2021年已过半，回顾上半年A股走势，创业板和科创板涨幅居前，而大盘股则表现较差，以金融地产股为主的上证50指数成为上半年唯一录得负收益的指数。面对全球金融市场环境的波动和输入型通胀的挑战，以及国内经济增长动能渐弱、消费复苏趋势的不确定性仍存，中国资本市场也迎来了新一轮挑战。

如何展望A股后期走势？广大投资人如何提前布局？近日，明汯投资市场部董事总经理徐世骏先生受钜派投资邀请，为合格投资人及理财师团队带来《明汯投资2021上半年投资回顾与展望》。

股票市场：由于利率和资金面稳定，结构性机会存在，成长股和价值股会交叉上涨

相较2020年而言，今年下半年利率环境更加有利。观察“10年期国债到期收益率”走势，自去年疫情期间步入低点之后，利率逐渐走出一波向上修复过程。今年年初利率开始缓慢下行，近期到达3.0%左右，对比历史水平都属偏低阶段，目的是引导实体经济综合融资成本下行，从而对冲原材料成本的上行，助力中下游企业盈利修复。虽然目前整体利率水平对A股市场有利，但是货币政策肯定不会像去年那样宽松，因此我们认为市场出现大机会的概率较低，而应该注意把握一些阶段性机会。

2019年、2020年是难得的行情大年，从一个完整的周期角度而言，我们应该将2018年也包含进来，那么从三年期来看，相对优秀的基金经理人，其年化收益大概在20%左右。另外，中国经济已经从快速发展阶段步入稳定发展阶段，投资收益率慢慢下降是一个必然的趋势。对此，投资人应该持理性的心态去面对。

对于目前的股票市场，有投资人关心是否偏贵、投资是否安全。我认为，关于贵还是便宜，不应看指数的高低，而是要看股票这类资产所在当下市场环境，结合利率水平来判断。只要货币超发仍旧存在，企业能够持续盈利，新发股票继续发行，那么指数点位一定会越来越高。

从相对估值角度来看，我们认为目前中证500的估值水平处于历史低位，换句话说，现在中证500指数是比较安全的。沪深300指数的相对估值处于历史上中间的位置，不过由于300成分股比例的调整（地产银行类降低、消费类提升），目前的估值水平相较过去来说属于中间偏低水平，从估值安全角度来说是可以接受的。

我们发现，从1995年至2009年，A股的波动率为32%；从2010年至2017年，A股的波动率降至26%；从2018年至2021年，A股的波动率则为21%。随着机构投资人、外资占比的提高，A股市场的有效性在逐步提升，市场波动逐步下降，更有利于投资人长期持有，获得更高回报。投资人不一定直接进行股票交易，而是可以通过买基金的方式来参与。作为成熟资本市场，美股股市的成长之路便经历了以养老金和共同基金为代表的机构投资者崛起，市场结构从个人投资者主导演变为机构投资者主导的过程。

通过内部测算，我们发现持有明汯旗下基金的投资人，持有时间越长，胜率越高。对于股票多投产品，持有一年半以上便没有出现亏损，持有三年以上，扣除管理费和佣金后的收益则非常可观。当然，市场波动对投资人和管理人都会造成心理压力，这也考验投资人能否扛得住波动。

超额收益：股市有效性的提高速度比原先预料的慢，超额获取的难度比预期的乐观

至于大家关心的量化，由于量化与市场波动率有一定的关系，市场的波动情况对量化而言是充分非必要条件，即波动率越高，越有利于量化的发挥，波动率不在高位时量化的优势就不明显。随着市场有效性的提升，波动率会慢慢下降，不过由于二季度波动率整体出现一些反弹，二季度的市场环境相较一季度而言好很多。

今年市场出现了一个比较大的变化。2020年打新收益很高，假定一个产品的规模在三个亿，中签率达到90%，那么打新收益可以达到11%~12%。然而，今年打新收益预计只有3%~4%。

2020年下半年，由于大量资金从信托/理财转到公募/私募所在的二级市场，全市场资金总量大幅提升，市场有效性大幅提升，按照成熟市场的发展规律，有效性越高，跑赢市场就越难。今年二级市场热情在农历新年结束之后大幅下降，二级市场整体规模扩张的速度平缓很多，机构资金在市场上的占比再出现大幅提高的情况可能性较低，所以市场有效性的提升预计是平缓的，这种情况有利于量化超额的获取。

商品市场：由于输入型通胀的压力长期存在，建议投资人加配CTA策略的产品

我们发现，股票类资产是很多投资人长期持有的资产中最主要的部分。通过对资本市场演变的观察，我们建议投资人可以适当配置一些CTA策略的产品。CTA策略在资产配置中属于另类资产，其运作机理对部分投资人来说理解上有一些难度，我们可以简单地理解为它和股票市场之间相关性较低。

一般而言，当股票市场红火的时候，商品市场就会弱一些。反过来，当股票市场表现比较差的时候，商品市场则可圈可点。通过对2015年以来的数据统计分析后显示，股票与商品同时赚钱的时间段为54%，38%的时间段一个赚钱、另一个亏钱，能够产生互补的作用，另外只有8%的时间段两者都亏钱。

我们建议明汯的投资人从资产配置的整体角度出发，对两种资产都进行配置，从而有效降低资产整体波动率，帮助投资人的胜率进一步提升。