转眼，2022年上半年接近尾声。回顾过去六个月，受疫情和外部冲击等影响，中国经济面临一定程度的下行压力，与之对应，央行“稳增长”政策频出。

那么，政策出台对债券市场的影响有几何？美联储的加息、全球发达经济的高通胀，是否会影响我国经济环境？近期权益市场的反弹，是否会牵连债券市场的表现？本期，我们邀请到华泰柏瑞固定收益部的基金经理王烨斌先生，为我们带来债券市场的深度解读。

王烨斌

华泰柏瑞固定收益部基金经理

•中国人民大学西方经济学硕士、法国图卢兹经济学院公共发展政策专业硕士。

•曾任中诚信国际信用评级分析师。2015年5月加入华泰柏瑞，目前担任华泰柏瑞增利、华泰柏瑞信用增利等基金的基金经理。

•2021年2月起任华泰柏瑞信用增利（A类164606）、华泰柏瑞增利（A类519519）等产品的基金经理，两只产品的近一年回报分别排名银河同类前1%(2/206)和前4%(10/279)。

排名来源：银河证券，分类：华泰柏瑞信用增利-普通债券型基金(可投转债)(A类)，华泰柏瑞增利-普通债券型基金(二级)(A类)，截至220624。

2022年以来，由于受到海内外部双重冲击，国内经济稳健运行的不确定性加大。市场表现也较为震荡，对此您是怎么看的？

王烨斌：2022年以来，经济运行面临了较大的内外部不确定性，市场表现反应的也是波动性的加大。要理解当下的经济和市场，有必要拉长时间轴，把我们放在一个更大的时代周期来考察，因为大部分时候我们对于短期变量赋予的权重比较大，反而对大周期方向性的改变不敏感。

过去三十年的时间实际上是一个地缘政治风险不断降低、科技快速发展、资本管制放松的全球一体化过程，中国在2001年加入WTO，获益于一个稳定的内外部政治经济环境，大量劳动力参与到全球市场，经济发展成绩举世瞩目。2018年以来，逆全球化的态势逐渐升温，新冠疫情发生以后更是如此，和全球化正好相反，未来我们大概率面临的是一个逆全球化、区域冲突和人口老龄化的世界，总体来说波动性和通涨水平都会有所提升。这是理解内外部环境的一个前提。

回到问题本身，金融市场一个重要作用是价格发现，理论上资产价格是未来现金流的贴现，当下资产价格会对未来现金流、贴现率水平产生反应。市场主体对未来的预期不同，有悲观也有乐观，市场因为分歧而产生买卖，最终在价格上就未来达成阶段性的共识。从这个角度去理解年初以来市场的大幅波动，那就是内外部环境的剧烈变化导致市场对于未来盈利（现金流）、利率水平出现了很大的变化。

2022年初我们认为今年投资需要重点关注两点，外部环境是美联储的加息和缩表，这会直接影响到全球的流动性；内部则是稳增长政策与疫情防控政策。俄乌冲突在春节后发酵并且持续至今，给全球经济体增加了通涨压力，并且将地缘政治风险快速推到市场面前。

因此复盘上半年的市场，截至4月末，市场定价了三次负面冲击，第一次是定价美联储加息和国内稳增长政策效果不达预期；第二次是定价俄乌冲突地缘政治危机；第三次是定价疫情管控政策，分别对应权益市场1月、3月和4月的指数大幅下跌，对应债券市场是1月的上涨，2-3月份回调，以及4月的反弹。从5月开始，疫情管控政策有所调整，上海逐步解封，权益市场出现了反弹，债券市场出现了一定的回调。

6月17日晚间，上海证券交易所、深圳证券交易所分别发布《可转换公司债券交易实施细则（征求意见稿）》及《关于可转换公司债券适当性管理相关事项的通知》2项文件，新增了一些限制。对可转债市场有哪些影响？

王烨斌：本次征求意见稿和通知主要是规范可转债市场的交易规则，进一步防范可转换公司债券的交易风险，对投资者的限制还是采取新老划断的办法。

征求意见稿和通知重点关注了异常波动交易，异常行为被明文列举：包括1）大额连续密集申报以维持价格或交易额；2）大额集中申报以制造异常波动；3）大额或频繁T+0。这几条都是炒妖债常见的手法。

短期来看，新规会对可转债市场有局部冲击，但对机构正常交易影响不大。之前传的可能提高交易费用、取消T+0这些都证伪，规范化的投资者管理长期来看是好事，一定程度上也是对个人投资者和机构投资者的保护。

根据美国劳工部数据，5月美国CPI同比8.6%创出近40年新高，引发海外市场疯狂通胀。美联储数据显示，6月宣布加息75bp，这也是1994年以来单次最大加息幅度。美债收益率大幅上行，2年10年利差逼近倒挂，各期限也与中债深度倒挂。中债的市场情绪和国内货币政策都造成了影响，对此您是怎么看的？

王烨斌：这个问题比较复杂，权当讨论。

首先中美现在处于不同的经济周期，不能完全进行绝对收益率的对比。美国在疫情后采取了大规模的财政和货币政策刺激，包括给居民发放现金等措施，疫情以后经济增长和就业市场恢复得不错，但疫情和俄乌冲突给全球造成了供应链间断和能源价格上涨的问题，因此美联储面临很大的抑制通胀的压力。国内情况则不同，本身经济还处于下行周期，面临的通胀水平不高，需要更多的政策刺激来重新启动经济。中美经济周期不同是收益率不同的根本原因。

两国利率水平差异造成的压力一定程度上会在汇率水平上体现，汇率因为涉及跨境资本流动，对股市、债市都会有影响。汇率水平的变动会是一个很好的观察指标。

近期，A股持续上涨，各大宽基指数均大幅反弹，是否说明估值牛市已经来临？对债市的投资情绪有什么影响？

王烨斌：市场近期的反弹可以视为一种修复，主要是利率水平的降低以及政策托底的催化。

无风险利率降低。央行通过宽松的货币政策，压低短端无风险利率水平。在极为宽松的流动性环境下，无风险利率降低传导至可转债市场和权益市场，通过降低贴现率的方式，修复市场估值水平。

稳增长政策托底。疫情的有效控制，加上国务院出台的33条政策托底加强了市场的信心，配合流动性促进了这轮修复。

市场修复到现在这个水平，需要验证的是政策的落地效果，能不能让经济重新恢复到原有的增长轨道上，企业的盈利水平和增长空间到底如何，所以我们也会持续关注二季报的数据。

回顾过去一年，权益市场给投资者带来“过山车”般的体验，对债券基金收益也较大的影响，您能给投资者一些建议吗？

王烨斌：对于个人投资者来说，最重要的一点是理解不同类别资产的风险收益特征不同，比如债券基金整体预期收益率低于股票型基金，但是波动也相对也会更低。

资金配置方面，我建议个人投资者通过了解不同产品的风险收益特征来最优自己的投资选择。个人可以根据不同的投资类别，按照一定的比例进行配置，比如随时需要用的钱可以放到货币基金；未来半年没有流动性需求的部分可以配置债券型基金；如果有好的风险承受能力，还可以去搏一搏权益类或者混合类。从稳定性和收益性上看，债券基金对于个人投资者都是一个不可或缺的配置品类。

在投资方法上，我比较建议采用定投的方式，比如按月来定投。因为对于投资来说，择时的选择是非常困难的，通过定投能够避免追涨杀跌，把投资期限相对放长一点，这样持有体验可能会好一点。

（注：定投是基金投资的方式之一，基金投资有本金亏损风险，投资须谨慎。定期定额投资是引导投资人进行长期投资、平均投资成本的一种简单易行的投资方式。但是定期定额投资并不能规避基金投资所固有的风险，不能保证投资人获得收益，也不是替代储蓄的等效理财方式。）

风险提示：如需购买相关基金产品，请您关注投资者适当性管理相关规定，提前做好风险测评，并根据您自身的风险承受能力购买与之相匹配的风险等级的基金产品。基金的过往业绩并不预示其未来表现，基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成基金业绩表现的保证。基金投资需注意投资风险，请仔细阅读基金合同和基金招募说明书，了解基金的具体情况。