来源：每日财报评论

建发股份 土地市场上大手笔“扫货”，看似意气风发，实则“打肿脸充胖子”。

“两集中”政策出台后，部分重点城市扩大住宅土地供应规模，房企拿地积极程度也明显提高。据中原地产数据显示，1月至2月份，50座城市出让土地金额约为5146.8亿元，同比增长30%。

其中，绿城、建发、融创、 招商蛇口 、保利、华润、万科、滨江等8家房企拿地规模超过百亿元。除常见的头部房企，拿地TOP10中还出现了新的面孔——建发股份。

2021年以来，建发股份拿地可谓积极，1月份夺下拿地第二把手，2月份又将多块地收入囊中。不同的是，头部房企手中的资金较为充裕，而建发股份的现金流已捉襟见肘，需通过不断发债来补充资金空缺，因而负债率也水涨船高。

《每日财报》注意到，建发股份之所以激进拿地，主要因为两大主业发展失衡，不得不将更大的资源转向房地产业务。房地产业务虽贡献营收较少，但毛利率远高于供应链流通业务，两大主业出现利润分化。

“两集中”政策出炉，建发拿地有多生猛？

今年2月24日，青岛市自然资源和规划局公告称，2021年将严格实行住宅用地“两集中”同步公开出让，即集中发布出让公告、集中组织出让活动，全年将分3批次集中统一发布住宅用地的招拍挂公告并实施招拍挂出让活动，引导市场理性竞争。

当日天津、郑州也发布相关对住宅土地集中供应的通知。网传还有19个城市分别是，北上广深和南京、苏州、杭州、厦门、福州、重庆、成都、武汉、济南、合肥、长沙、沈阳、宁波、长春、无锡。

“两集中”政策与此前公布的“三道红线”、“两道红杠”、“房住不炒”等政策构成楼市宏观调控一体化。“三道红线”与“两道红杠”主要针对房企与金融机构层面，降低房地产杠杆与投资热度；

“房住不炒”主要针对居民层面，各地政府出台“限购”与“限价”等措施，抑制投机炒作行为；“两集中”政策主要针对政府层面，合理增加住宅土地供应规模，稳住土地供应价格。

在“两集中”政策下，由于一年仅有3次拍地机会，大量的土地将集中竞拍，土地竞争程度降低，各地政府将尽可能降低拍卖起始价格。资本雄厚及融资成本较低的房企，能同期组织大量资金参与土地竞拍，获得更多拿地机会。

有分析指出，部分房企可能担心错过补仓的机会，从而产生土地“哄抢”现象。在此之间，建发股份旗下建发房产高溢价将多块土地纳入麾下。据中指研究院数据显示，2021年1-2月份，建发房地产拿地总额194亿元，拿地总面积128万平方米，拿地金额与面积分别排名第二位与第十位。

据悉，2020年1-2月份，建发房产拿地总规模不过19亿元，位居第48名，而在2019年同期在拿地TOP50排行榜上尚不见踪影。

在2021年拿地中，建发地产控股子公司益悦置业与融创共同竞得上海普陀区石泉社区一宗地，成交价格64.52亿元，溢价率达36.15%。益悦置业拥有49%的权益。

值得一提的是，针对该地块的高溢价，上海普陀区政府还第一时间约谈了融创上海及项目公司负责人，重申“房住不炒”基调。

负债率持续攀高，现金流捉襟见肘

建发股份在土地市场上大手笔“扫货”，看上去意气风发，实际是“打肿脸充胖子”。尤其是相对于绿城、融创等多家头部房企，建发股份并不具备资金优势。其多次高溢价购买土地，拿地金额甚至与往年净利润持平，资金从何而来呢？主要是通过发债获得。

3月5日，建发股份发布2021年2月累计新增借款公告称，2020年12月末，其净资产（未经审计）1189亿元，2020年末借款余额（未经审计）1088.49亿元。而2021年2月末，其借款余额1370.76亿元，累计新增借款282.27亿元，占上年末净资产的23.74%。新增借款中，280.45亿元为银行借款。

此外，建发股份于2月9日还获批向专业投资者发行公司债券和可续期公司债券，两项债券发行面值合计不超过200亿元。

建发股份负债率高企的形成并非一朝一夕，2018年至2020年前三季度，其资产负债率分别为74.98%、77.62%和82.76%。建发国际集团作为其房地产业务实施主体，负债总额从2018年的521.71亿元猛增至2020年上半年的1212.81亿元。

与此同时，建发股份现金流也开始捉襟见肘。2020前三季度，公司经营活动产生的现金流净额为－137亿元，投资活动产生的现金流净额为－48.21亿元。

对此，建发股份解释称，主要是由于房地产业务规模扩大，支付地价款和工程款金额增加；供应链业务营业规模扩大，预付款项和存货期末占用增加，导致经营性现金净流量较上年同期下降所致。

建发股份存货规模也已达到危险的地步。截至2020前三季度，其存货为2439亿元，占流动资产比例62.77%。2020年半年报对存货有所解释：主要由于报告期房地产业务开发成本和开发产品余额增加所致。

供应链业务毛利过低，押注房地产业务

在负债率攀高及流动风险增加的背景下，建发股份为何仍激进拿地呢？经《每日财报》研究后发现，除受“两集中”政策影响外，很大程度还与其两大主业发展失衡有关。

建发股份是以供应链运营和房地产开发为双主业的现代服务型企业。其业务起始于1980年，并于1998年6月由厦门建发集团有限公司独家发起设立并在上交所挂牌上市。建发房产旗下拥有港股上市公司建发国际（1908.HK），后者为建发股份房地产业务实施主体。

从行业分布来看，2018年至2020年上半年，供应链运营业务贡献营收为2359.87亿元、2870.44亿和1423.58亿，占比分别为84.17%、85.12%和90.36%；房地产业务贡献营收分别为405.79亿元、459.14亿元和154.15亿元，占比分别为14.47%、13.61%和9.78%。

供应链运营业务虽然贡献主要营收，但是运营成本高，毛利率极低。2018年至2020年上半年，供应链运营业务毛利率分别为2.88%、2.61%和1.65%；而房地产业务毛利率达35.37%、28.69%和29.09%。

这就导致了一个现象：营收占比90%的供应链运营业务，所贡献的利润远不及房地产业务。2018年至2020年上半年，供应链运营业务实现利润为67.93亿元、75.02亿元和28.92亿元，房地产业务实现利润为143.5亿元、131.74亿元、44.20亿元。

由此不难推论出，建发股份2021年以来突然大规模拿地，很大程度是将资源倾斜于房地产业务，从而进一步增厚利润，后续，房地产或成为建发股份重要的发展方向。

供应链运营业务营收规模虽大，但辛苦且获利颇薄，转向毛利率更高的房地产业务看似是明智之举。但其负债率已大幅攀高，资金链屡见危机。房市调整之下，后续建发股份押注房地产业务能否成功，《每日财报》将持续关注。