来源：全景网

如今，平均每两个国人就有一个为基金持有人，“基金理财不再只是口号，已成为人们生活方式的一部分。”

A股市场机构化、国际化加速，现在全市场公募基金管理公司超过140家，管理各类基金产品5000多只，总规模超过了13万亿，产品类型包括：股票、混合、债券、货币、QDII，近两年也不断出现创新产品。在机构投资者已占据资本市场绝对话语权的大时代背景下，个人投资者更需要理解前沿的家庭理财观。全景网带领投资者《走进基金》，各家基金公司经济学家、首席分析师、基金经理为您分享最新宏观经济与股市走势，助力您家庭理财和资产配置、把脉基金投资这点事。

以下为工银瑞信基金章赟：“量化视角下的中国市场状态”的观点。

复旦大学理论物理学专业博士，英国剑桥大学管理学研究生；2014年加入工银瑞信，现任指数投资中心总经理。

1、量化投资的历史和特点

首先，量化投资肯定是用一定的数学模型，并利用计算机的技术去实现投资理念的一种投资方法。量化投资的主要领域，大家可以看到，它包含了像选股、择时、统计套利、、期货套利、期权，包括现在非常热门的大数据，AI投资的智能算法，这些都归属在量化投资的领域当中。

它的投资发展也是比较新的一种投资方式，从1971年以来，海外量化投资一共经历了大概40年的时光，从70年代到90年代这样一个发展期，到2000年之后，特别是2008年，美国出现了大崩盘之后的一个空仓期之后，量化投资得到了一个非常迅猛的发展过程。现在量化投资所能管理的规模、所取得业绩的稳定性都是得到了一个比较大幅的提升，特别在美股的成熟度提高之后，量化投资基于大范围的统计套利，基于人工智能的AI投资算法，已经取得了非常好的一个业绩。可能大家知道，去年在美国取得规模基金风格化投资第一名的是一个人工智能的ETF，是用计算机选出来的ETF，没有基金经理，计算机是基金经理，这也是一个量化投资的比较大的特色。

量化基金在国内可能是经过两个阶段，第一个阶段可能只是指数型基金，这是得到了一个非常迅猛的发展，规模大概是由过去的十年从2000多亿增加到了6000多亿，量化策略类基金可能规模还是比较小的，可能现在还就是1500亿左右这样一个规模。

其实量化投资很简单，大家都是接受过高等教育的，其实它是基于一种统计样本的实践工作。比如说我们相信，这个策略胜率是55%，

那么我做一笔赌博的话，我赢率其实并不大，我很大的可能性是亏本的，那么我做十笔，我的效率就大很多，我赢的可能性就大很多，我做一千笔、一万笔、一亿笔，那你的稳定性，你这55%的胜率，哪怕你就51%的胜率，都必将给你带来非常确定的绝对回报。在人的智能当中是做不了的，但在计算机来说，这种简单的重复是非常容易的，大家可以想到，我们人只能一天看到一条K线，每天累积一个样本3000个股票每天累积3000个样本。如果是计算机，它每十分钟取一个数，每五分钟取一个数，每两分钟几个数，每一秒钟可以取五六个数，这样的话，计算机可以积累出人类所想象不到的巨量样本，在这样一个海量的样本中，大数定律起到了关键性的作用，大家可能都学过大数定律，当我在统计样本足够大的话，我这样一个微弱的领先优势，也就是说我可能胜率是51%，亏率是49%，哪怕只要是超过50%，那么我就必然会积累出一个非常稳定的超额收益或者绝对收益，这就是量化投资的本质。

2、量化投资策略的分类

量化策略的分类，我简单说一下，其实我们市场的所有收益都可以归结为α型和β型的收益，β型的收益来自于什么？来自于市场的上涨；α型的收益来自于什么？来自于对市场上涨的超越。这两类的收益，它们对应的量化品种是不同的，α型，比如说我要攫取绝对收益的话，我不管市场涨跌，那么我能得到的收益主要是通过像量化对冲策略、高频交易策略。如果是β型的话，那么我最简单的策略就是指数基金的跟踪策略。第三个就是α+β型的策略，我既想要α又想要β，那么我应该怎么做呢？就是smartβ策略或者指数增强策略，大家可以说可能是第三类最好，α+β，我什么都有，进可攻退可守，Smartβ，其实不见得，不尽然，每一种策略对应的市场是不同的，在单边上涨的市场上，比如今年第一季度，世界上所有的策略不管是α型的还是α+β型的，任何一个smartβ，任何一个指数增强，大家去看一下，今年一季度业绩都没有跑赢指数本身，那个时候是战胜不了指数的，也就是说大家在市场暴涨的时候，其实本身指数就是最好的策略，单边向上的市场。而如果市场是一个下跌市场，单边下跌的市场，那么什么样的α+β也好，什么的β也好，其实都是亏钱的，市场上最好的策略肯定是α型策略，也就是量化对冲策略或者高频交易策略，特别是这个时候基差如果不太大的时候，那么量化对冲策略肯定是个非常好的策略。

最后，如果这个市场上是震荡的，或者是小幅震荡向上的市场，类似于目前这样一个市场，那么smartβ策略，或者指数增强策略，这是最优的策略。所以说大家对于量化策略的理解，其实必须要看清自己，其实还是需要大家对市场的一个判断的，不是说α型的策略就是最好的。当市场大涨的时候，最好的策略毫无疑问是指数基金。如果市场是震荡向上的话，其实是Smartβ策略可能也是一个非常好的策略，只有在过去几年市场下跌的时候，如果大家在考虑到基差不是特别负的话，那么量化对冲策略才是非常好的策略，所以中国的量化对冲其实到现在为止不赚钱，也是这个道理。

3、量化视角下的中国市场状态

其实对量化策略的选择，必须结合自己对市场的一个选择，我们来看一下，在量化的视角下，目前中国市场究竟处于什么样一个位置，这也是我从一个简单的经济学周期理论，跟大家探讨一下。首先，宏观经济学当中有四个基本的经济周期，我这里写了三个，第一个就是著名的基钦周期，也就是存货周期，这个周期决定了短期的市场行为，大概在2到4年的这样一个短期周期，在中国非常明显。第二个周期是法国人提出的，也就是朱格拉周期，所谓的资本周期，大概9到10年，这个周期也是可以被印证的。第三个周期是所谓的库兹涅茨周期，在中国也是大家感同身受的周期，房地产周期，建筑业有关的房地产周期。刚刚我说了四个周期，其实在经济学当中还有更长的周期，就是康波周期，为什么我没写上去呢？因为即使按照最长的美国股市，我们取到的数据也就100年，其实我们覆盖不了它两个周期一个涨跌，所以这个周期是看不出来的。

几个周期的基本介绍，基钦周期平均长度是4.5年，规律性非常强，下跌阶段是6到9年，它的波动幅度是比较有限的，它的主要驱动参数就是存货，也就是企业的周期企业，经营的生产经营的周期。第二个周期，朱格拉周期，它的平均长度是九年，它的频率还会受到创新、贸易自由化的影响，典型的衰落周期是2到2.5年，这一个周期非常重要，对于每一轮经济革命来说，特别对于中国市场这样正处于第四次工业革命、5G时代，可能会是影响非常大的一个周期。第三个周期是库兹涅茨周期，平均长度18年，非常非常长，典型的衰退周期是3到5年，它主要是房地产的建造活动，对中国目前来看也是一个非常非常重要的周期，因为中国确实经历了长期的房地产牛市，目前这个周期处于什么状态，可能对于未来的中国股市也影响非常大。

既然我说了三个周期，大家可能对这三周期感觉不是很明显，为什么道理呢？中国市场的K线图，大家回忆上证综指每天的涨跌，就像一个心电图一样，涨涨跌跌、起起伏伏，哪里看得出什么周期，是吧？用眼睛是看不出来的，大家用眼睛是看不出来的。但是玩过收音机的都知道，近现代的收音机，大家去调频的时候，大家调到990的时候，声音清晰了，调到110.4的时候，声音清晰了，我调到某一个频率，当我和电波发出的声音发生共振的时候，你这个台就调到了，这就是傅里叶公式的本质。我们看看，中国到底有几个电台来给你们发出这样的中国股市的波，这是上证综指的同比序列，大家可以看到，当我调到两个频率的时候，一个是0.2844，一个是0.1133的时候，我得到了两个最大的分，两个最清晰的分，那么代表什么？把它倒过来，频率倒过来就是周期，第一个周期是42.2个月，第二个周期是105.8个月，非常漂亮的结果，一个周期就是基钦周期，也就是存货周期。第二个周期是什么？105.8个月，差不多对应9年，这就是朱格拉周期，也就是资本周期，也就是说中国有很明显的这两个周期，而且这两个周期对于中国经济的影响，对于中国股市的影响是最大的，因为是它们最高的两个分。刚刚我提到了三个周期，对于中国感同身受，念之再之的房地产周期——库兹涅茨周期怎么没有？为什么会没有？很简单，因为我们中国的数据最早是从1995年取到的，到现在寥寥二十年左右，刚刚覆盖了一个房地产周期，所以我们是不可能在这张图上找到那个台的。

我们看看美国，美帝国主义是怎么样的，美帝国主义在最低的地方，最靠近0的地方，大家看到89、42，跟中国差不多，最靠近0的地方有个227，他们一百年的标普500等比序列告诉我们，在227个月的地方还有第三个周期，这个周期就是房地产周期，大约除一下，差不多就是18年到19年这个样子。也就是说宏观经济学理论的三个周期，在中国、在美国都是正确的，确实有这三个周期，而且更重要的是这三个周期对于中国的资本市场，特别是对于股市的同比序列来说是最重要的三个分，是最重要的决定因素。

中国的股市是有规律的，并不是我们看到的心电图，用眼睛看是心电图，用计算机看不是心电图，计算机会告诉你们它的背后是三个载波，就像我们看到的一段音乐，它是负载在电波上的东西，它们背后的频率是由这三个频率的脉动交织成的。

4、未来半年中国市场大概率保持震荡或震荡上升

我们把这三个频率分解开来，当我用42位的高斯滤波，一百个月的高斯滤波、二百个月的高斯滤波，我把这三个频率分解开来，我们就可以清楚地去为中国经济，中国的股市来把脉，处于哪里？目前中国股市处于基钦周期的底部，也就存货周期的底部，企业盈利很差；朱格拉周期的底部，资本周期的底部现金流也很差，现金环境也不好；库兹涅兹周期的下行通道，也就是房地产周期的下行通道，我相信这三个结论跟大家对中国经济目前的感受是差不多的。

如果我抛开其他的因素，我仅仅用这三个经济周期，什么我都不考虑了，仅仅用这三个周期，其实我就可以去拟合一个二十年来中国上证综指的同比序列，这不是它本身，这是它的同比序列。大家可以看到，仅仅我用三个周期，我什么都不管了，我也不管企业具体的什么经营状况，其实也是非常好的能看出上证综指的走势状况，大家看到，周期描述得非常准，上涨和下跌的时点是描述得非常准的，涨跌幅其实描述的不是很准，这也是很简单的道理，因为大家调电波的时候，频率其实比音量要好调得多，音量就代表它涨幅，频率代表它的周期，在这种情况下，其实在我们标准的理论当中也是周期的稳定性要远远大于它的涨跌幅，所以我只能说未来可能涨跌是怎么样的，但是涨到多少点，跌到多少点，其实我们的理论并不能做出预期的。所以来看结论，利用三周期理论，如果对二十年的长期的上证综指的同比序列的表现后，说明中国股市当中三个周期是确定存在的，而且是非常非常重要的，是有它的指示意义的，利用三周期外推，我们可以刻划未来的规律。

结论就是三季度上证综指同比仍处于一个下行阶段，但是四季度之后可能会迎来一个两年左右的上升周期，也就是基钦周期见底之后，短周期可能会来一个比较大的发力阶段，但是涨幅不是很确定，这个结论就对应着我们现在这样一个量化策略的选择了。未来半年，中国市场大概率保持一个震荡或震荡向上的状态，不见得是向上，震荡或震荡向上状态。刚刚说到了，对于每一个市场状态来说，它选择的最优策略是不同的，如果我是单边向上的话，我应该选择β型策略，也就是买指数；如果我看它是下跌或者震荡下跌的话，我应该选择量化对冲的策略，应该去取α；如果是震荡向上的，比较偏乐观的震荡状态的话，那么我们对应的最优策略是指数增强，或者就是目前的smartβ策略。