农银行业成长混合（660001）

基金经理 陈富权

在经历了2019和2020两年相对平稳的市场后，今年市场波动明显增大。从复盘角度看，如果说2020年的关键因素是“新冠”，则今年的关键因素就是“新冠”+“减碳”，这两个因素在今年的叠加和反复导致市场出现很大波动。

今年上半年，由于新冠对经济活动的负面拖累，作为各国抗疫的主要抓手，全球流动性仍处于十分宽松的阶段。

供给方面，除新冠影响可控的中国外，全球供应普遍处于偏紧状态。这导致今年上半年市场出现较强通胀担忧，特别是春节后美国十年期国债利率快速上行，引发全球范围的“risk-off”（注：风险规避），市场出现明显下跌。

本来，伴随疫苗普及，海外供应有望加速恢复，商品价格有望逐渐回落，但德尔塔毒株的扩散导致这一预期落空。

在减碳的背景下，国内上游供应和增产也遇到很大障碍，远期供给由于能耗指标卡严困难重重，部分商品价格持续无法伴随经济的放缓而快速下行，进一步挤压中下游利润，这种非典型滞涨格局给市场带来了剧烈波动。

行业的分化在7、8月都非常巨大，但总体方向是下游消费承压、上游资源端震荡上行。消费的低迷除了政策扰动外，也与新冠疫情反复有关，特别是大众消费由于疫情的持续压制。

以餐饮为代表的服务业复苏持续低于预期，而服务业又与大众消费息息相关，进而导致上游成本压力无法传到，压缩中下游利润。今年市场中，市场普遍认为十分稳定的调味品板块，在二季度也普遍录得负增长。

上游资源端则由于涨价的时间和幅度都超出预期，股价表现十分坚挺，国内资源板块更是如此。在减碳背景下，资源品的短中长期供给都变得更不确定，从而加剧了一些商品的囤积和炒作，导致上游的盈利水平持续创出新高。

但这种非典型滞涨并不稳定，它不但扭曲了上中下游的利润分配，还会对中小型企业造成严重的冲击。此外，持续滞涨还可能造成一些生活必需品的短缺。

按照目前的形势推演，我们更倾向于认为，这种滞涨已经逐渐进入到变化的临界点，特别是在电力保供和快速减碳这一矛盾更趋尖锐的冬季。

如果需求侧的减碳（限制传统产业的碳排放）步伐放缓，供给侧的减碳（增加新能源供给）加快，也就是“先立后破”能够有序推进，不但能够在疫情反复的背景下掌握住经济持续增长的抓手，也能为未来的减碳提供可持续发展的空间。

从这个角度，我们依旧看好新能源产业的发展，特别是在涨价压力有望逐渐缓解的未来。

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