2022年6月20日，中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布， LPR(贷款市场报价利率)为：1年期LPR为3.7%，5年期以上LPR为4.45%，均较5月持平。LPR保持不变，有其内在原因，展望三季度，LPR继续调整的可能性较小。（注：本文数据均来自wind公开信息。）

6月LPR报价不变

回顾自2019年8月改革以来LPR历次报价看，1年期LPR一共下调7次，累计下调61bp，5年期以上品种共下调5次，累计下调40bp。其中2020年4月LPR报价降幅为LPR改革以来降幅最大的一次，1年期降20BP，5年期以上降10BP。2022年5月是5年期以上品种下调幅度最大的一次，也是至今为止唯一一次单独下调5年期以上品种。

图1. LPR改革以来历次报价情况

资料来源：Wind，财通基金，2019.08-2022.06

在5年期以上LPR（贷款市场报价利率）创单次下调15bp最大降幅后，LPR报价不变符合市场一致预期。此前6月15日，MLF操作方面，央行也同样是等量操作，价格维持不变。

价格不变符合预期

本月MLF和LPR价格双双保持不变，主要或是以下三方面考量：

1）资金面宽松，宽信用效果待落地。6月中上旬，资金面整体依然宽松，利率变动有限，隔夜回购加权利率仍持稳在1.4%附近。因此，6月下调MLF和逆回购利率和加量投放的必要性不足；宽信用方面，央行此前已经连续三次降息，分别于2021年12月、2022年1月和5月连续下调1年期、1年期和5年期、5年期LPR利率。在持续降息后，尤其是5年期LPR大幅下调后，对加大实体中长期信贷投放力度，推动企业融资成本稳中有降。受制于疫情和地产影响，货币政策宽松的效果尚未完全显现，预计稳增长措施加码的前提下，企业信贷需求会进一步恢复，带动融资成本进一步下行。

图2. 资金价格自3月出来持续维持低位

资料来源：Wind，财通基金，2017.05-2022.06

2）MLF-LPR价格传导链条变化。LPR新的报价机制改革以来，推动LPR价格下调的主要是降息（OMO-MLF-LPR）和降准-LPR链条。而推动今年5月5年期LPR下降15bp的逻辑不同于此前降息。主要如央行一季度货币政策执行报告，2022年4月人民银行指导利率自律机制建立了存款利率市场化调整机制，自律机制成员银行参考以10年期国债收益率为代表的债券市场利率和以1年期LPR为代表的贷款市场利率，合理调整存款利率水平。存款利率定价机制转换以来，银行负债端成本显著压降，作为银行负债的主要项，存款成本压降会更能让银行直接感受到负债端成本下降，通过降低MLF利率进而传导至LPR利率下调的必要性也随之下降。而且在上月刚刚大幅下调5年LPR后，本月连续下调的可能性也较低，同时调整MLF利率的必要性也随之下降。

图3. 宽货币先行，宽信用跟进

资料来源：Wind，财通基金，2014.11-2022.06

3）5月金融数据和经济数据正在好转。5月金融数据重磅出炉，新增信贷、社融显著回升。M2增速11.1%，社融增速回升至10.5%。从信贷结构看，虽然房地产相关融资仍受限，但实体企业信贷较为旺盛，票据融资成为一大支撑，未来预计维持高位。从5月经济数据略好于市场预期，工业回正（好于市场预期-0.1%）、消费降幅收窄-6.7%（前值11.1%），受房地产拖累，固投回升超市场预期仍低于前值，环比增长0.72%；失业率较前值回落0.2个点至5.9%。5月出口增速强劲，随着疫情好转和宽信用持续发力，宏观经济将进一步回归正常轨道。

三季度LPR会下调吗？

政策重点仍在宽信用疏导。二季度经济在疫情和房地产的拖累下，下游有效需求不足。通过连续降息、降准和上缴结存利润，货币供应速度持续扩张，市场资金供应充足。下一阶段货币政策重点仍然是疏通传导机制问题，恢复主体融资需求，驱动资金脱虚向实。在宽信用、宽财政双发力下，我们预计三季度社融增速或将维持较高位置。

图4. 资金供求和价格决定的内在因素

资料来源：财通基金

如果下游宽信用疏导效果显现，LPR短期利率短期进一步下调的可能性或就不大。除非三季度宽信用效果不明显，但综合疫情发生后的一系列稳增长政策看，我们认为宽信用效果不佳的可能性不大。从海外看，三季度美联储仍是强加息进程，虽然美联储的政策取向不足以掣肘国内货币政策，但正如央行所说，会“密切关注主要发达经济体货币政策调整，以我为主兼顾内外平衡”。在5月下调首套房房贷利率下限20bp和大幅下调5年期LPR利率后，多城房贷利率已大幅下降。

贝壳研究院的数据显示，6月，贝壳研究院监测的103个重点城市主流首套房贷利率为4.42%，二套利率为5.09%，分别较5月回落49个、23个基点，再创2019年以来新低。而且从近期房地产和汽车成交数据看，一直疲软的居民端贷款数据预期有较强支撑，叠加企业贷款维持较大规模，共同推动6月信贷的扩张。

图5. 30城房地产成交面积和汽车销量改善

资料来源：Wind，财通基金，2021.02-2022.06

票据利率也回到正常水平，中枢较5月明显上移。三季度随着疫情好转，预期信贷和社融数据高景气持续。

图6. 票据转贴利率中枢较5月显著抬升

资料来源：Wind，财通基金，2021.01-2022.06

综合而言，伴随着国内疫情得到控制，动态清零+常态化核酸护航下，我们认为基本面修复较为确定，而此前较为关注的房地产变量如果有持续性的消费好转，叠加汽车托底消费，以基建和制造业为主的投资端继续发力，信贷需求有来自基本面的支撑；在信贷扩张保持较高增长的前提下，在“以我为主、兼顾内外平衡”的政策取向下，三季度LPR调整可能性存在，但我们认为下调幅度和概率可能不大。

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