股市观点

摘要

10月A股市场波动较大，由于经济压力的加大，三季报业绩低于预期的板块及个股出现了较大幅度的调整。经过三季报的盈利预期调整后，我们判断市场对于经济下行的担忧基本结束，接下来一段时间主要取决于通胀是否继续超预期。近期发改委采用强力行政手段大幅压降煤炭价格，但我们认为进入冬季取暖季之后，能源供应是否紧缺才会迎来真正的答案。下游产品及农产品涨价我们认为也值得关注，这意味着明年CPI的中枢可能会抬升，如果通胀不再超预期，我们对年末行情相对乐观。回顾历史，经济承压期市场会给成长股更高权重，因此在年末以估值切换为主要方向的时间段，我们依旧看好以新能源为主的成长股。此外，我们建议关注目前还无法断言涨价已经结束的周期股。

三季度开始市场整体维持弱势，除新能源和周期等部分板块外，调整幅度较大。三季度经济持续承压，消费和房地产都出现了令人担忧的数据下滑。经过大致一个季度的预期调整，我们认为当前市场对于经济下行的预期已经比较充分，观察来看，经济暂时缺乏重拾上行的动力也是当前A股市场比较一致的预期。

10月最后两周是上市公司密集披露三季度业绩的时间段，经济承压及高基数导致业绩不及预期的比例较大，市场也因此出现较大波动。在调整过盈利预期之后，我们同样认为当前市场对于盈利下行的预期也已经相对充分。

近期，发改委强势调控国内煤炭价格，9月暴涨之后10月中下旬出现跌幅超过50%的大幅下跌，而欧洲天然气经过三季度暴涨后也出现了明显回调。相比国内经济，大宗价格和通胀趋势显然更难预测。由于10月对能源需求而言是淡季，短期的价格调整并不意味着供需结构的缓解和大宗价格的见顶。我们预计，能源价格和供需环境的真正考验将会在需求上升的冬季，而由于拉尼娜现象的影响，今年北半球冷冬概览较高。

10月10.7%的PPI数据是明显超过市场预期的，而这一数据抬升的主要原因是能源价格在三季度的上行。除此之外，全球性缺电导致工业金属冶炼产能停产，三季度工业金属也有不小的涨幅。10月食品价格同样开始出现上涨。众多因素叠加导致对通胀的担忧或将持续，甚至明年通胀可能存在从PPI向CPI传导的风险。因此判断，到明年4月的年报一季报之前，通胀或许会是市场最重要的决定因素之一。如果通胀预期不再升温，市场是可为的；但若大宗价格依旧上涨，同时PPI向CPI的传导变得更加顺畅，我们对市场的判断将更为谨慎。

图 1：PPI同比增速仍在持续创新高

资料来源：Wind

三季度能源价格的上涨导致全球通胀预期升温，全球国债利率均出现了一轮上行。我们认为，能源价格的大幅上行已经开始影响各国央行的决策，在通胀预期还未向下的情况下，预计政策很难出现明显宽松。近期，海外投资者对美联储和欧洲央行加息时间的一致预期正在大幅提前，从2023年才开始加息的预期前调至2022年年中。分析来看，当前加息预期的主要决定因素就是通胀预期，而通胀的决定因素仍是能源和金属等上游周期品价格。我们预计，冬季旺季来临后能源价格及市场的通胀预期仍可能存在大幅波动。

图 2：9月到10月中旬，动力煤价格接近翻倍

资料来源：Wind

图 3：尽管相关股票价格大幅波动，新能源金属价格一直在上涨

资料来源：Wind

图 4：中美十年期国债收益率近期均出现上行

资料来源：Wind

在通胀预期不再继续升温的前提下，我们认为A股市场年末行情仍是可以期待的，市场的主线或将会是估值切换。回溯历史，往年A股年末的估值切换行情大多都是当年高景气板块的延续，今年的主力大概率会是当前景气度最高的新能源，且经济承压期成长股稀缺性凸显。成长股之外，我们依旧建议投资者关注周期板块。我们预计全球的周期大行情仍没有结束，而9月下旬开始周期股的持续调整或是再度布局的好机会。

内容来源：兴业基金研究部

数据来源：Wind，兴业基金。

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