澎湃新闻记者 葛佳

大幅降低仓位，抛售贵州茅台（600519.SH）、五粮液（000858.SZ）、美团（03690.HK）！这是“公募一哥”、易方达基金张坤在二季度的操作。

7月20日凌晨，张坤管理的4只基金二季报火热出炉，截至二季度末，其管理规模合计达1344.78亿元，较一季度末小幅增加13.69亿元，仍是“千亿顶流”。

易方达中小盘仓位降至张坤任期内最低

不过，张坤在二季度的股票仓位却发生了明显变化。其中，易方达中小盘减仓幅度最大，股票仓位（权益投资占基金总资产的比例）从一季度末的93.93%大幅降低至70.36%。这是该基金自张坤2012年9月28日担任基金经理以来的最低水平，也是2017年三季度以来，股票仓位再次降至八成以下。

对此，有业内人士认为，易方达中小盘大幅降低股票仓位或是为了应对赎回。该基金自2月24日起闭门谢客，暂停了所以申购业务，因此存在净赎回的压力。

季报数据也印证了这一点，从基金份额变动和基金规模的变动情况来看，易方达中小盘在二季度遭遇了约4.4亿份的净赎回，截至二季度末的基金规模为287.01亿元，相比一季度末减少了27.63亿元。

易方达中小盘成立以来季度股票仓位变化，来源：Wind

虽然易方达中小盘的仓位下降有一定的特殊性，但张坤在管的另外3只基金的股票仓位同样较一季度末有所下降。

其中，易方达蓝筹精选的股票仓位（权益投资占基金总资产的比例）比例从93.61%下降至90.17%；易方达优质企业仓位的股票仓位从94.57%下降至89.24%；易方达亚洲精选的股票仓位从93.17%下降至86.45%。

而在产品规模方面，除了设置三年持有期的易方达优质企业外，易方达蓝筹在二季度份额缩水了约11.14亿份，但该基金的净值增长对冲掉了份额赎回，截至二季度末的基金规模为898.89亿元，相比一季度末增加了18.73亿元；易方达亚洲精选在2季度获得了10.68亿份的净申购，二季度末的基金规模为41.91亿元，增加了11.37亿元。

二季度对高端白酒有增有减

具体到权益类资产配置方面，易方达中小盘在二季度降低了食品饮料等行业的配置，增加了计算机等行业的配置。

而从单季度变化来看，前十大重仓股的名单并未发生变化，但张坤对7只个股进行了不同程度的减仓，加仓2只个股，另有一只个股的持股数量单季度没有变化。

具体来看，恒生电子（600570.SH）、华兰生物（002007.SZ）获得增持，通策医疗（600763.SH）、贵州茅台、天坛生物（600161.SH）、美年健康（002044.SZ）、五粮液、百润股份（002568.SZ）、苏泊尔（002032.SZ）持股数量均有所下降，中炬高新（600872.SH）的持仓数量单季度没有变化。

其中，五粮液遭到张坤大幅减持，持仓数单季度砍掉一半；贵州茅台和通策医疗也是其大幅减仓的两个标的，单季度持仓降幅分别为21.43%和17.14%。

此外，张坤对美年健康的持股备受市场关注。美年健康的股价自2月高点以来已腰斩，张坤在二季度小幅减仓780万股美年健康。数据显示，截至二季度末，易方达中小盘仍持有1.8亿股美年健康。

易方达中小盘二季报前十大重仓股，来源：Wind

易方达蓝筹精选也是张坤的另一只代表作，该基金二季度降低了计算机等行业的配置，增加了电子等行业的配置。

从前十大重仓股来看，易方达蓝筹精选增持香港交易所（00388.HK）、腾讯控股（00700.HK）、泸州老窖（000568.SZ）、洋河股份（002304.SZ），减持五粮液、贵州茅台、美团，海康威视（002415.SZ）、招商银行（600036.SH、03968.HK）A股和H股的持股数均与一季度末持平保持不变。而平安银行（000001.SZ）退出了该基金的前十大重仓股。

不难看出，张坤在易方达蓝筹精选二季度的操作中，对于高端白酒股有所分化的态度，在小幅减仓五粮液和贵州茅台的同时，大幅加仓泸州老窖和洋河股份，持仓数量单季度增加24.16%和68%。

易方达蓝筹精选二季报前十大重仓股，来源：Wind

张坤管理的易方达优质企业三年也有类似的操作，该基金二季度大幅加仓洋河股份65.15%，并小幅加仓泸州老窖、贵州茅台这两只高端白酒股；五粮液则被小幅减仓5.06%。

此外，易方达优质企业三年还在二季度增持了香港交易所、腾讯控股这两只港股标的；减仓了海康威视、美团。

华兰生物（002007.SZ）和锦欣生殖（01951.HK）跌出前十大重仓股，而爱尔眼科（300015.SZ）、平安银行成为新晋前十大重仓股。

易方达优质企业三年二季报前十大重仓股，来源：Wind

未来几年预期回报率下降可能难以避免

在季报中，张坤重点谈了自己对高估值和预期回报率的看法。

张坤表示，疫情后，随着全球流动性的放松，全球股市都有了显著上涨。对于一些市场公认长期有成长空间行业（科技、医药、消费、新能源）中的优质公司，除了业绩增长的驱动，估值也得到了显著的提升。面对越来越高的市盈率水平，对企业的估值方法也越来越多采用远期（如2025年甚至2030年）市值贴现回当年，似乎只有这样，投资者才能获得一个可以接受的回报率水平。

张坤也坦承自己担忧，他表示，对于一些公司，在各种假设都兑现的情况下，可能未来5年能赚取贴现率或者比贴现率略高的收益率水平，但是一旦错误，可能就要面临30%甚至50%的股价下跌。在一个流动性宽裕、资本焦虑地寻找高回报率领域的环境下，未来几年，不少行业面临的竞争程度恐怕比过去5年更为激烈。

“回首自己以往的判断，发现有不少错误。我认为，对于未来5年行业竞争格局的判断难度恐怕只增不减。综合来看，如果正确，可能只获得一个平庸的回报率，但一旦错误，却面临不小的损失。在这样的赔率分布下，对于投资来说显然是高难度动作。在这种情况下，要么在热门行业进行深入研究，试图获得更高的概率确信度，要么在不那么拥挤的行业，稍微牺牲一些概率，承担多一点不确定性，获得更佳的赔率回报。”张坤认为，未来几年预期回报率下降可能是难以避免的。

此外，张坤在易方达亚洲精选中特别提到，二季度，教培企业受政策预期影响股价跌幅较大，对基金净值产生了一定的负面影响，这也使他反思长期投资框架中的一些假设，希望能够将其进一步完善。

责任编辑：是冬冬