养老FOF和普通FOF有哪些区别？投资者如何选择FOF基金？FOF基金经理如何筛选优质基金？当前A股市场和港股市场的投资机会和风险在哪里？创金合信基金FOF投资一部负责人、创金合信宜久来福FOF基金经理尹海影5月25日参加中国基金报《投资热点说》栏目直播，分享相关思考心得。

尹海影：创金合信基金FOF投资一部负责人、创金合信宜久来福FOF基金经理、创金合信群力MOM基金经理，麻省理工大学金融学硕士，具有11年国内外资产配置经验，曾就职于摩根斯坦利、富达基金等机构从事多资产与资产配置工作。2017年至2019年任广发基金资产配置部总经理助理，负责资产配置方向的投研管理工作。2020年2月加入创金合信基金。

精彩观点：

1、养老FOF是在普通FOF稳定运行之后推出的更进一步、更具针对性的产品类型，可以看作是普通FOF的增强版，具有标准化、策略化的特点。

2、FOF基金是一个风险收益特征特别明确，而且辨识度很高的产品类别，这也是FOF产品被选为养老目标投资基金的一个很重要的原因。

3、选择FOF基金，建议投资者根据自己的风险水平，在匹配的风险档位中选择业绩长期稳定，且风险收益特征满足自身需要的产品。

4、我们往往通过定量与定性相结合的方式筛选优质的基金。在通过定量化、确定性的基金运行品质的分析基础上，将定性的基金研究交流的结果也纳入其中，从而选出长期品质优秀，投资原理清晰的基金。

5、今年是一个股票资产和债券资产都在相对较高的水平开年的年份。股债双重受压的市场环境，从历史来看，持续的时间并不会特别长，所以在进行FOF投资的过程中，可充分发挥FOF产品可以在多资产类别均衡配置的特点。FOF产品具有分散配置和风险管理的能力，因而今年我在管理FOF产品中将防范风险和分散风险作为主要目标。

6、当前进行基金投资的时候需要注意两点：一是市场在相对较低位置的时候，并不一定就是安全的。当市场处于低位的时候，需要注意规避价值陷阱。二是市场在相对较高位置，出现较大波动的时候，不一定是危险的。我们发现，当市场处于风险较大或者相对多变的环境中，优质资产的数量往往较少。因而集中投资于优质资产或者优质基金，比在全市场广撒网，进行盲目、无效的分散，可能会起到更好的效果。

7、当下我比较关注A股市场两个方向的投资机会。一是关注与政策环境、市场流动性环境相匹配的，具备价值特性或者价值安全边际的方向。基于目前市场风险还没有完全出清，因而价值品种的安全边际比较宝贵。二是高端制造和新兴经济领域中的优质企业。

8、目前港股市场处在低估水平，有一些具有长期生命力的互联网企业，其投资价值已进入值得关注的区间。但同时一定要注意，港股和美股联动，美股目前处在利润和经济运行状况的风险确认期，对港股也会造成影响。

以下为详细内容，分为三大部分十个问题。

一、养老FOF基金相关的文件解读、养老目标FOF基金和普通FOF基金的区别

1、问：提到FOF投资，大家会联想到养老话题，近期国务院办公厅发布《关于推动个人养老金发展的意见》，请对该文件做个解读？

尹海影：目前在试点推进的个人养老金制度，是对中国当前养老金管理体系的补充，是一个有别于传统的养老保险制度。目前中国有作为第一支柱的社保基金、第二支柱的企业年金，而养老的第三支柱就是个人养老，指个人通过特定的养老基金账户，进行长期的为适合个人养老目标而进行的投资，它往往通过特定的养老账户进行，在一定程度上享受税收优惠。

同时，个人养老金制度是一个完整的养老账户体系投资的制度，从产品的选择、养老投资的过程看，都是有别于传统的养老体系。

2、问：养老目标基金多为FOF产品，同样是FOF，养老目标的FOF和普通FOF有哪些区别？

尹海影：养老FOF是在普通FOF稳定运行之后推出的更进一步、更具针对性的产品类型，可以看作是普通FOF的增强版，具有标准化、策略化的特点。

相对于普通FOF，养老FOF在两方面有明显的进步或者差别。第一是标准化程度方面，养老FOF往往会规定产品的策略类型，比如采用目标风险策略或者目标日期策略，有针对地为投资人进行养老的理财和养老的时间规划。第二是可投资的品种方面，养老FOF对可投资基金的范围有更严格的要求，规范了底层基金标的品质，相应地决定了所采用的投资策略的风险水平，从而能实现运行结果的稳定性和长期可持续性。

3、问：养老基金入市，是否具有带动一波长牛市的可能？

尹海影：我认为较为客观的结论是：养老金入市是不是一定能够带动一波长期的牛市，这个不为可知。但是有一点我们是可以确定的，像养老基金这样追求稳定增长特征，具有长期属性的资金，持续流入A股市场，会为市场的持续高质量发展带来一股不可小视的力量。

养老基金入市和长期牛市的关系，如果从全球养老基金和股票市场发展过程看，存在养老基金发展得好的阶段，通常与该国股票市场长期慢牛同步。所以从历史看，养老金入市和一波长牛是具有相关性的两个事件，我们不禁猜测，当我们的养老金入市的时候，是不是会带来一波长期的牛市？

对此，我们需要通过客观、严谨的思维方式去看待。中国的A股市场是一个波动性较强的市场，从一个小的新兴市场起步，成为具备万亿成交量，或者说具备极大市值的市场。但发展的过程中，市场的波动性并没有大幅度的下降，说明参与资金的存量特征明显。此外，机构化程度尽管在逐步提高，但是相对还处在一个较弱的状态。而养老基金久期比较长，养老金入市，从资产负债相匹配的角度，这笔长久期资金会更偏向于长期投资、价值投资，一定程度上需要甄别出优质的资产来进行长期投资。

当养老资金入市，一旦这类资金总体的体量足够大，投资目标偏向于稳健和长期，这些资金在实际投资时更有可能选择具有稳定增长品质的资产，而这类资产一定程度能够起到抑制波动的作用。

二、投资者如何选择FOF基金、FOF基金经理筛选基金、FOF投资策略

4、问：通过阅读FOF基金的相关规则，感觉FOF基金条款比一般基金要多。如果不是专业人士，应如何挑选FOF基金？

尹海影：纵观FOF基金在全球30年的发展，FOF基金是一个风险收益特征特别明确，而且辨识度很高的产品类别，这个也是FOF产品被选为养老目标投资基金的一个很重要的原因。

普通投资人去看FOF基金的合同，会发现确实条款要比其他的基金产品多，但是条款众多，并不是为了让FOF产品变得更复杂，或不可理解。

第一步，要明确自己的风险水平，能够承受什么样的风险，了解自己需要什么风险收益特征的产品。第二步，确定了自己风险水平的投资者，可以直接从FOF产品类别（股票型、混合型、债券型等）着手，不同产品类型有不同的风险收益特征，再看看是什么样的策略特点，在匹配的风险档位中选择业绩长期稳定，且风险收益特征满足自身需要的FOF产品。

5、问：目前市场基金数量众多，有人说选基金就是选人，FOF基金经理会从哪些维度筛选基金？背后的选基逻辑是什么？

尹海影：FOF基金经理的选基过程，因投资策略和基金经理不同而各有差异，是在对基金的投资风格与投资方向深入理解的基础上进行的具体化工作。我们往往通过定量与定性相结合的方式筛选优质的基金。在通过定量化、确定性的基金运行品质的分析基础上，将定性的基金研究交流的结果也纳入其中，从而选出长期品质优秀，投资原理清晰的基金。

所谓好的基金，就是长期优质生存的产品，可以从三方面考量。一是基金经理以及其投资策略层面，他对于市场和投资方向的积累是否足够深入，是否具备长期稳定超越市场的能力。二是基金公司层面，它的研究力量、营销力量和技术力量是否给基金经理提供足够的支持。三是市场层面，一定程度上来自于宏观经济环境，来自于中国各行各业的发展，也就是说，在好的方向、好的领域，好的赛道才可能会诞生出好的基金产品。

接着，我们会把市场中的优质基金进行详细清晰的分类，再针对不同的类别设计与此相契合的定量研究指标、研究方法，对基金的风险、收益、波动等特征进行详细计量。

对于表现出优秀品质的基金产品或者能够产生优质基金的投资方向，当基金产品的长期业绩与其投资理念、投资逻辑相契合，我们会认为该基金具备了长期的可持续性。

6、问：FOF投资策略以大类资产配置为基础，当前如何进行大类资产配置？

尹海影：今年是一个股票资产和债券资产都在相对较高的水平开年的年份。今年年初，我们意识到无论是FOF产品投资还是普通产品投资，今年都会是面对压力的一年，因为各类资产都存在一定程度的价值高估，或者处于承压的状态。

股债双重受压的市场环境，从历史来看，持续的时间并不会特别长，所以在进行FOF投资的过程中，可充分发挥FOF产品可以在多资产类别均衡配置的特点。FOF产品具有分散配置和风险管理的能力，因而今年我在管理FOF产品中将防范风险和分散风险作为主要目标。

具体看，在年初高点向年中低点的过程中，我采用合理的分散方式和对前期处于低估的方向进行布局，以降低投资组合的风险。

站在当前市场，经过前期一段时间的调整，引起市场回调的一些因素，无论是境外的地缘政治环境，还是境内的经济运行、流动性环境，正在发生一些变化，这些变化逐渐被市场各方理解和吸收；同时，我们看到一些具备长期性价比、与中国产业的长期发展方向相匹配的投资领域，正逐渐呈现长期的配置价值。也就是说，低估值且拥有高品质的方向值得大家重点关注。

同时，目前投资布局过程中，需要重点关注三个风险点。第一是不能用历史推演未来。每一次市场的外部环境变化都对应了具体资产逻辑和底层结构的变化，需要重新审视，找到未来价值高的领域，不能盲从历史上的赢家。2019年、2020年、2021年连续三年好的结构性行情，市场呈现出一批好的资产和好的投资方向。而在每一次市场出现了比较明显的结构性变化，并且从底部开始重新选择未来走向的时候，不能够简单将历史中成功的方向、成功的产品作为未来的赢家去进行盲目的投资，而应该进行详细的分析，重新选择出在未来的市场环境当中，可能会具有相对比较优势的方向。

第二是不宜过于冒进。当前市场经过一定调整后，虽然一些资产性价比较好，但还有未出清的风险，投资的风险承受上应当审慎。我们需要以敬畏市场、敬畏风险的心态，通过一定的投资策略，以巧妙的方式来承担风险，逐步布局更好的投资品种。

第三是注意稳健性资产可能存在的下跌风险。债券等一些相对稳健性资产，在今年震荡的市场环境中，获得了较多资金注入，加上去年以来的经济变化和降准降息等政策，其估值也处在了较高的位置，因而存在一定的投资风险。

概括说，当前投资时需要从大类资产配置的视角，审慎看待各类资产的相对性价比，分析各类资产实际的估值和所对应的风险。

7、问：当前布局基金的风险点有哪些？

尹海影：当前进行基金投资的时候需要注意两点：一是市场在相对较低位置的时候，并不一定就是安全的。当市场处于低位的时候，需要注意规避价值陷阱。市场下跌过程中，一些好的资产被错杀，同时也会让本身确实存在问题的资产，充分暴露自己的问题，从而使得它的估值处于较低的水平。在当前环境中，投资人更偏向于投资低估值或偏向于价值的产品，同时我们也可以看到，今年以来整个公募FOF产品的持仓，价值型基金的配置比去年和前年多。当我们选择配置低估值品种时，一定要注意是不是真正的高安全边际，是不是真正具有了长期反转可能性的低估值，而不是因为前期市场风险的骤降，使得原本存在的价值陷阱出现了一定程度的暴露。

二是市场在相对较高位置，出现较大波动的时候，不一定是危险的。当市场的波动比较大的时候，投资者倾向采用分散投资的方式。分散投资本身是资产配置的一个基本原理，是实现预定投资目标的一个策略。我们发现，当市场处于风险较大或者相对多变的环境中，优质资产的数量往往较少。因而集中投资于优质资产或者优质基金，比在全市场广撒网，进行盲目、无效的分散，可能会起到更好的效果。

8、问：如果要布局主动权益基金，应该采取何种策略？

尹海影：我们可以从两个角度来思考这个问题。一是与过去三年相比，今年的权益投资受宏观环境影响比较明显。今年以来个人投资者在权益投资上承担了一定的损失，可能并不一定是因为他选择了不正确的赛道或者不正确的主题，而是因为外部的一些因素，比如地缘政治、美联储加息等对权益资产造成了一定程度的压制，使得高估值的权益资产有一定程度的回调。

在股票资产定价中，地缘政治或宏观经济因素不是快变量，而是慢变量。在慢变量持续发酵和被市场消化、吸收的过程当中，市场会出现一定程度的波动。因而采用阶段性定投的方式，逢低投资，可能会比一次性在单个方向、单个维度投资的效果更好。

二是，从中国内生经济环境出发，从各个产业、各个赛道的基本面运作情况来看，虽然当前的宏观经济处在一个相对较弱的状态，但是我们能够看到一些公司具有强大的科技创新能力和市场渗透能力，仍然在产生非常好的现金流和盈利。同时这些资产估值目前处在比较合理的状态，可以进行一定程度的介入。

三、A股和港股投资机会分析

9、问：市场经过一轮下跌后，上证重回3100点区域，请问A股调整是否到位？最黑暗的时刻是否已经过去？当下更关注A股市场的哪类投资机会？

尹海影：不论从 A股的价值和成长板块的估值分位差，还是从市场对于负向的经济环境变化和海外流动性变化的消化程度，今年市场经历了从极大值到极小值的变化过程，目前相比极小值也出现了一定程度的反弹。

在市场的估值体系和成长板块估值理念调整的过程中，市场对一些盈利好的企业关注度趋于理性和成熟，对应了市场在经历一次深度调整之后，对于估值合理性的反思和市场负向情绪的出清。从这个角度来看，我们认为最黑暗的状态可能已经过去了。

当然，未来市场环境还有一些风险和问题，可从两个方面来看待。一方面，从国内经济环境看，本身处于经济下行周期，加上今年疫情相比于年初大家的预期，实际要更为悲观一些。也就是说整个宏观经济的运行可能还会存在一定程度的往复变化，这在一定程度上也有可能会造成市场的波动。从经济运行层面来看，当下市场还并没有完全走出负向波动的区间。

另一方面，在去年的第四季度和今年的第一季度初，市场对于成长方向的一些板块偏向于乐观，当时市场普遍认为，无论是流动性环境还是企业本身的核心竞争力，应对成本上升的能力，应对市场变化的能力，相对来说比较强。经过今年以来市场的震荡调整，当前市场预期已较为合理，不像在市场最差的时候那么悲观，同时能更加客观地看待年初时认为的优质赛道、优质企业在市值上的分化。所以，我们认为市场可能还是会经历一定程度的震荡和波动，但波动的幅度和震荡的强度相比于前期要小。

而如果我们拉长投资的视角，置于一到三年的时间维度，我们发现不论是在4月市场给出的低点，还是在当前市场经历了一定程度的修复，从整个 A股的层面，市场的风险溢价相对来说处在一个比较有吸引力的位置，因而A股市场的长期投资价值在逐步显现。

当下我比较关注两个方向的投资机会。一是关注与政策环境、市场流动性环境相匹配的，具备价值特性或者价值安全边际的方向。基于目前市场风险还没有完全出清，因而价值品种的安全边际比较宝贵。二是高端制造和新兴经济领域中的优质企业。如果从更长的视野看待中国经济的发展方向，我们会发现过去几年，高端制造和新兴经济领域中产生了一批非常优质的企业。它们拥有较强的核心竞争力，以及在产业中的相对竞争优势，因而具备抵御宏观经济环境变化的能力。这些企业在今年的市场环境中仍能维持较为稳定的利润水平，业务经营模式和核心竞争力未受到市场影响，且处于较低的估值水平。

10、问：怎么看港股市场？

尹海影：概括说，香港市场对应了国内的一批品质不错的科技公司，尤其是互联网公司在行业的高速发展期时，国内一些优秀企业选择香港上市。目前港股市场处在低估水平，有一些具有长期生命力的互联网企业，其投资价值已进入值得关注的区间。但同时一定要注意，港股和美股联动，美股目前处在利润和经济运行状况的风险确认期，对港股也会造成影响。

香港市场确实有一批优质企业，值得大家长期投资。但是从2018年到现在，港股市场的投资机会呈现局部性、阶段性特点。也就是说，在一些阶段，港股市场作为一个整体表现较好。但是如果进入更长区间，或者对部分好的领域进行长期关注的时候，我们会发现港股市场的投资机会持续性相对会弱一些。

当前对于港股市场，需要重点关注两点：第一是港股市场处于值得投资人进行价值挖掘和筛选优质企业的阶段。香港作为亚太的金融中心，吸引了一批优质的内地企业，甚至是一批优秀的亚洲企业在香港上市。目前从估值、企业本身的成长属性和性价比来看，一些优质企业具备投资吸引力。从FOF基金投资角度看，当前有一些对港股环境比较熟悉的公募基金经理正在主动地挖掘港股的投资机会。

另外，我们也要注意到，港股市场是一个跟美股、A股市场存在一定程度联动的市场，它不是一个依存于单向经济环境，或者是单向市场发展的市场。因而，当下港股市场就体现出宏观和微观反向博弈的特征。刚刚我们提到在微观层面，港股市场中有一些具有生命力的企业，一些具有价值的企业，比如一些互联网公司、生物医药公司已经进入了一个极具价值的投资区间。但是当我们详细地去思考港股市场所载荷的市场风险的时候，我们又会发现美国经济目前处在高通胀、加息压力较大的环境，如果没有盈利和通胀实质性改变的因素支撑，美股短期可能会持续呈现震荡调整。而作为全球权益资产的风险定价风向标，美股表现会直接影响港股。所以从宏观角度来看，因为海外权益环境的不确定性，港股会有一定程度的波动。

基于港股存在宏观层面和微观层面的博弈，我们给出的建议是，如果投资者纯粹从股票指数或者港股市场的层面进行投资，需要审慎地关注投资的时间点，注意全球的权益环境对港股市场可能造成的影响和冲击。但从另外一个视角，低位定投的方式投资一些优质标的，或者相关的优质基金，在当前的环境有望帮助投资者捕捉港股市场中一些行业和个股的超额收益。