复苏是目前环球经济主题，部分高收益债券将会受惠于评级回调。

美国当地时间4月28日，美联储议息会议如期召开，议息官员维持“鸽派”做法，基准利率继续按兵不动、购债计划也照常进行。4月27日，新一批7年期美国国债的拍卖结果也公布出炉，拍卖利率为1.306%，继续较上月拍卖水平有所微升。

在2、3月，一次7年期国债的拍卖成为导火索，引发美国国债收益率突然跳涨。加上宏观经济数据陆续发布，市场有关利率政策前景的不安情绪上升，交织构成美国股票市场的一轮小型恐慌性下跌。市场高度关注未来股、债市场的联动关系，不少机构担忧地预测称，10年期国债收益率会在年内冲上2%水平，加深股票市场波动情况。

围绕上述系列问题，南方财经全媒体记者专访资产管理规模接近7000亿美元的联博集团（Alliance Benstein），与该公司固定收益资深投资策略师江常维还原了当时债市沽压的部分情形。江常维认为，保经济依然是美联储的首要工作，目前货币政策正在平稳推进，相信会令10年期国债收益率在年内以稳定的情绪维持在1.5%-2%，明年才会见到继续上升。她又同时指出，复苏是目前环球经济主题，部分高收益债券将会受惠于评级回调。

止损压力令3月国债市场受压

今年2月末至3月初，多个期限的美国国债收益率突然跳涨，同时引发股票市场的恐慌。自2月15日开始的三周内，纳斯达克指数从14095点迅速下跌至12920点，跌去8.3%。相关情形令市场投资者比对历史上科技股去泡沫的过程，恐慌情绪有所蔓延。

江常维指出，当时的沽压发生在多个宏观数据出台、市场重审经济复苏的情形下。“去年，市场认为经济会以U形或L形走势进行缓慢复苏，然而宏观数据却反映出一个更类似于V形的极速反弹。”江常维指出。

按照当时的市场解读，经济正在以优于预期的速度复苏，也因此或会引起美联储调整货币政策。在这种市场揣测下，市场闻风而动。江常维表示：“市场怀疑政府会减少发债或加息，这会对旧债形成沽压，可能是出于‘止损’需求。”这也反映了债市与股市的不同，由于债券更多被机构投资者放在资产配置中，因此也会因为严格的投资纪律而被执行“无情”的买卖。

此外，长期限国债收益率的猛涨，也和短期限国债收益率拉开了更大的距离，令收益率曲线变得更为“陡峭”。江常维指出，一些债券投资风格是骑行利差的，也会在这种时候增加交易操作，推动市场更大的波动。

在今年开年之初，美国7年期、10年期国债的收益率还仅仅分别在0.64%、0.93%的水平，但之后却走在一条上升通道里。直到2月25日，一批新的7年期国债拍卖，利率拍出了1.195%的价格，比1月25日批次拍出的0.754%“跳涨”了44.1个基点，即刻点燃了市场的恐慌情绪。当天在旧债市场上，7年期国债收益率再跳21个基点至1.23%，10年起国债收益率跳涨16个基点至1.54%。在3月末，7年期、10年期国债收益率已经一路分别奔向1.4%、1.74%的水平。这反映的是债券的价格一路走低，因为受到了抛售。

债市大跌的同时，美股市场也受到联动影响，令市场感到意外。传统上，股、债具有一定的负相关，当人们对固定收益兴趣减少时，就会将资金转移到更为逐利、更加冒险的股票市场，反之亦然。然而，3月的行情，显然是一波股、债“双杀”。

“市场想起了2000年的科技股去泡沫，当时的升息、紧缩带来了股市的下跌，这实际上是对资金面紧张的一种担忧，以为过去的一波资金行情结束了。”江常维指出。

在江常维的解释下，一轮持续了数个星期的小型市场恐慌得到情境还原。4月以来，长期限美国国债的收益率出现下跌，收益率曲线从陡峭再次变得平缓。截至4月28日，7年期、10年期美国国债的收益率分别回到1.31%、1.63%的水平。

美联储紧盯核心通胀率

美国经济真的有了V形反弹、实现复苏了吗？江常维呼吁市场对宏观数据进行更理性的解读，尽管年初发布的就业、制造业、物价等宏观指数优于预期，但还没有到足以令美联储改变货币政策的程度。她表示：“年初出炉的宏观数据，是和去年疫情刚发生时候相比，具有一定的扭曲性。”事实上，她认为美联储目前仍然十分担忧失业情况、经济成长增速和物价水平，因此不会贸然采取加息措施。

预判美联储行动的一个重要指标，是核心CPI。江常维指出，在基数效应不复存在后，通胀将很难持续走强。“鲍威尔多次强调要将核心通胀平均水平维持在2%，他甚至会容忍通胀率在高于2%的水平维持一段时间，毕竟这个指标多年持续低于目标。”

核心通胀率，是指在基础通胀率上扣除波动较大的食品和能源价格，是美联储更为在意的一个通胀率指标。4月13日公布的最新基础通胀率为2.6%，而核心通胀率仍然仅在1.6%水平。

高收益债券投资正当时

在固定收益产品的范畴中，投资者可以考虑由国家发行的利率债、主要由公司发行的信用债、以及各种证券化产品，目前中国内地的投资者也可通过QDII（合格境内机构投资者）进行全球固定收益产品的配置。疫情后的经济复苏，给固定收益市场也带来了更多前所未有的投资机遇。

其中一个范畴是非投资级别债券。江常维指出，疫情带来产业转型，令一些产业能在经济复苏中获得意想不到的成长，其中蕴含着一些高收益的债券机会。

例如，一些传统企业在疫情期间，遭到债券评级下调，一旦评级跌至BBB以下，就成为了“非投资级别”债券。换言之，债券价格将受到重挫、而票息率必须相应提高，以更多的收益率溢价来吸引投资者。然而，随着经济恢复，江常维指出，“淘金”机会来临：“例如，美国一些历史很悠久的汽车企业去年也会被下调债券评级，然而今年行情恢复，违约风险显然是很小的，所以吸引了一部分投资者再对它们进行资产配置，今年以来都获得了不错的收益。”

江常维指出，疫情后全球经济结构正面临转型，比如清洁能源、ESG

（作者：江月 ）