计在未来的会议中美联储将持续上调联邦基金利率，且不排除单次上调幅度达到50个基点。会议纪要还详细描述了美联储可能最早在5月份FOMC会议上削减资产规模的计划，而且削减步伐与2017-2019年相比明显加快，其中美国国债和住房抵押贷款支持证券削减规模分别为600亿美元和350亿美元。在会议纪要发布后，10年期美国国债收益率从2.4%攀升至2.61%。

6）上周南向资金从此前一周的流出转为流入。受清明假期影响，上周前两个交易日港股通暂停交易。上周三至周五，南向资金日均流入0.1亿港元，而此前一周日均流出13亿港元。

图表：南向资金上周转为小幅流入

投资建议：整体来看，港股市场或维持震荡格局，当前较低的估值水平有望推动市场出现一定程度上的修复。从长期来看，我们认为国内有利的政策环境和较低的估值水平仍将为港股市场带来更多机会。板块方面，我们建议短期关注高股息标的和低估值标的，如部分金融、电信和能源板块。前期跌幅较大的优质成长股在中期也值得关注。另外，随着香港疫情缓解，香港本地消费和金融标的也值得关注。

重点关注事件：1）中国经济增长与政策变化；2）欧洲地缘政治紧张局势；3）疫情变化；4）中美关系。

文章来源

本报告摘自：2022年3月9日已经发布的《稳增长仍需政策进一步发力》

分析师：王汉锋，CFA SAC 执证编号：S0080513080002 SFC CE Ref：AND454

分析师：刘 刚，CFA SAC 执业证书编号：S0080512030003 SFC CE Ref：AVH867

联系人：陈南丁 SAC 执业证书编号：S0080121050106 SFC CE Ref：BRG967

法律声明

向上滑动参见完整法律声明及二维码