2021年股市持续震荡，一月份大消费、大科技板块等联袂上演“春季攻势”，春节后则迎来“倒春寒”，但在股市下跌中，市场的投资动向却热点不断，当下A股行情如何？后市有哪些投资机遇？博时基金董事总经理兼权益投资总部一体化投研总监曾鹏带来最新解读，为你把脉A股行情。

曾鹏

博时基金董事总经理

兼权益投资总部一体化投研总监

Q1

您认为A股春节后的调整是否已经到位？经历了两个月的下跌后，现在的估值水平处于怎样的阶段？

A股整体估值水平并不是衡量市场是否调整到位的核心指标，关键在于微观结构是否好转。

以万得全A为例（剔除金融、石化）目前PE为36.8，所处历史分位约在70%；PB为2.9，所处历史分位约在60%。整体估值水平并不算很高，春节后调整的主因在于微观结构的恶化。

比如，排名前5%个股的成交额集中度在 2021年2月达到历史极值49.7%，市场拥挤度很高，截止目前，该指标回落至40.9%，回落至阈值之下。

再有，选取股价在历史95%分位以上市值占比来衡量当前市场微观结构特征，该指标在20年12月末达到7.3%高位，远超历史5%阈值，随后冲高回落，4月7日已下滑至5.6%，但仍位于阈值之上。

整体来看，微观结构已经出现一定的缓和，相关指标也已经降低至阈值附近。短期市场下跌空间不大，但需要时间消化。

Q2

展望二季度及以后，您如何看待当前市场整体的宏观经济环境？在货币政策、财政政策、疫情、海外市场等综合影响下，A股后市整体的投资机会如何？

当前的宏观面与货币政策环境处于经济基本面往上，但宏观流动性往下的局面。这意味着企业盈利正在逐渐修复，但估值会受到一定压制。体现在市场的特征就是震荡市场。

当市场往上的时候，由于流动性收紧估值抑制，市场上行空间有限；当市场下跌到一定程度，企业盈利的支撑又会形成底部。

因此在一季度经过市场的大幅调整，估值风险已经释放，企业盈利的修复将支撑二季度市场企稳。因此我们认为二季度市场不用过于悲观，把握结构机会。

Q3

从上述宏观分析来看，你认为未来影响未来A股运行的主要因素有哪些？市场还可能会存在哪些潜在的风险？

宏观经济、货币政策与A股运行规律涉及的相关变量太多，我们大致可以将经济和流动性不同组合分为四个市场。

NO.1 

当经济和流动性同时往上的时候，表现为盈利和估值双升，各类资产全面上涨，牛市；

NO.2 

当经济往下，流动性往上，这个市场主要靠估值驱动，资产定价没有明确的边界，向上向下都波动大，我们把这样的市场定义为躁动市；

NO.3 

当经济往上，流动性往下，体现出的是估值顶和盈利底，这样的市场是典型的震荡市；

NO.4 

当经济往下，流动性也往下，盈利估值双杀，熊市。

因此我们的核心关注点还是集中在经济动能和流动性，看处于什么样的阶段来进行应对。

我们当前还处于盈利往上估值往下的震荡阶段，但要防止出现盈利估值双杀的阶段。因此我们当前关注的风险点主要还是集中在信用收紧对微观流动性的冲击及对经济的传导上面；海外美债利率上行风险最陡峭的一段应该已经过去，但地缘政治风险在二季度要开始引起重视。

Q4

您对后市投资布局的总体规划和脉络是怎样的？哪些板块和行业的投资机会比较突出？请简要分析下您的投资逻辑。

市场存在多种投资策略是合理的，投资者挣钱的方式是多元化的。博时作为专业的机构投资者，我们的投资原则更加讲究体系的稳定和持续，获取投资收益的来源是企业的价值创造，因此我们不会拘泥于低估值、顺周期、疫情困境反转、中小市值这些特定的市场因子，而是重点分析企业的价值创造能力。

我们认为当下中国企业价值创造更多集中于科技、消费、医药和部分高端装备制造等行业。这些行业和板块的投资机会将是长期的、可持续的。包括互联网数字经济在内的科技行业提升了中国社会的劳动生产力水平，加速了社会财富的创造，社会财富的再分配驱动了居民消费升级和迁移。

同时中国老龄化和老百姓生活品质的提升，驱动了医药生物、医疗服务行业的新兴需求。与此同时，中国具备比较优势的装备制造业正在加速向价值链上游迁移，走向广阔的海外市场。

因此，我们认为这些行业是持续性的投资机会，这也是我们的投资逻辑。回到问题本身，某些特定的市场因子会阶段性有超额机会，但历史证明，如果专业的机构投资者专注于特定因子的博弈和短期投机，能获取短期投资业绩，但长期将一叶障目，难以真正获取时代赋予的趋势性机会，因此我们不认同这种特定因子驱动的“淘金”策略。

作为基金经理，针对市场预判进行仓位优化和板块调整，是基金经理的本职工作，这是为投资者负责任的体现，因此我们会以长期视角来进行仓位和板块调整。

从长期主义的角度，我们认为市场在经历了两年的上涨后，自身也需要时间来进行消化和验证，但方向是不会变的，比如我们认为内需逻辑驱动的消费、人口老龄化驱动的医药，以及数字经济和自主创新为代表的泛科技行业，具备较好成长性的新能源汽车和光伏行业，以及景气度处于高点的国防军工行业具有良好的投资价值，是值得机构投资者长期配置和持有的方向。

Q5

在中概股回归、估值优势、资金南下，以及中美市场的综合影响下，您如何看港股市场的投资机会？哪些板块的结构性行情值得关注？请简要分析。

今年年初以来恒生科技指数为代表的不少港股龙头个股仍然取得了正收益，并且跑赢A股大盘。

港股市场的投资机会并不是因为估值比A股低，也不完全是因为中概股回归，资金南下也是港股众多驱动变量中的一个。

港股市场投资机会需要一分为二的看待，我们需要将港股市场划分为港股通市场，和非港股通市场。其中港股通市场中，需要重点关注恒生科技指数为代表的，实际生产经营主体在大陆的优质中国企业。

首先，港股市场正在成为承接中国过去十余年数字经济为代表的新经济企业上市的摇篮，这些企业是当前最具活力的一批企业，分布于新零售、互联网、数字经济、生物医药、云计算等新兴行业，由于中美关系的变动，港股市场成为一级市场优质新经济企业的重要上市地，目前中国六大互联网企业即将悉数登陆港股上市，港股市场今年无疑是IPO大年。港股将成为未来中国新经济投资的主战场。

其次，港股市场整体将迎来南下资金和境外资本的流入，当前新设立的公募基金普遍可以最高50%比例投资投资于港股，截止2020年底，全市场有接近1095只公募基金可以投资港股，总的资产规模也接近了2万亿，与此同时中国香港作为外资进入中国的桥头堡，中国是全球最先走出疫情、去年唯一实现经济正增长的主要经济体，因此外资流入港股的趋势也不会改变。

第三，港股的繁荣也取决于安定祥和的政治环境，随着港版国安法的实施，香港局势趋向于稳定，香港也开启了全面的二次回归，因此港股的政治基本面得到显著改善。

第四，港股由于是港币定价，港币与美元实行联系汇率，因此投资于港股也有助于分散人民币相对美元贬值的风险。综上，我们认为港股通的投资机会将是长期、可持续的。

具体到板块方面，我们看好恒生科技指数的成分板块，包括互联网、云计算、数字经济、生物医药、电子信息、半导体这些行业，都是我们值得关注的行业。

文章来源：中国基金报

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