出品：新浪财经上市公司研究院

作者：浪头饮食/cici

2018年，管理层股票禁售解除后，吴氏家族便开启了套现之路。在不到4年的时间里，吴志刚家族通过股票减持、可转债减持、分红等方式，累计套现超65亿元。

管理层频频减持，股价持续下挫，连续6个季度“增收不增利”、多方竞争对手抢滩短保面包市场下，桃李面包能稳住细分市场龙头地位吗？

吴氏家族轮番套现 减持加分红累计套现超65亿元

2015年12月，桃李面包成功登陆上交所，2018年管理层股票禁售解除后，吴氏家族便开启了套现之路。在管理层禁售解除后不到4年的时间内，创始人家族已减持了9次，累计套现超43亿。

另外，吴氏家族还通过可转债的方式进行了大手笔减持。2019年9月20日，桃李面包公开发行可转债1000万张，吴氏家族中吴学群、吴学亮、盛雅莉及吴学东共计出资5.52亿元参与配售认购，占10亿元可转债的55.27%，后陆续出售套现。

桃李面包上市后，一直延续大手笔分红的习惯，2015年-2021年，桃李面包分别分红2.48亿元、1.35亿元、3.77亿元、4.71亿元、6.58亿元、6.8亿元、5.71亿元，其中更是超20亿元流入吴氏家族。

大手笔减持、大额现金分红入囊，吴氏家族日益坐稳沈阳首富的地位。在《2020福布斯中国400富豪榜》上，吴志刚家族以300.9亿元位列111位。

上市后数次大手笔减持，桃李面包的管理层难道是对公司未来发展没有信心？值得关注的是，在公司实控人吴志刚第九轮减持结束不到一周时间内，桃李面包就发布了2022年半年度业绩快报，营收同比增长9.06%，归母净利润下降3%，延续增收不增利的业绩颓势。管理层对公司发展前景是否充满信息，这份业绩快报或已给出我们答案。

增收不增利背后：艰难南下之路 华东华南多家子公司亏损、低毛利

7月18日，桃李面包发布2022年上半年业绩预告显示，该公司共实现营业总收入32.06亿元，同比增长9.06%；共实现归母净利润3.57亿元，同比下降3%。这份增收不增利的成绩单也绝非偶然，2021年第一季度以来，桃李面包已连续6个季度利润同比下降。

对于此次增收不增利的业绩表现，桃李面包认为原因主要在于部分原材料价格上涨、终端配送服务费用增长及去年同期公司其他收益、汇兑收益及理财收益高于本期。

事实上，除了以上原材料涨价、配送服务费等原因之外，公司利润规模缩水与其华东地区、华南地区、华中地区多家子公司经营状况不佳亦有着紧密的联系。

桃李面包从东北起家，以东北、华北、西南区域为收入和利润的主要来源，提供稳定的现金流保障，并进一步开拓华东、华中、华南区域。从公司2021年财报披露的重要子公司经营状况看来，桃李面包的南下之路并不顺利。

从地域分部来看，东北地区、华北地区、西南地区及西北地区仍是桃李面包创收、创利的绝对主力区域。其中，东北地区创收、创利最多，沈阳桃李、长春桃李、哈尔滨桃李、大连桃李2021年净利润均超出5000万，分别为19873.68万元、7094.64万元、6693.07万元、5568.94万元。

相比之下，华东地区、华中地区、华南地区多家核心子公司处于亏损状态，经营状况并不容乐观，如华南地区的海南桃李、东莞桃李2021财年分别亏损17.47.72万元、384.75万元；华中地区的武汉桃李亏损856.72万元；华东地区的上海桃李、江苏桃李分别亏损 1283.08万元。

同时，华东地区、华中地区、华南地区2021财年的毛利率分别为14.55%、12.24%、3.74%，远低于东北、西南、西北、华北地区。

多方因素影响下，公司2021年销售毛利率、销售净利率均不同程度下挫。

南下之路越发困难的同时，竞争对手也并未停止布局短保面包领域，除了曼克顿、宾堡、嘉顿等多年扎根南方的精品品牌，桃李面包或仍需接受来自连锁便利店、新鲜面包房等的挑战。内忧外患之下，桃李面包能固守住护城河吗？

长保面包巨头+新式糕点品牌+便利店三面夹击

桃李面包作为短保的产品，供应链优势便是公司最宽阔的护城河，“中央工厂+批发”供应链模式，使得桃李面包具备一定的先发优势。然而，随着本就具备供应链或销售终端布局优势的长保面包巨头、新式网红糕点品牌、便利店自有品牌入局，桃李面包的供应链优势也就没有之前那般突出。

除了要迎接昔日竞争对手曼克顿、宾堡、嘉顿带来的挑战，公司还要受众多老牌长保面包、新鲜面包房、连锁便利店的夹击。

首先，长保面包巨头的抢滩短保市场。2018年下半年达利食品推出美焙辰，2021年该子品牌依靠母公司的终端布局优势、渠道优势，单店盈利能力和市场份额快速提升，实现收入13.90亿元，同比增长33.5%。除此之外，盼盼食品也早已在2017年推出短保面包产品。值得关注的是，这些长保面包巨头，在营销渠道、供应链、品牌知名度等方面，并不输桃李面包。

其次，随着消费升级，网红烘培品牌如墨茉点心局、爸爸糖手工吐司、原麦山丘等，从商品包装、店铺空间，到品牌形象打造，都有别于传统印象的中式糕点店，成为大街小巷客流如织的美食圣地，俘获了众多年轻消费者。在烘焙消费升级场景下，桃李牌面包仅有的“性价比优势”、“新鲜优势”已难以像从前那般吸引年轻消费者。

最后，全家、7-11、罗森等便利店也纷纷推出自有短保面包品牌，加入竞争行列，凭借品牌优势及终端销售渠道优势，快速破局。

长保面包巨头+新式糕点品牌+便利店三面夹击下，桃李面包能否稳住当前市场份额，仍有待进一步观察。