《红周刊》特约作者 韩平

周四上午，12亿利02的成交价突然被一笔60手的成交价，从前一日的88.93元打到了65元，跌幅高达26.91%！对此，上交所在盘中迅速做出反应，自2019年08月22日11时08分开始暂停12亿利02交易，自2019年08月22日13时08分起恢复交易。

近期此类的债券交易出现的异常波动明显增多，也是在这样的背景之下，证监会重提公募基金设立侧袋机制的老话题。但是，这一机制会带来许多负面影响，基金公司还是慎用为佳。

侧袋机制优势显而易见

近日，证监会新闻发言人表示，证监会起草了《公开募集证券投资基金侧袋机制指引》（简称《侧袋机制》）并于9月1日前完成公开征求意见程序。侧袋机制指的是将基金投资组合中的特定资产从原有账户分离至一个专门账户进行独立管理的机制。原有账户为主袋账户，独立账户为侧袋账户。

所谓特定资产，就是诸如12亿利02这类因各种原因大跌导致的各种临时停牌的资产。统计数据显示，今年上半年，债券市场违约规模合计超400亿元，加上目前仍有为数不少的上市公司大股东质押率奇高，因此，后续市场特定资产的数量有可能进一步加大。侧袋机制最大的一个好处是暂时冻结风险资产的实际清算，避免在市场上产生多杀多的恶果。

在公募基金的投资组合中，一旦出现风险资产，一些机敏的投资者就会迅速提出赎回要求，而风险资产处于停牌的情况下，为应对赎回，基金管理人只能全力卖出其他品种来回笼现金。而侧袋设立后，这类资产暂时不加入清算，投资者只能按主袋资产净值清算，没有必要迅速提出赎回要求。

另一方面，这样也可以解决先提出赎回申请的投资者先拿到最好的资产价格的问题，因为大量赎回到最后引发的极端情况是，可以变现的资产都已卖光，剩下只有风险资产留给最后赎回，也就是客观上最支持基金公司的人。

此外，对侧袋资产要减免管理费，这对全体持有人来说也相对公平。毕竟买了一堆烂资产，连最基本的交易权都损失了，为何还收管理费呢？

侧袋机制的问题引发思考

但侧袋机制的问题同样多多。首先，根据规定，侧袋机制实施期间，侧袋账户应当停止办理申购赎回申请。这意味着，投资者想要全额赎回自己的基金份额并不可能。因为持有人的份额会被切分为两部分，一部分是侧袋份额，一部分是主袋份额。如果投资者买进好几只基金都出现侧袋的情况，在管理上非常麻烦。

其次，基金表现会出现失真的情况。因为侧袋资产无法估值，基金设立侧袋后，之后的净值表现将完全依靠主账户资产。在这种情况下，大量剥离风险资产的基金，业绩或许会扶摇直上，造成管理水平大幅提高的假象，不但容易对投资者带来误导，其他因为持有风险资产较少的基金产品，会因为业绩平稳导致排名下降。

再次，基金公司失去了解决特定资产问题的压力与动力。由于基金公司持有特定资产后，每天都要面对投资者的赎回压力，这样他们会有极大的动力将压力传导出去，令相关主体解决好特定资产的问题。之前就有基金公司大股东最终自己掏钱吃下特定资产应对基民赎回要求的案例，但设立侧袋后，赎回压力则迅速瓦解。

此外，证监会发言人表示，公募基金引入侧袋机制，还有一个考虑是为公募探索产品创新。这被市场解读为，公募基金可能要扩大投资范围，参与投资新三板等高风险产品。从海外市场的使用情况来看，曾发生过基金管理公司挪用侧袋账户中的资金、利用侧袋账户机制阻止持有人赎回等风险事件。

事实上，侧袋机制的实践早在2011年便出现，但是8年来都没有在公募中推行，一直停留在讨论或是无人关注的阶段；而目前证监会却突然将此库存文件提出来征求意见，值得投资者深思。

笔者与业内人士交流，比较一致的看法是：先赎占优的问题，基金公司可以通过一步到位降低估值的办法来解决，不一定要依靠侧袋。而侧袋的机制，在原理上更像一个风险安全阀，将特定资产关上了安全阀，对市场冲击减小了，对防止踩踏、避免情绪化的损失有好处，但也会降低管理者的“疼痛感”，是否会令基金管理者更加放心地买入风险资产仍需观察。■