来源：浙商基金微视界

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投资要点

超低估值与企业盈利拐点下港股配置价值凸显：港股市场相对全球主要市场的超低估值为其提供了较高的安全边际，而当前中国金融开放加速，港股投资者结构发生重要变化，随着企业盈利出现拐点，估值有望得到一定修复。同时，新冠疫情下全球央行大幅宽松，利率不断下行，超低估值和较高股息率的港股的配置价值将提升。此外，港股负债率较低，抗风险能力更强。2020年以来内地资金加速涌入，通过配置港股主题基金成为捕捉港股投资机会的重要途径。

 港股指数基金评价：如果以纯粹获取港股beta为目标，建议重点关注成分股中H股占比高，估值水平较低的恒生中国企业指数。

在港股主题类指数基金中，以获取港股的分红派息为目标的投资者，可以重点关注浙商港股通中华预期高股息（007178.OF）。

一、超低估值与企业盈利拐点下港股配置价值凸显

1.1全球市场对比下港股估值仍然超低，提供安全边际

参考中泰证券金融工程团队2020年4月15日发布的研究报告《恒指史上第三次破净，港股配置价值凸显》，港股长期以来相对全球其他市场估值偏低，其主要原因在于投资者结构差异、内地上市公司占比高、融资便利以及金融、地产等传统行业占比较高。即使比较相对估值（恒指PE、PB与其他市场指数的差值）的历史序列，当前也处于历史较低状态：相对标普500、德国DAX、新加坡海峡指数的PE估值分位数分别处于较低的2%、1%和4%分位以内。随着大批科创、生物科技公司港股上市以及ADR巨头回归港股，港股市场的上市公司构成将持续优化，核心资产的吸引力将明显提升，港股的整体估值有望提升。

1.2中国金融开放加速，港股低估有望修正

随着中国内地金融开放加速，港股相对其他主流市场相对低估的状态有望得到一定程度的修正。前文分析了港股市场个人投资者占比低、投资者来源与上市公司来源不匹配（欧美投资者和内地上市公司为主）等是造成港股相对低估值的重要原因。随着中国金融开放的加速，内地投资者参与港股交易将越来越便利，相对欧美投资者，内地投资者对内地赴港上市的公司更熟悉，获取信息方面也有优势，这有利于港股低估值的修复。

在最理想的假设下，假如内地投资者投资香港上市的内地公司与投资上交所、深交所的A股一样便利，那港交所相当于中国内地的另一个交易所而已，其估值为什么要比A股低那么多呢？所以在中国金融开放的大背景下，内地投资者参与港股越来越便利、越来越积极的过程中，港股的相对低估值有望得到一定程度的修复。

事实上，根据香港交易所最新CMTS报告（2018年）显示，海外投资者构成中，内地投资者已经跃居第一位。历史上港股的海外投资者中，英国为第一大投资机构来源地，美国其次，但是近年来，随着内地证券市场国际化进程的逐步加快，内地与香港两地资本市场互联互通的不断融合，港股市场投资者的格局正发生着变化。

1.3全球低利率环境下，高股息率的港股具有吸引力

在全球应对新冠疫情以及经济衰退的过程中，全球利率下行，超低估值、较高股息率的港股的配置价值将得到提升。与全球主要指数比较，恒生指数估值（PE）最低，但股息率却处于较高的水平。

1.4 负债率较低，抗风险能力更强

新冠疫情对全球经济造成的影响时间长度可能较长，在这种不确定较大的经济环境下，资产负债率较低的公司抗风险能力可能相对更强。比较全球主要指数成分股的资产负债率（取中位数），恒生指数的资产负债率相对最低，加上超低估值本身带来的安全边际，恒生指数的相对配置价值明显。

1.5内地资金正在加速涌入

内地资金除了借道公募基金外，更多的内地资金通过港股通买入，南向港股通（包括沪港通下的港股通和深港通下的港股通）2015年以来累计成交128,558.23亿人民币，累计15,336.14亿人民币内地资金净流入港股。而近年来趋势更加明显，2020年全年南下资金净流入额5966.76亿人民币，而2019年全年南下资金流入规模为2217.78亿元，在2020年3月份下跌期间，也有近1370亿元资金流入港股。除此之外，2020年国内险资已斥资数十亿密集举牌港股7家上市，以险资为主的长线机构已发出增持港股资产的明确信号。

二、港股指数基金筛选与分类评价

4.1 被动港股基金筛选

根据wind开放式基金分类，我们从被动指数型基金、增强指数型基金和QDII被动指数和增强指数股票型基金中筛选港股指数基金，筛选标准主要为：

1.采用被动或被动增强投资策略；

2.港股投资占基金净值约九成及以上。

由此筛选出港股指数基金（不计入联接基金）合计39只，规模合计约263亿元。场内基金形式涵盖ETF和LOF，风格分类上有宽基、主题和行业。从场内外基金分类看：港股ETF规模占比最高，且近三年规模增速最快；港股LOF个数和规模小幅增加。从风格分类来看：港股宽基指数基金规模最大（占比92%），个数最多(21只）；港股主题指数基金和港股行业指数基金规模和数量较少。此处及后文数据都截至2020年12月末。

4.2港股宽基类指数基金对比评价

港股宽基类指数基金，在具体的跟踪指数和产品形式上是比较多元化的，但主要可以分为大盘和中小盘两大类。

这些基金跟踪指数的成分股有较大区别。以下对比指数成分股的注册地分布情况，将注册地在内地、上市地在香港的中资企业股票简称为H股。根据成分股中H股的比例，对港股大盘指数可以如下划分：

中资港股指数包含：恒生中国企业指数（ H股占比最高56.24%）和恒生中国25指数（H股占比50.77%）

混合港股指数：恒生指数（H股占比25.87%）和恒生港股通（H股占比28.70%）

非中资港股指数：恒生香港35（几乎全部香港本地股）。

对港股中小盘指数，仅有恒生中型股指数（H股占比41.67%）接近中资港股指数的概念，而其它分为混合港股指数：恒生综合中小型股、标普香港上市中小盘精选（H股占比26.53%，无香港本地股）、港中小企和恒生小型股指数。

从指数成分股行业分布情况分析，港股大盘宽基指数行业偏好金融地产明显，其中恒生指数、恒生中国企业指数、恒生中国25指数中金融占比超过45%，恒生香港35金融地产合计占比分别为62.77%；恒生中国25指数中TMT类占比约31%，在大盘宽基指数中最多。

港股小盘宽基指数行业偏好较为均衡，TMT整体占比均在25%左右。并且金融板块占比均较低，相比于大盘宽基指数医疗保健和消费占比提升；其中医疗保健占比最高的是恒生小型股指（ 18.42% ），标普香港上市中国中小盘精选指数中消费和医疗保健合计占比约40%。

受疫情的影响，港股普遍盈利减损，几乎所有指数的市盈率估值都处于历史较高分位。恒生小型股指数的估值历史分位数最低，而恒生中国25估值绝对水平最低。

受疫情影响，2020年各个指数的股息率也有较大下滑，恒生小型股指数下滑程度最多。

选取跟踪基金数量较多、规模较大的指数与上证50、沪深300、中证500进行相关性分析。基于2017至2020年的月度收盘价数据，以上指数的相关系数矩阵如下：

目前A股指数中的上证50、沪深300与大盘类港股指数相关性都比较高，但中证500与大盘类港股指数相关性在50%以下。较低的相关性有助于构建多资产投资组合降低非系统性风险。

综合上述分析，如果以纯粹获取港股beta为目标，我们推荐成分股中H股占比高，估值水平较低的恒生中国企业指数。如果想投资包括更多香港本地股的指数，可以选择恒生指数。

4.3港股主题类指数基金对比评价

目前主题类中最多的是高股息和红利主题指数（包括低波红利类指数）基金，共计6只（1只指数增强基金），总计规模约11.62亿；其他主题指数包括新经济、价值增强、精选增强和精明增强等，规模多数在1亿以内。

港股股息和红利指数派息能力普遍优于A股指数，是投资者关注的热点。从派息能力的角度来看，各个红利指数中派息能力最强的是中华预期高股息，2020年末的估值水平也是最低的，对应基金为浙商港股通中华预期高股息。

从长期走势的角度对比，高股息和红利指数（非低波系列）相对恒生指数超额收益明显；而低波系列两个指数相对于长期业绩没有跑赢恒生指数，但其中标普港股通低波红利指数波动率明显较小。

综合上述对比，以获取港股的分红派息为目标的投资者，可以重点考虑浙商港股通中华预期高股息基金。

如果是看重港股的低估值环境，有兴趣投资在注重服务和科技创新公司的投资者，可以重点考虑新经济类基金。

4.4港股行业类指数基金对比评价

当前港股行业基金布局较少，只有非银、证券、银行、地产、消费和TMT总计7只基金，合计规模12.1亿。

根据每个基金的跟踪指数可以寻找它们在A股的同行业指数。对比A股同行业指数的估值，证券、非银和TMT指数优势明显。

4.5 港股指数基金筛选与分类评价小结

综合上述分析，如果以纯粹获取港股beta为目标，我们推荐成分股中H股占比高，估值水平较低低的恒生中国企业指数。

在港股主题类指数基金中，以获取港股的分红派息为目标的投资者，可以重点考虑浙商港股通中华预期高股息基金。

风险提示事件：本报告结论完全基于公开的历史数据进行统计、测算，文中部分数据有一定滞后性，同时存在第三方数据提供不准确风险；模型均基于历史数据得到的统计结论且模型自身具有一定局限性并不能完全准确地刻画现实环境以及预测未来；模型根据历史规律总结，历史规律可能失效；模型结论基于统计工具得到，在极端情形下或存在解释力不足的风险，因此其结果仅做分析参考；对基金产品和基金管理人的研究分析结论并不预示其未来表现，也不能保证未来的可持续性，本报告提到的任何基金产品亦不构成投资收益的保证或投资建议，请详细阅读报告风险提示及声明部分。

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