来源： 中国经营报

本报记者党鹏成都报道

“江湖传闻，贵公司利用资金优势在期货市场呼云唤雨，是否属实？”近日，有投资者在董秘平台上，向桃李面包（603866.SH）发出如此提问。

就此，该公司回复称不存在期货业务。或许对投资者而言，更为关注的是公司实际控制人及其家族成员，多频次的减持股票、可转债等套现高达41亿元。是否因为控制人对企业未来信心不足，《中国经营报》记者向桃李面包董秘办公室发送采访函，截至发稿，尚未收到桃李面包的回复。

与此同时，桃李面包为了推动其全国化战略，搭建“中央工厂+批发”的生产模式，上市以来通过发行可转债、定增等累计股权融资23.57亿元。与之对应的是，累计现金分红18.87亿元。即使如此，记者注意到，虽然2020年桃李面包的营收和净利润出现双增长，但是截至去年上半年，其在全国的37个子公司中，有17个处于亏损之中，主要集中于南方的城市。

“从上市质量层面讲，桃李面包的基本面应该是稳定和优质的，上市几年来经营稳定，发展良好。”快消营销专家路胜贞告诉记者，桃李面包在上海、深圳、武汉、江苏等地亏损，一方面来自于面包消费场景的变化，尤其潮品烘焙食品层出不穷，使得桃李面包消费者出现断层；另一方面各大内外资烘焙品牌不断增加竞争地区的货架数量和产品开发力度，市场竞争激烈。

边募资边减持套现

据统计，自2019年以来，吴志刚家族已经实施了7轮减持，共计套现约36.34亿元。除此之外，其家族还减持可转债约5亿元，合计套现金额超过41亿元。

2月20日，桃李面包发布公告称，控股股东及视为一致行动人股票减持完毕。由此，公司创始人吴志刚家族持有桃李面包的股权下降到69.11%。

据统计，自2019年以来，吴志刚家族已经实施了7轮减持，共计套现约36.34亿元。除此之外，其家族还减持可转债约5亿元，合计套现金额超过41亿元。在2018年底，其家族持股比例为82.8%，总计减持13.69%。即使如此，吴志刚家族仍占据桃李面包前八大股东的位置。

至于减持的原因，公司披露称均为资金需求。不仅通过减持套现，而且吴志刚家族还持续抵押股权融资，让外界感觉缺钱。2月24日，桃李面包发布公告称，公司控股股东及实际控制人之一的吴学群质押的部分股权延期回购。不仅如此，吴学群质押的股权占其持股比例的24.40%。此外，吴志刚的质押股权占其持股比例高达57.95%，而吴志刚今年已经是86岁高龄。

天眼查系统显示，吴学群实际控制的48家企业中，主要是桃李面包旗下各地分公司，以及包装、餐饮公司；吴志刚参股控股的58家企业中，主要是生物科技、健康管理、食品等企业。包括其他家庭成员，也未见有投资房地产、金融等资金密集型企业。

就此，记者去函询问减持是否会影响未来企业信心，以及质押是否影响企业经营，截至发稿尚未收到公司回复。

就此，路胜贞认为，大股东作为企业核心层，对自己的企业发展状况感受最深，对企业的掌握、对企业的走向和对资本的走向也最为敏感，如果没有需要个人投资的新的大型项目出现，那么集体性的减持、套现动机大于个人对资金的需求，“在某种程度上讲，这就是对未来的把握性不足或者一种落袋为安的行动安排”。

但中国食品行业研究员朱丹蓬认为，当企业股价到了高位的时候，股东进行减持套现，符合利益最大化原则，而且排除用于其他板块的个人投资，同时也符合商业逻辑，符合大股东阶段性的需求。

此外，记者注意到，为推动公司的产能和全国化发展，目前桃李面包尚有包括四川、沈阳、江苏、浙江等四个项目正在建设，总设计产能高达14.98万吨。显然，这些产能的投资以及渠道建设等都需要真金白银的投入。为此，桃李面包自从2015年上市以来，除了IPO募资外，公司还通过定增、可转换债券等途径募资，加上首发募资等，股权募资总计高达23.57亿元，直接融资仅为0.84亿元。

但是公司历年的利润却被一分而空。其财报显示，2015年度至2019年度，桃李面包分别实施了每10股派发现金红利5.5元、3元、8元、10元、10元的分红方案，共计派发现金红利18.87亿元。在这期间，公司共计盈利26.21亿元，分红率为72%。其中，2019年，公司分红率更是高达96.24%。显然，作为控股股东的吴志刚家族也因此盆满钵满。统计数据显示，根据其8名股东持股比例，近五年总计分红约15.62亿元。

“这类例子非常常见，上市一方面为企业融得大量资金，一方面也是一场一夜暴富的造富运动。”路胜贞表示，桃李面包的控股家族一面提款，一面融资的做法，虽不能说是在圈钱，但可以看成是把经营风险抛给中小股民，自己尽量少或不承担运营风险的一种表现。

桃李满天下受阻南方

截至2020年上半年，桃李面包在全国的37个分公司中，仍有17个处于亏损，其中主要包括上海、深圳、武汉、江苏、浙江、厦门、南昌、泉州、海南等地，亏损额度从400余万到几十万元不等。

“两袋9元。”在成都的多个商超里，达利园的吐司面包片（8片装）正在促销，其货架的邻居往往都是桃李面包。记者注意到，春节前部分商超里，桃李面包也采用同样的促销方式，一般是短保面包（7天）在摆放三四天之后采取的促销。目前，桃李面包在超市里的个别小包装产品仍在进行买一送一的促销。

桃李面包此前发布的2020年业绩预告显示，公司实现的营业收入、归属上市公司股东净利润分别为59.63亿元、8.85亿元，同比增速分别为5.66%、29.53%，分别较2011年增长约4倍、5倍。由此，桃李面包实现了10年的持续增长。

“桃李面包的业绩持续增长，在于其推出短保的新鲜面包、新鲜直达，这个定位非常棒，”战略定位专家、九德定位咨询公司创始人徐雄俊认为，基于桃李面包的战略模式，未来发展前景才刚刚开始，发展潜力非常大，“还需要将全国市场做深做透”。

但是记者注意到，截至2020年上半年，桃李面包在全国的37个分公司中，仍有17个处于亏损，其中主要包括上海、深圳、武汉、江苏、浙江、厦门、南昌、泉州、海南等地，亏损额度从400余万到几十万元不等。此外，给桃李面包贡献利润超过千万元的主要包括哈尔滨、锦州、北京、大连、西安、成都等城市，显然，其主要业绩来自东北和华北市场。

为了及时止损，在今年1月份，桃李面包注销了深圳分公司，该公司2015年成立，截至去年6月底，公司净资产为-1492.59万元，净利润-330.26万元。此外，在去年11月份，公司同时注销了亏损的南昌和济南两家子公司，并对西安和天津的两家子公司减少了注册资本金。

“为整合资源、优化配置，提升资金使用效率。”公司如此解释。至于南方市场缘何亏损，以及未来有什么调整计划，截至发稿记者未收到公司回复。

在路胜贞看来，在上述地区，受韩日文化的影响，奈雪茶、原麦山丘、法爵音乐面包等无数以时尚为概念的潮品烘焙食品层出不穷，不断地将最具增长潜力的年轻消费者从商超转移到食饮店，使桃李面包的消费者出现断层，这种断层，越是经济发达地区越是明显。“缺乏消费新生力量捧场的桃李面包在南方市场的坪效就会降低，导致成本难与盈利成正比，这是多地亏损的深层原因。”路胜贞认为，另一方面麦趣尔、三全、克里斯汀以及曼可顿、宾堡等内外资烘焙品牌，也在不断挤压桃李面包的市场。

此外，朱丹蓬认为桃李面包作为东北企业，其烘焙的运营水平、产品的创新以及品质各方面是差于南方企业的，所以可以看到在发达的地区，桃李面包的市场表现以及市场竞争力是缺失的。因此，从其业绩分布不难看出，东北大本营以及内陆城市是它的核心，未来依托其自身的品牌效应和规模效应继续发展问题不大。

“但是如果说要取得创新发展，我觉得是很难的一件事情。”朱丹蓬认为，桃李面包从整体模式到渠道到产品，其可持续发展的核心竞争力并不是太强，只是有规模效应和品牌效应，但是在细分市场，它肯定会遇到比较强劲的对手。此外从企业中长期战略去看，随着全国市场不断地大浪淘沙，桃李面包更多会聚焦于其核心市场。

根据桃李面包财报，截至去年6月30日，公司已在全国18个区域建立了生产基地，同时建立了26万多个零售终端。另外，公司与永辉、华润万家、家乐福、沃尔玛、大润发等大型商超，以及区域性连锁超市红旗连锁、家家悦连锁、新天地连锁、比优特连锁等建立了合作关系。

但在路胜贞看来，从整体市场格局上讲，桃李面包的主要市场群还是在东北地区以及接近的华北、华东地区；西南、西北、华中地区对当地品牌接受度较高，对来自东北的桃李面包的接受度非常有限。所以就增长区间来讲，东北地区、华北地区潜力已经接近极限；华东地区，桃李面包通过收购兼并当地品牌方式获取增长的方式已经有限，年轻消费断层开始出现，流失性最大，渠道下沉的机会不像东北、华北那么有效；在西北、西南、华中地区，因为消费者集中度较低，当地的很多品牌更具有本土价格优势，桃李面包的竞争优势不是很明显。

“整体来看，桃李面包维持高速增长的几率不会太高，未来股票市场给予的红利也会降低。”路胜贞说。