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核心观点

锂原电池始于ODM，成于品牌，快速崛起为龙头

深耕锂原电池，细分领域终成龙头。公司自2001年成立以来，专注锂电池领域，布局高能锂一次电池技术，2004年，公司与美国公司Energy One签订协议，取得OmniCel商标无偿使用权，成功在电表应用领域放量，后逐渐成长为龙头，EV成国际知名品牌。锂原电池也在不断新增应用领域，如共享单车、ETC、红外电池等，公司均抓住了发展机遇，背后反映了公司的优秀，我们认为公司也能够抓住锂原电池新增的市场。

万物互联正来临，不确定性中把握确定性

万物互联生态构建，新增需求层出不穷。抓住ETC等新应用领域是必然。成立之初非常重视对技术的布局，经过不断的技术迭代，产品性能、良率、一致性均高于同行，在新应用领域突然爆发的时候，所以能够拿下大额订单，助力业绩增长。当今生态下，各行业都在构建生态闭环，且智能化在我们生活中已经显现，我们认为随着社会的发展，万物互联生态圈发展势不可挡。电池是“心脏”，是构成万物互联的前提，为电池应用开拓巨大的空间。目前物联网正在加速推进，主要是：1）5G网络的普及；2）万物智能化的需求；3）全球新冠疫情的防护，了解到物联网的重要性，加速物联网推进。

我们怎么看公司锂原电池的毛利率？

对比动力电池毛利率，锂原电池的毛利率相对较高。我们认为未来公司锂原电池能够维持高位，主要是：1）细分领域行业格局较好，市占率超50%，龙头公司享受产品高毛利；2）我们认为动力电池巨头不会进入锂原电池领域。根据本文的测算，国内锂原电池市场规模在22亿左右，相比车用电池市场规模，空间较小，动力电池巨头预计不会参与；3）锂原电池多次迭代铸就进入壁垒。

投资建议：

业务多领域开花，为什么我们在第一阶段千亿过后，仍然看好？

我们看好公司动力电池及其他业务的长期发展，预计2021/2022/2023年营业收入分别为146/361/484亿元，归母净利分别为35.4/64.8/78.5亿元，EPS分别为1.87/3.43/4.16。结合行业景气度，给予公司2022年47XPE，上调目标价161元，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：新能源汽车销量不及预期；政策风险；TWS耳机电池需求不及预期。

正文

01

深耕锂原电池，快速崛起为龙头

1.1 始于ODM，成于品牌

公司于2001年成立，以具有自主产权的高能锂一次电池为主业，专注于布局先进技术，采用自动化与信息化的生产方式，逐步成长为国际锂原电池的龙头。在刚起步的时候，锂原电池处于开拓客户阶段，由于国内电力公司对电池品质要求严格，国产品牌很难进入电力公司供应链。2004年，公司与美国公司Energy One签订协议，取得OmniCel商标无偿使用权，加上锂亚电池技术取得关键性的突破，成功在电表应用领域放量。随着国内市占率迅速提升，后改进生产工艺，进入国际供应链，自主品牌EVE也成为国际知名品牌。

1.2 锂原电池产品丰富，应用领域广泛

公司锂原产品包括锂亚电池、锂锰电池，应用比较广泛，应用于智能电表领域、智能水表、ETC、TMPS、燃气表、智能可穿戴设备等。

过去收入平稳增长，毛利率维持40%左右。2017年公司收入增速较快，主要受益于共享单车的推广，增大了锂原电池的需求。2019年由于国家政策积极推动ETC的安装，公司锂原电池营收大幅增长，同比增速为58%，并且ETC的利润率高，抬升了整体锂原电池业务的毛利率，同比提升了4pct。此外，在锂原电池细分领域，公司依靠电池优质品质塑造了品牌，预计未来毛利率稳定在40%左右。

02

万物互联正来临，不确定性中把握确定性

2.1 万物互联生态建设，新增需求层出不穷

2.1.1ETC业绩贡献是偶然还是必然？

我们认为公司能够抓住ETC安装爆发潮是必然的。公司以锂原电池业务起家，成立之初非常重视对技术的布局，经过不断的技术迭代，已成为该细分领域的龙头。所以在该领域需求突然爆发的时候，只有技术实力较强的企业，在产品品质良率及一致性做到比较高的水平，才能迅速拿下市场份额。

政策推动ETC加速渗透。2019年5月，交通运输部颁布《关于大力推动高速公路ETC发展应用工作的通知》，提出ETC车载装置免费安装，增加安装服务网点。同一时间，还发布《加快推进高速公路电子不停车快捷收费应用服务实施方案》，目标安装数要达1.8亿。根据中国公路网，2019年我国ETC安装用户数量飞速增长，数值为2.04亿，渗透率达78%。

新车需求+存量更替为未来贡献增量。ETC设备自带电源，一般寿命在3-5年，加上每年均有新增车辆带动安装需求，预计未来几年需求在2000-3000万套，2025年当年预计有较大幅度的提升。

2.1.2智能电表更换周期来临，助力稳定增长

欧洲、国内智能电表将迎更换周期。2009年以来，国家电网开始对智能电表招标，2014年招标量大幅提升。一般来说，智能电表更换周期在8-10年，预计未来几年智能电表将迎来更换潮。根据国际能源署（IEA）预计，到2040年，将有110亿个智能电表接入互联电力系统。根据欧盟委员会，欧洲地区计划2020年开始智能电表替换率达80%，相当于新增2亿个智能电表。对于公司而言，智能电表订单相当饱满。

2.1.3TPMS渗透率快速提升，贡献业绩增量

TPMS可以实时监测轮胎气压和温度，防止出现爆胎事故。TPMS可看作智能传感器，可以及时发现轮胎内气压不足、漏气等状态，有效提升了安全性。根据中国公路网数据显示，在每年的交通事故中，30%是由于胎压过低导致摩擦生热，从而发生爆胎甚至爆炸，这一现象在高速公路上更为明显。

国内政策规定强制安装，推动TPMS渗透率快速提升。2017年10月14日，国家标准化管理委员会批准《乘用车轮胎气压监测系统的性能要求和试验方法》（GB26149-2017），要求自2019年1月起我国市场所有新认证乘用车必须安装TPMS，2020年1月1日起，所有生产的乘用车也必须强制安装。此前我国TPMS的渗透率主要在中高端车上安装，渗透率约30%，相对较低。

TPMS渗透率提升，为公司产品创造替代空间。2020年3月9日，公司非公开发行募资投资3.3亿元用于高温锂锰电池项目的扩产，产能迅速扩张。国内TPMS电池市场被海外电池厂商垄断，近年来公司锂原电池产品性能优异，对海外电池逐步实现替代，我们根据TPMS渗透率来计算国内装配的套数，假设公司份额逐年提升，得出公司胎压电池业务所能贡献的收入（不包含存量市场）。预计2021/2022/2023年公司胎压电池业务实现收入为1.74/2.24/2.77亿元，同比增长53%/29%/24%。

2.1.4 物联网生态构建，催生市场规模

锂原电池用途比较广阔，根据中国物理和化学电源协会数据显示，2014年我国锂原电池产量约30亿只，同比增长11%，国内市场规模约22亿元（全球市场规模约108亿元），同比增长7.8%。结合公司的数据看，2019年公司锂原电池营业收入在12-13亿（剔除ETC业务），国内市占率超50%，计算得出国内市场规模为22亿左右，与协会数据总体符合。

物联网：基于互联网、传统电信网等信息载体，让所有能够被独立寻址的普通物理对象实现互联互通的网络。得益于网络技术突飞猛进的发展，物联网发展迅猛，其下游应用领域包括智能家居、智慧交通、智能医疗、智能电网、智慧城市等。

根据GSMA发布的《The mobile economy 2020（2020年移动经济）》数据显示，2019年全球物联网总连接数为120亿，预计到2025年总连接数为246亿，年复合增长率达13%。2019年全球物联网收入为3430亿美元，预计2025年收入为1.1万亿美元，年复合增长为21.4%。我国物联网连接数增长较快，2019年连接数为36.3亿，预计2025年将达80亿，复合增长率为14.1%。2020年我国物联网收入规模超1.7万亿元，预计未来几年复合增速达20%。

当今生态下，各行业都在构建生态闭环，且智能化在我们生活中已经显现，我们认为随着社会的发展，万物互联生态圈发展势不可挡。电池是“心脏”，是构成万物互联的前提，为电池应用开拓巨大的空间。

5G网络普及，加速物联网推进。5G网络相较于4G手机而言，传输文件的速度更快，5G速率可达到100Mbps至1Gbps，远超4G网络。根据工信部数据显示，2020年我国5G基站总数超60万个，《5G产业发展白皮书（2020）》数据显示，到2030年将累计投入4万亿元，5G基站数量达1500万个，网络新基建的普及将成为物联网应用规模化的加速剂。

万物智能化的需求，推动物联网发展。苹果手机的推出改变了我们的生活，已经融入到我们的日常生活中，但是周边的事物仍处于“冷冰冰”的状态，物联网的应用将会激活它们，符合需求的导向。例如，现在正在发展的智能驾驶系统，需要物联网基建的建设才能得以大规模的应用。

全球新冠疫情加速物联网应用。2020年新冠疫情蔓延全球，对于疫情防控虽然取得了重大胜利，但是在防控过程中花费大量的人力物力，效率有待提升。物联网的应用将会极大提升效率，在疫情期间远程诊疗、公共场所热成像体温检测、智能物流供应链、应急灾备等领域都发挥着巨大的作用，对于类似这样的情景，万物互联将又好又快的应对。

2.2 我们怎么看公司锂原电池的毛利率？

锂电池在兴起之初，由于竞争对手的进入，公司毛利率有所下降，行业经过竞争出清之后，毛利率稳定在34%左右。2016年公司并购国内最大的竞争对手孚安特，行业格局进一步向好，加上2018-2020年，新应用的开拓，产品毛利率高，份额提升+新应用领域毛利率高抬升了公司的整体毛利率。

针对较高的毛利率，不免引发一个问题，动力电池巨头进入，会不会导致公司毛利率下降？我们认为未来公司锂原电池能够维持高位，理由如下：

1）市占率超50%，寡头市场享受产品高毛利。锂原电池公司产品性能优异，良品率高，且目前行业格局较好，公司的市占率仍有进一步提升的空间；

2）我们认为动力电池巨头不会进入锂原电池领域。根据上文的测算，国内锂原电池市场规模在22亿左右，相比车用电池市场规模，空间较小，动力电池巨头不会参与；

3）锂原电池多次迭代铸就进入壁垒。从公司锂原电池业务发展历程看，锂亚、锂锰电池不断进行迭代，技术及工艺提升了良品率，对于想要进入的企业会形成一定的壁垒

03

盈利预测与估值

我们看好公司动力电池及其他业务的长期发展，预计2021/2022/2023年营业收入分别为146/361/484亿元，归母净利分别为35.4/64.8/78.5亿元，EPS分别为1.87/3.43/4.16。结合行业景气度，给予公司2022年47XPE，上调目标价161元，维持“强烈推荐”评级。

04风险提示新能源汽车产销量不及预期。新能源汽车排产不及预期，导致产业链价格持续下降，收入受到影响。政策风险。电子烟政策仍没落地，处于不确定状态。TWS耳机电池需求不及预期。TWS耳机需求疲软，销量增速降低。

证券研究报告《亿纬锂能：锂原电池开疆拓土，于物联网时代彰显价值》

对外发布时间 2021年7月21日

分析师：

王刚 执业证书编号：S1710521010003

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