来源：企观资本

证监会发布，证监会发行审核委员会定于7月7日审核上海紫燕食品股份有限公司（简称：紫燕食品）的沪市主板首发事项。

紫燕食品的主营业务为卤制食品的研发、生产和销售，主要产品为夫妻肺片、百味鸡、藤椒鸡等以鸡、鸭、牛、猪等禽畜产品，以及蔬菜、水产品、豆制品为原材料的卤制食品。紫燕食品IPO拟募资8亿元。

对比绝味食品、周黑鸭、煌上煌等国内知名卤味企业，紫燕食品在经营模式的规范性及成长性上受到了外部质疑。

主要客户已注销，供应商大股东违规交易遭证监会处罚

艾媒咨询发布的一份报告显示，即使在疫情反复的背景下，国内卤味行业规模仍保持了可观的增长速度，2021年中国卤制品行业的规模达到3296亿元，2018年—2021年复合增长率达到12.3%。

据招股书，报告期内，即2018年至2021年1-6月，紫燕食品的营业收入分别为20.02亿元、24.35亿元、26.13亿元、14.05亿元；净利润分别为1.23亿元、1.36亿元、3.88亿元、1.73亿元。

如果仅看数据，紫燕食品的经营业绩已直逼绝味食品、周黑鸭、煌上煌等国内卤味行业头部企业。但仔细分析紫燕食品披露的信息，投资者对这家公司的成长性和独立盈利能力提出了质疑。

对比绝味食品、周黑鸭、煌上煌发布的年报，2021年，“卤味一哥”绝味食品实现营业收入65.49亿元，同比增长24.12%；净利润9.81亿元，同比增长39.86%；市场占有率方面，2021年绝味食品在中国大陆地区的门店总数达到13714家，门店网络辐射面和覆盖面进一步提高。

周黑鸭2021年实现收益28.7亿元，同比增长31.6%；实现净利润3.42亿元，同比增长126.4%；市场占有率方面，2021年周黑鸭门店总数增长至2781家，进驻了全国267个城市，其中，华中、湖北、华南、华北、华东、华西的区域占比分别为18.9%、25.4%、18.8%、14.4%、13.2%和9.3%。

煌上煌2021年实现营业收入23.39亿元，同比下降4.01%；归母净利润为1.45亿元，同比下降48.76%；2021年煌上煌肉制品加工业有4281家专卖店，销售网络覆盖了全国27个省份、243个地级市。

相比之下，紫燕食品的销售收入则主要依赖华东地区市场，招股书显示，报告期内，紫燕食品在华东地区的销售收入占主营业务收入比例分别达到了74.49%、75.23%、74.81%和 74.11%。

也就是说，尽管紫燕食品的经营业绩并不差，但其市场占有率与销售市场的局限性却显而易见。

更加引起证监会与外部投资者注意的问题是，紫燕食品的经营业绩是怎么来的。

查看前五大客户情况可以看到，报告期内，紫燕食品的前五名客户销售占比分别达到了66.35%、66.58%、65.53%、63.97%，集中度较高，且前五大客户均为紫燕食品的经销商。

需要注意的是，紫燕食品的经销商，基本上都是其前员工的。招股书披露，报告期内，公司经销商实际控制人中有12名公司前员工，公司向前员工经销商销售金额占营业收入比例分别达到了89.23%、86.61%、84.44%和79.58%。

据天眼查披露的工商信息，报告期内，紫燕食品的前五大客户中，上海颛瑞餐饮有限公司的大股东赵邦华、南京金又文的大股东邓绍彬、合肥翔合食品贸易有限公司的大股东汪士龙、山东邦晟食品有限公司的大股东王君平都是紫燕食品的前员工。赵邦华曾任紫燕有限总经理，邓绍彬曾任紫燕有限南京区域负责人，汪士龙曾任合肥紫燕总经理，王君平曾任济南紫燕食品有限公司总经理。

紫燕食品前五大客户之一的武汉川蕊食品贸易有限公司，目前已被注销营业执照，丧失法人资格。

另外值得一提的是，紫燕食品的主要供应商之一——温氏食品集团股份有限公司的大股东温鹏程在2018年至2021年间6次质押温氏股份股权；2021年8月5日，温鹏程还因违规交易，遭到了证监会广东监管局的处罚。

赊销金额近20亿元，大量货物卖给了董事长夫人的兄弟

从招股书披露的股权结构看，紫燕食品是一个家族企业，钟怀军、邓惠玲、钟勤沁、戈吴超、钟勤川五人合计持有公司85.98%的股份并控制公司88.58%的表决权，并已签署一致行动协议，是公司的共同实际控制人。

其中，钟怀军为紫燕食品董事长，邓惠玲为钟怀军的配偶；钟勤川、钟勤沁为钟怀军与邓惠玲的儿女；戈吴超为钟勤沁的配偶，即钟怀军的女婿，1989年出生的戈吴超现为紫燕食品董事、总经理。

主要客户都是由前员工组成的经销商外，报告期内，紫燕食品还存在着大量实际控制人亲属之间的关联交易。

据披露，报告期内，紫燕食品向南京金又文、南京秀燕、南京易欣行、南京金易瑞等公司的销售金额较大。而查看这些公司的股权结构可以看到，南京金又文、南京秀燕、南京易欣行、南京金易瑞、杭州侍橙、杭州景桦均为紫燕食品董事长钟怀军配偶的兄弟邓绍彬实际控制的企业；郑州川燕、合肥贡燕则是紫燕食品董事长钟怀军配偶的姐妹的配偶谢斌实际控制的企业。

财务上看，近期紫燕食品应收账款增幅较大，2018年至2021年1—6月，其应收账款分别为 3084.28万元、2131.73万元、2199.16万元、5322.21万元。2020年1—6月，紫燕食品的短期借款骤增至5003.83万元。

值得注意的是，报告期内，紫燕食品向上述由前员工及控制人亲属组成的前五大客户，进行了规模较大的赊销。2018年至2021年1—6月，紫燕食品向上述前五大客户的共计赊销金额分为达到了13.29亿元、 16.21亿元、17.12亿元、8.99亿元。

尽管紫燕食品的主营业务收入呈上升趋势，但其综合毛利率却明显低于同行业可比公司。2018年至2021年1—6月，绝味食品、周黑鸭、煌上煌三家公司的综合毛利率分别为42.10%、42.69%、43.21%、42.53%，紫燕食品的综合毛利率仅分别为25.40%、25.46%、30.45%、27.09%。

紫燕食品的资产负债率长期处于高位，2018年至2021年1—6月，其资产负债率分别达到了58.84%、51.26%、54.35%、52.28%；而在偿债能力上，紫燕食品的偿债能力也弱于绝味食品、周黑鸭、煌上煌三家可比公司，报告期各期末，紫燕食品的流动比率分别为 0.47、0.62、0.79 和 0.66，速动比率分别为 0.34、0.49、0.67 和 0.49，绝味食品、周黑鸭、煌上煌三家公司的平均流动比率分别为 4.01、3.67、3.68 和 3.51，平均速动比率分别为 3.07、2.75、2.65 和 2.78。