来源：英才杂志

作者"顾天娇

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今年以来，汽车领域的长安汽车（000625.SZ）、宁德时代（300750.SZ），医疗医药领域的泰格医药（300347.SZ）、英科医疗（300677.SZ）等纷纷通过认购份额或者通过子公司参与投资设立私募股权基金。

A股市场不乏擅长运用私募基金的玩家，爱尔眼科（300015.SZ）的成熟模式更是助力其近5年股价翻了9倍。

在“马太效应”愈演愈烈的私募市场中，产业方尤其是上市公司，具备资金充裕和深入了解产业的两大独特优势。

《英才》记者整理了2021年以来上市公司参与私募基金的情况，有的上市公司选择自己的子公司做GP，占据主导权；有的上市公司选择与控股股东或实控人，或者其他上市公司合伙，没有借助外部投资机构力量；有的上市公司做LP投资份额仅占1%，有的则占到了99.5%…更多上市公司不仅是私募基金的重要参与者，也在变成主导者。

上市公司“通吃局”

上市公司成立子公司既做GP又做LP，拿控制权。

爱尔眼科的模式之所以为人称道，主要是因为其通过“投资基金-体外培育-基金投资标的盈亏平衡后纳入上市公司（同步实现退出）”这一完美闭环，缓解了培育眼科医院的高投入压力、初期亏损压力，同时控制了培育失败这一风险对上市公司的影响，由此保障了公司连续多年收入、净利润增速在30%左右。

有一种观点认为，私募基金起到了放大募资能力的作用，是爱尔眼科高速发展的助推器；但也有一种观点认为，私募基金作为一种体外融资工具，本身存在较大的隐患。

不同于爱尔眼科在参与私募基金时，上市公司或子公司仅担任并购基金的LP，上市公司或子公司出资额不超过20%，在A股市场中，也有一些上市公司，选择子公司直接做GP，同时做LP，出资份额超过50%，拿到基金的控制权。

比如三七互娱（002555.SZ）于5月15日公告，公司子公司拟对外投资暨参与设立三七乐心基金，总认缴规模暂定5亿元。子公司三七文娱作为普通合伙人（GP）拟认缴出资不超过500万元，子公司西藏泰富作为有限合伙人（LP）拟以自有资金认缴出资不超过39500万元，非关联方广州市新兴产业发展基金管理有限公司（简称新兴基金）作为LP拟以自有资金认缴出资不超过10000万元。

另外，基金的决策机构为投资决策委员会，由5名委员组成，其中三七文娱推荐2名委员，西藏泰富推荐2名委员，新兴基金有权推荐1名投决会委员。投资决策委员会形成决议须经全部投资决策委员会委员的五分之三表决通过方为有效。

从公告可知，三七互娱通过两家子公司合计持有基金约80%的份额，而且三七互娱一方在投资决策委员会中占据4/5的席位，实际上具备对基金的控制权。

除了像三七互娱这样通过两家子公司既做GP又做LP的，还有不太常见的，比如厚普股份（300471.SZ）参与的私募基金，就是由其子公司做GP、占10%的份额，上市公司做LP、占90%的份额，两者合计持有100%的份额。

该基金总规模1000万元，存续期高达20年。结合出资形式和存续期，这一私募基金颇像是厚普股份单独划分出去的投资部门，盈亏都还是算在上市公司业绩里。

上市公司选择在私募基金中扮演怎样的角色、占据怎样的位置，与上市公司所处行业和要做的事情息息相关。

像三七互娱，主要做手游和网游的研发、发行和运营，目前国内除了腾讯、网易以外，它算是第二梯队的领头羊了。除了自研游戏以外，三七互娱还投资其他研发工作室来储备产品，储备产品越多，越有可能挖掘到一些爆款游戏，而要想发现哪款游戏是“潜力股”，难度非常高，一般投资机构很难提供更好的专业意见，因此三七互娱自己做投资决策更好。

另一方面，影视、音乐、动漫、VR/AR等文娱领域与游戏关联度极高，也是三七互娱的投资方向，而这类标的一般不需要拿到控制权才能与公司业务产生协同，也不需要新培育、承担前期亏损，因此不用考虑“出表并表”的复杂操作。

体现在私募基金的设立上，就是比较简单的结构，三七互娱自己占据主导地位更有利于找到合适的标的。

“合伙人”多元化

上市公司选择其他上市公司、公司实控人等作为LP。

在统计的上市公司参与的私募基金中，7成以上是上市公司作为LP，GP由非关联的投资机构担任。一般上市公司认购份额从0%-100%不等，5%-50%是比较常见的份额占比。

剩下2、3成由上市公司设立子公司作为GP的私募基金中，LP非常多样。

有一些上市公司选择和实控人合资成立私募基金。

比如韦尔股份（603501.SH）和其实控人虞仁荣共同成立杭州豪芯基金，用于参与投资芯片、半导体产业上下游公司首次公开发行的战略配售。

最开始基金的出资架构是，上市公司出资3.06亿，出资比例为51%；虞仁荣出资2.94亿，出资比例为49%。不过3个月后，架构重新调整为，上市公司出资3亿，出资比例为50%；虞仁荣出资2.94亿，出资比例为49%，保持不变；新增上市公司全资子公司浙江韦尔，出资600万，出资比例为1%，并且担任杭州豪芯的执行事务合伙人。

可能是因为根据《中华人民共和国合伙企业法》第三条规定，国有独资公司、国有企业、上市公司及公益性的事业单位和社会团体不得成为普通合伙人，而虞仁荣也不想成为普通合伙人承担无限连带责任，因此又新设立了一家公司来做GP。

还有罕见的上市公司与上市公司一起成立私募基金。一方做GP，一方做LP。

5月17日，三角防务（300775.SZ）发布公告称拟通过全资子公司三航材料，与上市公司三人行（605168.SH）下属全资子公司宁波众行出资，成立合伙企业三航众行，主要投向航空先进材料生产研发相关企业。合伙企业总认缴出资额为人民币1亿元，由三航材料作为执行事务合伙人并认缴出资5100万元，宁波众行认缴出资4900万元。

一家做飞机机身和航空发动机用合金锻件的军工企业，与一家做整合营销的广告传媒企业，也能联手做投资？

两者的交集可能在于三角防务主要的销售模式为参加行业协会会议及有关技术展览，而三人行恰好为其提供了技术展览相关服务。三人行在公告中表示此举是为了完善公司在产业链上下游的布局，并围绕现有客户资源积极探索新的赛道和业务发展方向；三角防务则表示可以提升与上游企业长期战略合作关系，稳固现有业务的同时不断扩大合作深度。

不过，这组“跨界搭档”要想找到能够契合双方业务的投资标的，可能难度颇大。