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“宽信用”逻辑下的债券市场 | 周观（2022年第7期）20220220

时间：2022-02-21 08:25:26 | 来源：市场资讯

观点：

自从2022年1月信贷数据超市场预期后，债券市场的交易主线迅速向宽信用切换，展望后期，收益率走势将如何演变：2022年1月信贷数据于2月10日晚间公布，在2月10日至2月18日期间，10年期国债收益率由2.7328%上行至2.7975%，10年期国开债收益率由2.9677%上行至3.013%，债券市场的交易主线向宽信用切换。我们认为债券收益率短期内存在上行压力，但从长期来看，下行仍然将是主旋律。( 1 ) 春节假期之后，央行无更多宽松政策，而发改委则频吹暖风。（2）长期来看，2022年货币政策存在进一步放松的可能性。

根据美国公布的1月零售销售环比上升3.75%，创去年3月以来最大增幅，制造业产出环比亦小幅回调，在通胀预期接近见顶的背景下，应当如何看待美国经济的后续发展：（1）美国10年期国债收益率下跌，美元指数短线震荡后总体上涨。但所有的零售销售数据都是名义数据，随着CPI和PPI双双增长呈现见顶状态，由通胀导致的的实际需求拉动无法判断消费者具体的消费倾向。（2）供给端整体表现依旧疲软，美国制造业产出指数1月同比增长2.53%，创去年3月份来新低，耐用品和非耐用品的降幅也大致相同。美国费城联储制造业指数亦趋于下降（3）俄乌战争会大幅增加经济和盈利出现波动的风险，此外能源价格的上升将破坏需求影响经济复苏。

转债市场策略:转债市场近期波动较大，周二情绪宣泄后市场或逐步迎来修复性反弹，转债涨跌参半。周四市场受外围市场情绪扰动，转债跌多涨少。转债策略方面，目前市场风格持续迅速变化且情绪不明确，股性估值依然位于高位，建议转债策略注重低估值和安全边际，继续规避“双高”个券，以防守和止盈为宜。关注金融、地产、家电、建筑、电力等稳增长政策主线下相关行业的股性转债个券的投资机会，维持关注政策支持的基建板块，同时注意具备估值修复的方向。具体来看：1.稳增长政策利好条件下，具备低估值优势，预期高增长的基建板块，如冀东转债、交科转债、万青转债、濮耐转债、蒙娜转债等；2.碳中和中长期规划下，近期表现良好、景气有所上升的光伏、风电等板块，建议关注福能转债、天能转债、节能转债、九洲转2、蒙电转债、晶科转债、旗滨转债；3.在市场无周期性动向、整体呈现无主线现象时，推荐沪深300指数成分股为代表的大市值标的，盈利及分红情况稳定，价格走势稳健的个券，建议关注杭银转债、苏银转债、核建转债；4.近期表现良好、景气有所上升的医药、生物相关板块，建议关注基本面优质的现代转债、敖东转债、华海转债和奇正转债。

风险提示：权益市场大幅波动、流动性收紧、业绩不及预期。变种病毒超预期传播；宏观经济增速不及预期；全球“再通胀”超预期；地缘风险超预期

1. 一周观点

Q：自从2022年1月信贷数据超市场预期后，债券市场的交易主线迅速向宽信用切换，展望后期，收益率走势将如何演变？

A：2022年1月信贷数据于2月10日晚间公布，在2月10日至2月18日期间，10年期国债收益率由2.7328%上行至2.7975%，10年期国开债收益率由2.9677%上行至3.013%，债券市场的交易主线向宽信用切换。

我们认为债券收益率短期内存在上行压力，但从长期来看，下行仍然将是主旋律。

（1）春节假期之后，央行无更多宽松政策，而发改委则频吹暖风，不仅表示对“十四五”规划确定的重大工程，加大前期工作力度，务求尽快开工建设，尽早形成实物工作量，同时在新基建的发力上，启动了“东数西算”工程。从批复的基建和能源项目来看，2022年涉及项目数量5个，投资金额2506.73亿元。

（2）长期来看，2022年货币政策存在进一步放松的可能性。虽然在当前经济数据真空期的情况下，进一步降准和降息出现的可能性较小，但是继2021年12月、2022年1月LPR连续下调后，我们认为货币政策进入了宽松的时间窗口，同时宽货币是稳增长和宽信用得以实现的先决条件。

Q:根据美国公布的1月零售销售环比上升3.75%，创去年3月以来最大增幅，制造业产出环比亦小幅回调，在通胀预期接近见顶的背景下，应当如何看待美国经济的后续发展？

A：我们认为：（1）随着汽车和在线消费的飙升，美国1月份零售额激增，达到3.75%，远超预期2%。数据公布后美国10年期国债收益率下跌，美元指数短线震荡后总体上涨。但所有的零售销售数据都是名义数据，随着CPI和PPI双双增长呈现见顶状态，由通胀导致的的实际需求拉动无法判断消费者具体的消费倾向。1月份未经调整的零售销售数据环比暴跌18.5%，经济复苏形势或不容乐观。（2）供给端整体表现依旧疲软，美国制造业产出指数1月同比增长2.53%，创去年3月份来新低，耐用品和非耐用品的降幅也大致相同。美国费城联储制造业指数亦趋于下降（3）俄乌战争会大幅增加经济和盈利出现波动的风险，此外能源价格的上升将破坏需求影响经济复苏。市场避险情绪升温，投资者将转向安全投资方向——债券和黄金。预计未来债券收益率将无法在高位持续，黄金价格将迎来较大涨幅。受地缘政治与经济放缓的双重担忧，风险资产价格或大幅下跌。

2. 国内外数据汇总

2.1. 流动性跟踪

2.2. 国内外宏观数据跟踪

2.3. 海外宏观及大类资产表现

3. 地方债一周回顾

3.1. 一级市场发行概况

本周（2月14日-2月20日，下同）一级市场地方债共发行25只，发行金额537.37亿元，其中无新增一般债发行，新增专项债537.37亿元，无再融资债发行，无偿还量，净融资额537.37亿元。本周地方债加权平均招标倍数为25.25倍。新增专项债主要投向为城乡基础设施建设、社会事业和保障性安居工程。

本周仅四川省发行地方债，发行537.37亿元。

3.2. 二级市场概况

本周地方债存量31.04万亿元，成交量2060.65亿元，换手率为0.66%。前三大交易活跃地方债省份分别为广东省、北京市和贵州省，前三大交易活跃地方债期限分别为10Y、5Y和7Y。

3.3. 本月地方债发行计划

4. 信用债市场一周回顾

4.1. 一级市场发行概况

本周一级市场信用债（包括短融、中票、企业债、公司债和PPN）共发行255支，总发行量2,561.14亿元，总偿还量1013.82亿元，净融资额1547.32亿元，较上周增加1944.34亿元。

具体来看，本周城投债发行837.94亿元，偿还258.66亿元，净融资额579.28亿元；产业债发行1,723.20亿元，偿还755.16亿元，净融资额968.04亿元。

按照债券类型细分，短融净融资额582.80亿元，中票净融资额580.90亿元，企业债净融资额21.74亿元，公司债净融资额316.18亿元，定向工具净融资额45.70亿元。

4.2. 发行利率

4.3. 二级市场成交概况

4.4. 到期收益率

4.5. 信用利差

4.6. 等级利差

4.7. 交易活跃度

本周各券种前五大交易活跃度债券如下表所示：

本周工业行业债券周交易量最大，达2,843亿元，其次分别为公用事业、材料、金融、能源及房地产行业。

4.8. 主体评级变动情况

本周无信用评级或展望调高债券。

5. 转债市场表现

5.1. 行情回顾

5.2. 成交情况

5.3. 行业周度表现复盘

行业方面，全周总体来看，申万一级行业指数电气设备（5.53%）、有色金属（5.31%）涨幅明显，而非银金融（-3.93%）、公用事业（-1.21%）跌幅较大。转债市场来看，本周绝大部分行业收跌，且跌幅明显，电气设备（5.25%）涨幅较大，而休闲服务（-6.91%），食品饮料（-5.07%）跌幅较大。

权益市场方面，热门概念依旧，热点板块切换非常快速，市场总体主线尚不明确；行业层面，基建板块上扬趋势不变，新冠药物板块近期受到市场追捧大涨，市场风格持续切换，市场仍未从高估值个股的调整中走出，基建、家电、医药大金融板块涨幅明显：周一，新冠药物板块受利好消息刺激开盘大涨，旅游、酒店餐饮、影视板块集体拉升，医药、酿酒、军工、纺织服装、石油、汽车、食品饮料等板块均上扬，保险、券商、银行、地产等板块集体下挫，电力、钢铁、煤炭、物流、农业等板块均走低，猪肉板块表现萎靡。概念题材方面，新冠治疗、婴童概念、锂矿、黄金概念、体育概念、新零售等题材等表现活跃；周二CRO、杭州亚运会、半导体及元件、教育、酿酒、医药、培育钻石、锂矿、电力设备等板块涨幅居前，锂电、军工、风电、光伏、新能源车、智能电网、特高压、5G等概念大涨靠前，旅游、机场航运、煤炭、油气、房地产等板块跌幅居前；周三，基建股批量涨停，工业母机、旅游、环保、钢铁、建材。工程机械、物流、燃气、化工、煤炭、酿酒等板块均走强；工业母机、装配建筑、水利建设、稀土、新冠药、元宇宙、职业教育、磷化工等概念表现活跃。贵金属、航天航空、风电设备、珠宝首饰、采掘行业、猪肉、数字货币、酒店餐饮等跌幅靠前；周四，贵金属、盐湖提锂、黄金、环保、磷概念、锂电池、有色板块涨幅居前，锂矿、盐湖提锂、光伏、特高压、稀缺资源锂电池、磷概念、黄金概念、储能概念等题材表现活跃，餐饮、旅游、教育、数据安全、文化传媒板块跌幅居前；周五，煤炭行业、互联网服务、钢铁行业、房地产开发、水泥建材、算力概念、数据中心等涨幅靠前，有机硅、盐湖提锂、电池、珠宝首饰、贵金属、化肥行业、光伏设备等跌幅靠前。软件、建筑、建材、酿酒、银行、保险、券商等板块走强，军工、半导体等板块走弱。题材方面，东数西算、新冠药物、数字经济、地下管网、新冠检测等概念活跃。