3.21-3.25

债市焦点

乘联会表示，3月以来，新冠疫情在多地扩散，综合估算3月狭义乘用车零售将达到158.0万辆，同比下降10.4%。

国际金融协会(IIF)表示，在俄罗斯入侵乌克兰之后，俄罗斯资产为国际投资界所鄙弃，这可能是有“前所未见”的资金流出中国的背后原因，IIF表示，投资者撤出中国的同时其他新兴市场保持不变，这是从来没有过的。

发改委：猪粮比价连续五周进入过度下跌一级预警区间。

债市走势回顾

3 月份，公布的前两月制造业 PMI、工业增加值、固定资产投资数据均好于市场预期；但2月份的融资数据却未能延续 1 月份的大增局面；从高频数据看，3月份以来的房地产销售相较 2月有所回暖，但相比此前几年同期水平仍然较弱；3月中下旬深圳、上海等地区疫情影响偏大，也对经济运行产生一定影响；但美联储近期启动加息进程，叠加地缘冲突推升能源价格，美债收益率快速上行，反过来掣肘国内货币政策的宽松空间；3月全月，国开收益率曲线呈平坦化上行，月内国开 1Y、3Y、5Y、10Y收益率分别上行 23BP、9BP、9BP、1BP。

图：国开债10Y现券收益率

债市策略

基本面方面，3月份，公布的前两月制造业PMI、工业增加值、固定资产投资数据均好于市场预期；但2月份的融资数据却未能延续1月份的大增局面；从高频数据看，3月份以来的房地产销售相较2月有所回暖，但相比此前几年同期水平仍然较弱；3月中下旬深圳、上海等地区疫情影响偏大，也对经济运行产生一定影响；从截至目前的高频数据看，3月份基本面走势的不确定性较大。

政策方面，3月以来的疫情多点发生，各相关地区启动不同程度的防控措施，对于接触类的服务业产生较大影响，对于基建开工也产生一定影响，在此情况下，市场对于货币政策加大宽松力度的预期升温；但另一方面，美联储近期启动了加息进程，叠加地缘冲突推升能源价格，美债收益率快速上行，反过来掣肘国内货币政策的宽松空间。

流动性方面，3月跨季时点已临近，本月央行采取7天逆回购的投放方式投放跨季资金，显示了维稳资金面平稳跨季的意愿；从R001隔夜回购成交量看，进入3月中下旬以来，随着债市做多热情的降温，叠加疫情防控降低了市场交易活跃度，R001日成交量已经逐步降至3.5万亿，大致相当于去年5、6月份的水平，较今年1月份的高点5万亿/日已经降低了30%；央行的维稳意愿，叠加市场加杠杆行为的减少，预计本次季末资金面大概率能平滑度过。

后市展望

利率债方面：综合来看，3月份是春节后重要的开工旺季，今年财政发力基建加码，从本月开始将逐步见到效果；但另一方面，近日疫情超预期，存在拉低3月经济数据复苏斜率的可能性；货币政策方面，虽然市场对降息降准的期待较高，但海外通胀和加息进程，可能掣肘国内货币政策的进一步放松空间。债市策略方面，目前处于宽信用、稳增长的政策环境，收益率曲线向上惯性较大，但疫情对复苏进程形成短期干扰，债市总体宜保持相对防御的策略，仅部分数据或政策即将披露的敏感时点参与短线交易。

信用债方面：尽管有政策面的边际放松，但地产再融资，尤其是民营地产，仍然是信用塌方状态。可在地产债波动中，对具有良好的股东背景、银企关系的国有房企保持关注。在银行资本补充工具方面，信用资质相近的情况下，该品种仍然有一定条款溢价。近期银行二级资本债信用利差虽有一定压缩，但仍旧具备一定性价比，可持续保持关注并进行配置。此外，3月以来海外市场波动叠加国内疫情有所加重，信用债券市场也跟随债券市场整体波动有所加大。策略上，建议配置仍以高流动性中短久期信用债为主，2年以内中高等级信用债也是广义理财的刚需部位；长端关注品种利差配置机会；盈利下行周期中保持追求绝对票息。此外，特定债券品种方面后续可持续关注银行理财净值化转型进度，相关监管及政策边际变化，根据二级资本债、永续债流动性以及相对信用利差走势进行配置。产业债方面，自上而下判断行业生命周期位置和景气程度，并重视区域风险，回避失信区域企业。城投债方面，当前政策面持续聚焦重点领域风险化解，相关领域融资政策环境或将继续收紧。对平台的分析仍因坚持区域优先，重视区域内排序；城投属性强、业务具备公益性、重要性高的平台仍有较好的配置价值，是深入挖掘的重点；同时，规避优质资产和核心功能被剥离、融资方式多样化的“市场化”的城投平台。

可转债方面：股市均衡化配置博反弹。俄乌战争事件再次对股市做了一次压力测试，结果看市场韧性较强，尤其是不少赛道股还逆势上涨。稳增长短期受到百年建筑的反馈有所调整，但随着3月全国两会的临近，稳增长政策有望进一步加码，稳增长板块仍有机会。而成长在超跌后仍有补涨需求，3月美联储加息落地和行业基本面数据公布可能是驱动因素。

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