花旗最新研报预计，美联储或将在今年9月宣布于12月开始每月150亿美元的购债规模缩减。

市场分析师们对10年期美债收益率将在今年底攀升至2%的预测言犹在耳，近几周美国国债市场的交易逻辑却风云突变。

在美联储6月FOMC会议表现得比市场预期更“鹰派”后，一批此前押注再通胀交易的机构纷纷平仓，使得包括10年期美债在内的长期美债收益率大跌，而短期美债收益率则在市场预期美联储将更快加息的影响下小幅攀升，令美债收益率曲线平缓化。

本周，在最新公布的一系列经济数据不及市场预期后，美债投资者对通胀的担忧越发让位于对经济复苏能否持续的忧虑，使得长期美债收益率进一步下跌，美债收益率曲线更为平缓。

展望下半年，不少分析师已经转而预测10年期美债收益率可能进一步走低，但也有一些分析师依旧看到了不少利空美债市场的因素——美联储政策转变、机构资产配置需求、交易员调仓等因素均会影响美债市场。

10年期美债收益率创逾四个月新低

根据美国供应管理协会（ISM）7月6日公布的数据，6月美国ISM服务业指数录得60.1，脱离了5月创下的64这一历史高位，同时也低于市场预期的63.5。根据统计，本次调查中就业分项指数从扩张转为收缩，创下六个月新低，而新订单和商业活动指数也有回落。

这一数据加大了债市投资者近期重燃的对经济复苏前景的忧虑情绪，令美债更受追捧。当日，10年期美债收益率一度下测1.35%创四个多月来新低，日内降幅超过7个基点；30年期美债收益率也创两周新低，自6月21日以来首次降至2%下方。

随后，美国劳工部下属的劳工统计局7月7日发布的5月职位空缺及劳动力流动调查（JOLTS）显示，美国当月职位空缺的数量创下历史新高。JOLTS是当前美国财长耶伦最喜爱的劳动力市场指标。10年期美债收益率因而继续下行，创2月19日以来新低，一度降至1.30%下方。

嘉信理财的首席固收策略师琼斯（Kathy Jones）称，这些似乎暗示着，不仅通胀可能是暂时的，甚至部分经济增长都是暂时的，投资者认为大部分复苏已经发生完毕。短期美债收益率基本走平，则反映了投资者仍在押注美联储最快今年就会进行量化缩减。

东吴宏观陶川团队则认为，近期美债利率的下行还有其他特殊原因：其一，财政部现金余额的下降。由于没有提前达成债务上限的协议，美国财政部必须将其在美联储的存款账户（TGA）的现金余额减少4000亿美元，以实现其7月底的目标水平，这意味着其短期内仍将向金融市场释放大量的流动性，必然增加金融机构对美债的配置需求，从而拉低长期美债收益率。其二，美欧经济分化可能加剧。近期，新冠变种毒株Delta的传播加剧了美欧抗疫成效的分化，短期内欧洲经济的恢复势必比美国更易受Delta冲击，尤其是考虑到欧洲经济的重启力度本来就弱于美国。因此，在美欧经济分化加剧的背景下，避险资金回流美国也将给美债利率带来下行压力，比如6月中旬以来，海外资金对于美债的净流入一直在增加。

太平洋投资管理公司（Pimco）的多元资产策略投资组合经理布朗（Erin Browne）也表示，美国利率仍高于欧洲或日本，这也为“外国投资者购买美国固收类产品提供了强大动力”。

下半年多空因素将持续拉扯美债市场

展望下半年，一些分析师预测10年期美债收益率将进一步下跌，收益率曲线也将进一步平缓化。但一些分析师仍然坚持看空美债。

美国商品期货交易委员会(CFTC)的数据显示，截至6月29日当周，投机者将CBOT美国10年期国债期货合约净空头头寸大幅增加57648手至59960手。

摩根大通对其美债客户调查获得的数据也显示，虽然美债空仓规模在美联储6月FOMC货币政策会议后规模有所下降，但仍远高于52周平均水平。

而在多数分析师眼中，比起单方面押注，投资者更应同时关注影响美国国债的多项因素。

道明证券(TD Securities)驻纽约的利率策略全球主管密斯拉（Priya Misra）就指出，通常，强劲的数据会推高美债收益率，但上周五（面对强劲的非农就业数据）债市却显得犹豫不决，这体现出“市场在消化市场前景还是美联储反应之间左右为难”。

隔夜公布的美联储6月FOMC会议纪要显示出美联储可能比预期更早缩减量宽，但对具体路径存在分歧。在缩减购债方面，纪要显示出，美联储目前对何时以及如何缩减购债存在很大的内部分歧。

目前，美联储观察人士普遍预计，美联储在8月举办的杰克逊霍尔全球央行年会上讨论政策调整的可能性越来越大，或将公布更多有关缩减购债规模的细节，并在今年晚些时候或明年年初开始放缓购债。

花旗最新的研报预计，美联储或将在今年9月宣布于12月开始每月150亿美元的购债规模缩减。

巴伦周刊（Barron"s）的分析还认为，机构需求也将会为“全球资产定价之锚”接下来的走向提供线索。其称，美债收益率在今年二季度回落以及美债市场二季度的良好表现(ICE指数显示回报率为2%)令一些华尔街策略师感到措手不及，他们将这部分归因于养老基金和银行等大型机构意外强劲的需求。

“企业养老基金是美国国债需求的一个关键来源。由于股市上涨改善了养老金的资金充足率，养老金充足的企业能够提前支付款项，或者将合同出售给保险公司。保险公司购买美国债券来匹配养老金负债，以及保证他们的偿付需要。美国银行估计，这可能会带来400～1000亿美元的需求。”其补充称，“美债需求的另一个来源是银行，但这些银行可能在下半年缩减美债投资组合的规模，从而抵消部分养老基金的需求，帮助推升美债收益率。

巴伦的分析也可从数据中得到佐证。投资公司协会（Investment Company Institute）的数据显示，截至6月23日，美国债券类共同基金和交易所交易基金（ETF）吸引了3720亿美元新资金，而同期，美国股票类基金仅有1600亿美元资金流入。

“金融顾问往往会遵循资产配置模型及投资组合再平衡原则，同时，人口（老龄化）趋势也促进了这一情况。”ICI的金融和行业研究高级主管安东尼维斯（Shelly Antoniewicz）表示，“累计流入债券基金的资金与65岁以上人口的比例相当。”

此外，道明证券认为，交易员再调仓也会影响美债收益率接下来的走势。近期长期美债收益率下跌的一个原因是交易员解除了再通胀交易，而一旦这一过程结束，美债收益率可望再次攀升。