来源：李超宏观研究与资产配置

内容摘要

>> 报告导读

5月16日，央行开展1000亿元1年期MLF操作（等量续作本月到期量）和100亿元7天期逆回购操作，中标利率均不变分别为2.85%、2.10%。央行未调降政策利率，我们认为是对国际收支及稳物价的权衡，但我们提示5月20日LPR报价大概率下降，预计幅度均为5BP，央行后续政策核心仍在宽信用，个人按揭贷款利率及企业中长期贷款利率参考5年期以上LPR定价，利率的调降有利于拉动信贷需求、助力宽信用。

大类资产观点：最大预期差在常态化核酸检测带来的人员流动提高，重点关注与之相关的航空、机场、旅游、酒店、餐饮等消费产业链。此外，继续看多稳增长链条如金融、地产、建筑、建材，也提示关注美债收益率见顶后成长股企稳向上。固收方面，预计此后10年期国债收益率在2.7%-3%区间宽幅震荡，三季度达到高点3%。

>> 央行未下调政策利率是对国际收支及稳物价的权衡

央行未下调政策利率，我们认为是对国际收支和稳物价的权衡。央行在5月9日发布的一季度货币政策执行报告中对货币政策的表述在“以我为主”的基础上调整为“密切关注主要发达经济体货币政策调整，以我为主兼顾内外平衡”，体现货币政策对内外平衡的考量。我们此前持续提示，二季度进入国际收支平衡重要观察窗口期，截至4月末，我国官方外汇储备31，197.2亿美元，环比减少682.7亿美元，受非美货币贬值及主要经济体国债收益率上行的估值因素冲击较大。我们经验判断外储警戒线为3万亿美元，一旦逼近警戒线，或扰动货币政策。当前中美利差持续倒挂，美元指数和海外经济体国债收益率暂未见顶，后续仍需持续关注国际收支状况。

对于物价稳定，央行近期已提高对物价的关注度，三季度是重要观察期。4月21日，易纲行长在国际货币与金融委员会（IMFC）会议上表示“中国货币政策的首要目标是稳价格和稳就业”，并提出“今年粮食生产和能源供应对物价稳定非常重要”，5月9日发布的2022年一季度货币政策执行报告中也明确货币政策“支持稳增长、稳就业、稳物价”，“密切关注物价走势变化”，体现央行已提高对物价的重视程度。4月CPI同比增速2.1%，我们预计9月CPI或大幅上冲存在突破目标值风险，央行对物价的关注度将逐渐提高。

>> 央行后续政策核心仍在宽信用

4月信贷、社融数据均大幅走低，央行在4月金融数据答记者问中提出“更好发挥货币政策工具的总量和结构双重功能，加快落实已出台的政策措施，积极主动谋划增量政策工具，支持经济运行在合理区间。一是稳定信贷总量。综合运用多种货币政策工具，保持流动性合理充裕，增强信贷总量增长的稳定性。二是降低融资成本。三是强化对重点领域和薄弱环节支持力度”。我们认为，当前货币政策仍以稳增长保就业为首要目标，维持稳健略宽松的政策基调，核心仍在宽信用，推动信贷和社融增长，尤其是4月较弱的信贷、社融数据意味着央行宽信用力度或有加码。央行近期降准落地、增设多项再贷款工具、推动银行降低存款利率等负债成本、降低首套房贷利率下限等措施均指向宽信用，同时，央行也积极推动缓解银行信贷供给的流动性、资本和利率三大约束，引导增加信贷投放。后续关注服务业贷款增量政策，及LPR调降的宽信用效果释放。

>> 预计本月20日LPR报价大概率调降

我们提示本月LPR报价大概率下降。5月9日央行在2022年一季度货政报告中提出“市场利率+央行引导→LPR→贷款利率”传导机制，该机制意味着在LPR报价形成中，市场利率起到重要的前瞻性引领及影响作用。4月初至今DR007持续低位运行，中枢明显下移，我们认为在上述传导机制下，市场利率大幅下行会对LPR有明显的牵引作用，且“央行引导”并非仅指“降息”，“降准”也可能包含其中，4月央行降准0.25个百分点也对LPR报价有引导作用，虽然央行并未下调政策利率，20日的LPR报价也有较大概率下降。我们预计1年期及5年期以上LPR报价均将有所回落，预计幅度均为5BP，推动宽信用。个人按揭贷款利率及企业中长期贷款利率参考5年期以上LPR定价，利率的调降有利于拉动按揭贷款及企业中长期贷款需求。

>> 权益资产预期差看人员流动带动消费产业链

权益市场方面，最大预期差在常态化核酸检测带来的人员流动提高，重点关注与之相关的航空、机场、旅游、酒店、餐饮等消费产业链。此外，继续看多稳增长链条，如金融、地产、建筑、建材，也提示关注美债收益率见顶后成长股企稳向上。固收市场方面，预计此后10年期国债收益率在2.7%-3%区间宽幅震荡，三季度达到高点3%，收益率曲线重回陡峭化。

风险提示

海外央行开启紧缩进程，中美利差倒挂，二季度是国际收支重要观察期，一旦逼近警戒线可能对我国货币政策形成扰动。