财通资管春季策略会：A股有估值压力，投资需更均衡；信用债违约可控，关注偏周期类转债

“全球长端收益率快速上行，大宗商品暴涨，（这种）大类资产的反应，表面上是受到疫情控制和疫苗进展良好的催化，其实本质上是由于美国本轮危机刺激法案的力度是前所未有的。”

“在美国的服务业消费大幅好转以前，联储的货币政策是不太可能会收紧的。在这种情况下，当前全球市场的通胀预期，包括长端收益率上行，大宗商品价格上涨，至少在今年上半年仍有可能持续。

如果联储持续宽松，大宗商品价格的上涨甚至有可能延续到三季度。”

“春节前后，央行的公开市场操作持续低于市场预期。央行货币政策从原来的阶段性宽松重新回到中性，是市场调整的主要因素之一。”

“过去两个月以来，社融增速每个月环比都是下降0.3%，从高点大概13.7%左右，回落到13%的水平，未来还有可能在这个水平上继续回落，也就是说大概率2021年是信用紧缩的一年。”

“2021年，对于高估值的个股或者板块来说，压力是比较大的。但是估值水平的压力取决于信用收缩力度，今年整个信用收缩的力度不会特别大，全年仍然有结构性机会。”

“在复苏的进度里面，中国是领先全球的。领先这两个字在这里非常重要，意味着中国和全球，特别是和美国的经济周期、政策周期是不同步的。”

“从历史和高层的表态来看，中美利差在100BP左右是比较舒适的位置，目前利差达到了200BP这个非常高的位置，意味着如果美国的国债收益率继续调整，我们有丰厚的空间来进行保护。”

“信用债违约事件也带来了一些高收益债的投资机会，对风险承受能力较高的资金来讲，可以适度关注这个市场。”

“当前的转债市场估值整体处于比较低的位置。2018年以来到现在，转债市场整体是一个震荡上行的态势，目前由于各种原因，导致估值上的压缩，如果在这个时候去介入，通过一些手段进行个券的筛选，转债市场还是具有较大投资价值的。”

“具体到板块，转债市场建议更多关注偏周期的品种。周期类的品种和当前的经济复苏的大形势是相吻合的，股性就会发挥得更加充分。”

以上，是财通资管首席宏观策略研究员刘晨悦和财通资管固收公募投资部总经理李杰，日前在线上策略会上，分享的最新精彩观点。

刘晨悦结合当前市场环境，分析了当前的整体宏观形势，对权益市场未来进行了展望。

李杰重点分享了对债券市场的看法，重点谈到了信用债和可转债的投资机会。

圆桌论坛环节，财通资管指数量化投资部总经理辛晨晨和财通资管权益公募投资部易小金，就近期市场表现、如何控制风险、医药行业有哪些机会等问题，进行了探讨。

聪明投资者整理了刘晨悦和李杰主讲部分，以及圆桌论坛精彩内容，分享给大家。

刘晨悦主讲部分

财通资管首席宏观策略研究员刘晨悦

全球加速交易通胀预期

本质是美国本轮危机的刺激力度前所未有

春节以来，由于全球疫情控制和疫苗进展良好，对全球经济复苏的预期快速攀升，全球的金融资产开始加速反映通胀预期，主要体现在两个方面。

第一是全球长端收益率快速上行。以美债为例，10年期美债收益率春节期间大幅上升了20个bp，到现在已经上行将近30个bp，达到1.5%左右。

第二是全球大宗商品暴涨。原油价格触及65美金，LME的铜价是接近9000美金，创下了9年来新高。

这种大类资产的反应，表面上是受到疫情控制和疫苗进展良好的催化，其实本质上是由于美国本轮危机刺激法案的力度是前所未有的。

美国在2020年的4月份推出第一轮刺激，总规模是3.1万亿，已经远远超过了2008年金融危机的刺激规模。

2020年底的时候推出了第二轮刺激法案，规模9000亿美金。

现在拜登政府正在努力的推动第三轮刺激法案，大概是1.9万亿美金。

在这些刺激法案中最有意思的一个部分就是发钱，分为两种方式：第一种是直接发钱，给满足条件的低收入家庭和个人；第二种是失业救助。

美国的这种天量的发钱，直接导致了一个结果，就是本该在疫情中出现衰退的居民收入，直接被美国政府刺激成了过热。美国居民的可支配收入创下了近20年以来的新高。

居民收入逆势大幅增长，必然要去消费。但是疫情严重冻结了人员之间的流动，所以本应该在美国民众消费中占大头的服务消费，出现大幅负增长，居民收入过热更多转化为了实物消费。因此，消费中出现了冰火两重天的态势（下图）。

图源自：财通证券资管

美国的 GDP中大概有70%是来源于消费，而消费中过热和衰退的分化组合，给美联储带来了非常大的挑战。

如果单看美国的经济可能是逐步复苏中，但在经济结构中，尤其是消费中，其实是用实物消费的过热弥补了服务业消费的衰退。

美国的服务业消费大幅好转以前

美联储不会大幅收紧货币政策

通胀交易至少可能持续到今年上半年

我个人判断，在服务业消费大幅好转以前，联储的货币政策，是不太可能会收紧的，甚至不排除年底会在出台一轮新的刺激法案。

在这种情况下，当前全球市场的通胀预期，包括长端收益率上行、大宗商品价格上涨，至少在今年上半年仍有可能持续。

中外利差收窄

人民币汇率快速升值阶段已经过去

全球通胀交易主要的两个方面，长端收益率大幅上行和大宗商品价格暴涨，对国内来说同样有非常大的影响，主要影响国内的货币政策。

回顾2020年，国内不论是疫情控制还是经济增长，都是远远好于海外的。

这个比较优势最直接体现在了汇率上。中外利差大幅扩张，导致人民币汇率的大幅升值。

汇率升值过快会伤害出口企业，央行为了抑制人民币快速升值，从去年四季度开始进行扩表操作。

去年四季度央行由于汇率因素扩表

债券出现底部，股票出现春季躁动行情

央行短期的这种扩表操作，对于股票市场和债券市场来说都是有利的。债券市场10月中旬和11月底两个阶段性底部，都是由于央行连续的公开市场净投放，随后都有比较明显的反弹。而股票市场也差不多从11月开始，一直到春节前，迎来一波明显的春季躁动行情。

中外利差快速扩大的阶段已经过去

央行从阶段性宽松重回中性

导致市场出现明显调整

而现在全球已经开始复苏，海外长端收益率快速上行，中外利差开始企稳甚至收窄，意味着人民币快速升值的阶段已经过去，因此央行的货币政策从扩表重新回归中性。

春节前后，央行的公开市场操作持续低于市场预期就是佐证，尤其是节后开市的两天，直接引发市场调整。

大宗商品价格在今年上半年乃至三季度

仍然维持上涨趋势

如果联储持续宽松，大宗商品的价格至少在今年上半年仍然是上涨的趋势。

图源自：财通证券资管

上图可以看到，PPI走势基本上跟大宗商品价格同比同步，至少上半年PPI每个月的同比增速是逐月抬升的。因此我们很可能看到今年的经济增速略超大家预期，GDP增速可能会在9.5%附近。

这里面有一部分是基数的原因。

还有一部分很可能是海外过热的实物消费会导致从出口链传导拉动中国经济。

这种情况一定程度上也抑制了货币政策宽松。

今年利率市场大概率宽幅震荡

在这样的宏观环境下，我们对利率和股票资产做一个简单的分析和展望。

由于美国经济在服务业没有完全复苏以前，宽松仍然会持续，所以这种实物过热的状态会持续比较长的时间，整个利率上行的周期我认为还是会延续，至少要延续到明年，甚至到明年年中。

但是我们前面也提到，尤其在2020年，中国和海外相比复苏并不同步，我们长端收益率上行的拐点时间也要领先很多，出现在去年5月，而海外是四季度才开始逐渐反映他们的经济复苏和通胀预期。

所以我们第一阶段收益率的快速上行其实已经过去，但是整个上行的周期仍然没有结束。今年的利率市场大概率是上行周期的中继，呈现宽幅震荡的行情。

在这样一个宽幅震荡的阶段，赚钱效应还是存在的，以交易性的机会或波段操作为主。

2021年大概率是信用紧缩的一年

对于股票市场来说，A股盈利增速和PPI基本上是完全同步的。随着PPI逐月的上升，整个A股的盈利水平，也进入一个恢复阶段。

虽然盈利是上行的，但是对于估值来说，并不是处于一个扩张周期。

我们的货币政策已经从去年四季度阶段性宽松重回中性，同时2021年大概率是信用紧缩的一年。过去两个月以来，社融增速每个月环比都是下降0.3%，从高点大概13.7%左右，回落到13%的水平，未来还有可能在这个水平上继续回落。

信用环境紧缩

2021年市场波动加大

高估值的个股或者板块压力比较大

全年来看仍然有一定的结构性机会

图源自：财通证券资管

如果把万得全A指数（除金融、石油石化）每一年的上涨，拆分成盈利贡献和估值贡献来看（上图）：在信用收缩的年份里，估值水平一般来说是收缩的；在信用扩张的年份里面，估值大概率也是扩张的。

所以在2021年，高估值的个股和板块压力是比较大的。

但是估值水平的压力取决于信用收缩的力度。中央经济工作会议已经非常明确的表示，政策要保持连续性，不会急转弯。所以整个信用收缩的力度不会特别大，如果2021年社融增速有12%-12.5%，全年来看仍然有一定的结构性机会。A股很多板块仍然是非常低估的，同时它们的盈利增速也不错。

剩余流动性为正

意味着存在结构性机会

一些之前关注度较低的优质公司会出现价值发现和回归

从另一个角度——剩余流动性来阐述这个问题。用M2 减去名义GDP的增速来表征剩余的流动性，也就是说扣除掉实体所需要的钱，剩下的钱可以认为是流入金融市场的（下图）。

图源自：财通证券资管

一般来说，只要剩余流动性在正值区间里面，整个股票市场都还是不错的。

目前整个社会的流动性水平仍然在正值区间，所以说仍然有一定的结构性机会。

从另外一个事实也可以佐证。

不论是国内的中证1000，还是海外的罗素2000，相对于大盘指数，也就是中国的沪深300、美国的标普500，最近都出现了明显的超额收益。这并不是说风格转向了中小盘股票，而是因为它的覆盖范围更加广，里面有一些股票开始受到大家的关注。

尤其在一些龙头公司估值过高的情况下，这些公司就会出现价值发现和回归的过程。

看好两个方向的A股结构性机会

结构性的机会可能并不来源于某个板块，而是来源于估值与盈利匹配的个股，做自下而上精选个股的分散投资，可能是2021年获取超额收益的重要来源。我们主要看好两个方向。

第一个方向是美国实物消费的过热所带来的出口链上的机会。

第二个方向是制造业投资扩张带来的机会。

李杰主讲部分

财通资管固收公募投资部总经理李杰

中国复苏领先全球

意味着和美国经济周期不同步

最近不管是国外还是国内，不管是权益还是债券市场，都出现了大的波动。

全球从疫情打击下快速恢复，美国失业率快速下降，带动美国国债实际利率快速反弹。名义利率的快速上行，对权益市场和美国的债券市场形成非常大的打压，中国的权益市场也跟随全球出现共振。

图源自：财通证券资管

从上图可以看到，去年在疫情的影响下，全球经济出现一个非常大的下滑，到去年的中后期，全球已经从2019年开始逐渐复苏，但是要注意到，在复苏的进度上，中国是领先全球的。

领先这两个字在这里非常重要，意味着中国和全球，特别是和美国的经济周期、政策周期是不同步的，我们领先美国大约有半年以上，也意味着中国的政策也好，市场也好，和美国不完全一样。

中国今年出口形势会往下走

简单看一下国内当前的经济基本面情况。首先，消费历年出现逐渐下行趋势，当然消费对GDP的贡献是逐渐上升，中国经济的结构从投资拉动和出口推动逐渐过渡到以消费为核心的新的增长结构。

去年受疫情的影响，除了全球供应链的不对称带动我们出口明显反弹之外，消费是出现大幅走软的。

在这个背景下，中央决策层通过投资来托底，去年投资对GDP的贡献大幅反弹，也拉动了中国经济在全球范围内率先复苏。

出口方面，海外受疫情影响供给下降，中国复苏较早，去年我们的出口形势非常不错，随着海外从疫情里面逐渐爬出来，他们的供应链逐渐恢复，预期今年我们的出口形势会往下走。

我们的货币政策已经率先正常化

如果美国的国债收益率继续调整

我们有非常丰厚的空间来进行保护

正是因为中国经济在去年领先全球出现修复，中国的货币政策在去年年中率先退出，去年六七月份，中国债券市场在流动性边际收紧的情况下，有一个非常大的调整。这个下跌相对于全球其他市场也是领先的。

在当前的背景下，我们的货币政策已经率先正常化，做出了比较充分的准备。

我们当前的利率已经回到并稳定在2%附近的合理水平。利率品种在二季度基本面改善、货币政策回归常态、流动性回归中性之后，出现了深v反弹。

图源自：财通证券资管

中国和美国国债收益率之间的中美利差，和美元与人民币汇率走势是高度相关的。

由于中国的国债收益率去年出现大幅调整，导致中美利差回到了历史上非常高的一个位置，大约200BP。

从历史和高层的表态来看，中美利差在100BP左右是比较舒适的位置，目前利差达到了200BP这个非常高的位置，意味着如果美国的国债收益率继续调整，我们有丰厚的空间来进行保护。

这也是近期中美国债收益率之间相关性下降的原因，美债利率的调整，对中国国债带动作用在明显的减弱。

图源自：财通证券资管

信用违约虽然不断发生，但违约率可控

可适度关注高收益债的错杀机会

中国债券市场近几年的信用违约事件，对我们投资的启示是，要更多自下而上和自上而下地筛选优质信用债，规避信用风险相对比较高的品种。

虽然信用事件时有发生，但是整个市场的违约率还是在可控的水平。

图源自：财通证券资管

从银行体系内的坏账率和国际市场的信用债违约率来看，我们信用债市场百分之一点几的违约率还是比较低的，不用过多担忧。美国历史上曾经发生过百分之七、八的违约潮。

信用债违约事件也带来了一些高收益债的投资机会，风险承受能力较高的资金可以适度关注这个市场，通过分散化、组合配置等操作，深入研究自下而上的选择，找到一些被错杀的投资机会。

财通资管信用配置思路：

君子不立危墙之下

君子不立危墙之下，财通资管的信用投资思路是，在完善的信用分析框架基础之上，随着市场的变化，不断改进和优化，坚持价值投资，选择优质的信用债，获得合理的信用债利差，而不是追逐那些高收益的产品。

图源自：财通证券资管

转债估值整体较低

偏周期的品种更有优势

转债市场本身具有债券托底的属性，同时也具有一定的权益特点。

在股市上涨的时候，它是有非常高的弹性的，在股市下跌的时候，它的债性又表现得非常充分。所以基本上是区间震荡，下有底上有顶，可能在某些时候需要很耐心地去等待，容忍波动。

我们常常用转债作为固收+的“+”品种，去增强债券市场的收益。

当前的转债市场估值整体处于比较低的位置，从2018年以来到现在，转债市场整体是一个震荡上行的态势，目前由于各种原因，导致估值上的压缩，如果在这个时候介入，通过一些手段进行个券筛选，当前的转债市场还是有较大投资价值的。

具体到板块，建议更多关注偏周期的品种，毕竟周期类的品种和当前的经济复苏的大形势是相吻合的，股性就会发挥得更加充分。

圆桌对话

财通资管指数量化投资部总经理辛晨晨

财通资管权益公募投资部易小金

市场大幅回调的原因

问：最近大幅回调的背后原因是什么？机构在之前有所预期吗？

易小金：市场近期出现较大幅度回撤的原因主要在于：

1）前期尤其是2020年疫情后，全球大规模放水带动核心资产的估值一路走高，尤其在元旦后核心资产出现了一波加速上涨；

2）公募基金的考核机制和相似的选股标准（例如行业龙头、高ROE、利润增速较快且稳定等）导致交易相对拥挤。因此，当出现流动性收紧预期的时候，加上交易结构的拥挤，导致回调幅度也比较大。

事实上，前期我们对于市场走势的撕裂尤其是龙头加速上涨保持着警惕，也对潜在的回调有较为充分的预期，因此在本轮市场调整中我们公司旗下的权益产品整体回撤相对温和可控。

建议配置上更加均衡，以防守为主

问：从历史数据回溯来看，2021年的市场行情具有特殊性吗？可以从经验中提炼哪些应对策略给投资者分享呢？

辛晨晨：2021年初开始市场已经呈现出高波动的特征，主要原因是去年疫情带来的流动性宽松，开始边际收紧，高估值的板块和个股未来可能进入长期的估值消化过程。

从宏观的角度，我个人会比较关注市场整体的流动性环境、波动率区间，这些决定了是否还有β行情。目前来看，市场进入高波动、流动性边际收紧，在策略上我建议配置上更加均衡，以防守为主。从行业和板块来看，二线行业隐形龙头，配合行业景气度，估值比较合理，是可以自下而上挖掘的，可能有比较好的结构性行情。

控制回撤的策略

问：刚刚你提到我们长期对回撤控制这块非常重视，而非山雨欲来时的临阵磨枪，具体说说是怎么做回撤控制的？

辛晨晨：回撤控制其实就是组合的风险管理，风险管理有别于择时，主要是为了控制下行波动。以权益类资产为例，当回撤超出我们的风险预算的时候我们需要降仓，或者当大盘出现系统性风险时，比如面对2018年的流动性风险，组合需要减仓或者对冲。

我们有一整套完整的长中短期的风险监测体系，当指标超出阈值的时候，我们就会减仓或者对冲。

易小金：我们把控制回撤分为两个层面。首先是在组合构建中，不押注单一行业，而是追求收益来源的多样化，尽量做到整体组合的估值水平可控，同时做到驱动因素多元，例如部分公司受益于消费升级，另外的公司是受益于国产替代，还有的企业受益于全球产业链利润的再分配。这样我们的组合不会因为单一变量的波动而出现大幅回撤。

其次，在选股中坚持风险收益比的衡量，不断进行比较，例如拿国内龙头与海外同类龙头对比、核心资产和二线资产对比、股价包含的预期和公司经营真实基本面的对比等等，综合行业前景、公司核心竞争力、潜在业绩增速、估值水平等指标，不断去寻找在当下约束条件下的最优解。

从过往的结果来看，我们这一套控制回撤的方法论效果还是经受住了市场的检验。

主题基金也考验持有人操作

选择好的行业例如消费品、医药

问：通常行业主题的基金产品难免仓位集中度较高，有些主题基金甚至跌幅不低于个股。行业主题基金要追求中长期绝对收益该怎么办？

易小金：首先，行业基金天然有波动较大的特点，这里要实现中长期绝对收益有两大问题：第一，基金经理怎么做才能实现绝对收益；第二，是基金持有人怎么做。

对于基金经理，运作基金的首要任务是战胜业绩基准，因此我们的目标是构建出能较为稳定地战胜业绩基准的行业基金，同时尽量控制好波动，这就要求基金经理时刻绷好风险收益比这根弦。

对于持有人，在挑选基金产品时，在关注业绩的同时，也要关注其他指标比如历史最大回撤、夏普比率等等。

如果持有人有较好的择时水平，可以选择适当做波段；如果没有，就建议定投或者通过成本分摊法（高位减仓、跌下来加大仓位）投资基金。

长期来看，选择好的行业例如消费品、医药的基金，收益还是可期的。

对于医药板块不悲观

研究的深度和细致程度要求更高

问：医药在去年三季度后一度不动，是不是可以开始布局了？

易小金：首先，去年三季度以来医药指数在区间震荡，板块整体的估值并不贵，但是内部分化特别严重，尤其是核心资产实现了大幅上涨和回落。

第二，我们在2017年底就提出观点，医药是率先实现高质量增长的行业，现在我们认为驱动因素并没有发生本质的变化，同时在十四五期间我们会看到中国企业加速进行国际化，因此我们认为医药板块整体的基本面向好趋势没有改变。

第三，从资金角度，如果说2020年赛道股投资深入人心，2021年可能是性价比投资风格更为占优，医药板块内部有如此多的估值增速合理乃至于低估的公司，不可能没有资金关注。

所以我们对于医药板块不悲观，但是2021年研究的深度和细致程度会要求更高。

流动性拐点出现

高估值是很难维系的

问：今天我们的主题是在不确定中寻找确定性。之前定位确定性，市场常常从估值或者基本面出发，但现在似乎整个市场中相对基本面优秀的行业个股都很贵，该如何选股呢？

辛晨晨：我在组合管理上会做风险管理，不是频繁的择时，但如果面对系统性风险我们还是希望管理上能够更加谨慎。2020年许多一线行业龙头的估值确实透支了未来的盈利空间，一旦流动性拐点出现，我觉得高估值是很难维系的。

所以选股上，今年我会以防守为主，核心仓位以高分红的股票为主，卫星仓位会继续挖掘盈利增速能持续超预期、有打破现有估值天花板可能性的优秀公司。

易小金：的确目前大家公认的核心资产估值都很贵，我们可以将核心资产理解为市场关注度和机构认可度都很高的股票。今年我们不妨去看看市场关注度不高但已经有机构认可度的公司，或者说市场关注度较高但机构认可度还不高的公司，这里面可能会存在一些预期差。

另外，如果核心资产回调到适当的程度，这些公司毕竟是经过历史检验的，在合适的估值水准下还是可以配置的。

如何看待指数基金

问：这两年主动管理的权益基金相较指数基金表现更为强劲，针对这一点你怎么看？

辛晨晨：指数基金是一种投资工具，当我们希望获得市场或者行业的平均收益的时候，我们会选择它，所以投资指数基金是一种购买β的行为。

很多投资者会定投指数基金，但是因为A股市场的风格和行业轮动比较快，所以长期投资指数其实是需要我们对风格、对行业有自己的判断，只有能维持长期可持续盈利的板块才可以获得不错的收益。

而投资主动管理的权益基金，我们购买的是基金经理的alpha能力，我们希望基金经理相对市场平均收益能够有超额收益。所以主动管理的权益基金管理费高一点，相当于委托基金经理去全市场多行业帮我们选择能长期持有穿越牛熊的个股。

2019年、2020年市场涌现了很多比较优秀的基金经理，但是对于主动权益类基金经理，我们必须拉长考核周期，那些能穿越牛熊周期的基金经理更值得大家关注。

如何把控估值风险

问：许多发展较为成熟的行业目前的行业分化都愈加明显，资源不断向头部集中，但头部公司的估值也随之水涨船高，对于投资端来说该如何去把控估值风险呢？

易小金：这个问题也是我们一直在反思、一直尝试去优化的。一方面，我们要看到这些龙头的上涨是有基本面支撑的，它们的市场份额在提升、业绩增速超越行业、资源要素禀赋例如人才资金也在向它们集中。但同时，我们也要考虑历史的进程，也就是说很多公司的成功也有很大的时代因素。

因此，对于你所说的风险，我有以下几点思考。

第一，我们要去区分公司自身增长的α和行业增长的β，这两者不同组合条件下的公司应该给的估值水准是不一样的，没有经历过行业阵痛期检验的公司不应该匹配过高的估值，我们应该尽量去找顺应时代β的行业中有自身很强的α能力的公司。

第二，我们要不断去比较，包括行业内比较、跨行业比较、国别比较、历史比较，去找到这一类公司的估值锚，这样的研究结论会更加踏实。

第三，我们要扩大视野，例如将宏观条件、股债收益比等指标纳入考虑范围，捕捉不同阶段下股价驱动因子的拐点，这样可以更好地洞察全局。

医药行业关注的几个方向

问：还有什么方向是医药行业值得关注的呢？

易小金：首先我想说医药行业不是一个单一行业，事实上它应该叫行业集合，里面包含着很多细分子行业，各个子行业的运行周期和景气程度差异较大，因此单纯看行业指数意义不大，更多地需要我们深入比较分析各个子行业。

我们认为驱动医药板块高质量增长的因素在强化，同时看全球主流资本市场，医药都是长期表现良好且牛股频出的板块，因此可以说医药的前途是光明的。具体到当下的医药板块，我们总结为两句话，叫“全面国际化，供需共繁荣”。

第一，医药板块的国际化势不可挡，疫情加速了这一进程，我们在研发外包、中低端医疗器械和耗材、原料药等领域已经实现了国际化，相关领域也诞生了国际上排名靠前的公司。

在下一阶段国际化将更为全面，包括中高端器械耗材、中高端仿制药（含生物类似物）、疫苗、创新药等领域都会加速或者取得突破。这一系列领域会诞生一批具有国际竞争力的公司。这就是我们一直讲的全面国际化。

供需共繁荣，这有两个层面的含义。

第一层是产业维度，我们通过HPV疫苗、玻尿酸等产品可以看出中国消费市场的巨大潜力，也看到有大量的未满足需求，因此可以说是这一系列领域是供给创造需求，我们相信随着优质供给的不断上市，还有大量的需求可以挖掘，这是一个典型的供需共繁荣的市场。

另一层是资本市场层面，随着科创板和注册制的推行，上市公司的结构也在发生剧烈变化，医药行业涌现了一批创新驱动的药品和器械公司，我们有更多的可投的优质公司，这为组合构建提供了新的选择。