近日，证监会发布《关于加快推进公募基金行业高质量发展的意见》，意见强调了：加强投资者利益保护、强化长效激励约束机制、弱化规模排名、扭转过度依赖“明星基金经理”的发展模式、限制“风格漂移”、“高换手率”等博取短线交易收益的行为、严肃处理虚假承诺等。

事实上，对公募基金的监管确实到了刻不容缓的程度。据第三方统计数据显示，今年一季度以来，我国公募基金亏损合计高达1.33万亿。公募基金的资金来源是我国基民真金白银的投入，而万亿规模的财富蒸发无疑会对庞大的基民群体的消费偏好造成很大负面影响。

过去几年，所谓的“核心资产”和“赛道股”都被推升至在全球范围都属于高估的泡沫估值范畴，其中公募基金在其中起到了一定作用。可以看到动辄有公募基金集中在同一行业和方向“梭哈”以博取超额收益和业绩排名靠前，赌对之后迅速以此为卖点广泛宣传，吸引基民买入，产品规模急剧扩大，基金公司和基金经理因此可以收取高额的管理费和业绩提成。同时还出现了某些热门行业热门公司的前十大股东中有多家为同一基金公司产品的情况，一定程度上未顾相关基金持有的具体标的无论是概率还是赔率上均不足以支撑动辄上百倍的估值水平。

同时，行业注重短期排名的情况让相关坚持注重均衡持仓和合理估值水平的基金经理业绩持续跑输，从而形成“劣币驱逐良币”的现象。部分基金经理为了避免短期业绩跑输，因此被迫“抱团”，买入市场上估值极高，但短期涨势较好的个股，造成相关个股估值达到不可思议的高估水平。

高估值的另一面是对相关标的“预期”完全被打满，“确定性”和“景气度”并无“安全边际”，一旦遇到“灰犀牛”和“黑天鹅”等事件，非常容易形成业绩和估值的“戴维斯双杀”。预期一旦转向，市场根本无法为相关“梭哈”的庞大规模的基金提供有效的流动性，导致相关标的持续下跌，相关基金净值也大幅回撤，批量消灭基民所代表的中产阶级财富。

过去几年，我们可以看到我国公募基金持仓标的估值水平持续提升，早在2020年均已提升至较高水平，此后相关情况愈演愈烈。

以2019年、2020年、2021年股基冠军刘格菘、陆彬、崔宸龙为例，三者基本均以小规模基金集中于新能源、芯片等行业，靠着风格足够集中和激进获得当年股基冠军，此后三者管理规模均在短时间内暴增，并在今年均迎来大幅度回撤。由于基民大部分在其业绩跑出之后，经广泛宣传后高位买入，因此持有三者基金的基民普遍有较大幅度亏损。

公募基金的现有机制一定程度上容易鼓励“好赌者”以换取排名扩大规模，这严重伤害了基民利益，同时“劣币驱逐良币”效应明显，注重短期业绩排名的激励机制正在伤害整个生态。但行业也有“清流”。

张坤：顶部四次限购及分红 知行合一重仓优质资产

广发、中欧等基金在行业风格最极端的时候，坚持不限购做大规模，最后基民普遍在高位涌入接盘基金，最终普遍录得巨亏。作为对比，易方达的张坤无疑是圈内“清流”。

张坤作为行业最“顶流”，在彼时白酒行情最热时候，基金经理意识到行业过热，主动四次限购，防止不理性的基民在白酒行情的最高峰买入从而亏损，同时顶部大额分红。同时相关产品基金经理本人亦持有大量份额，显示出基金经理与基民利益一致；同时，在港股连跌三年后，张坤持续增加港股配置，显示了管理巨型基金左侧打够提前量的操作思路；最后，张坤亦并未仅仅固守自己在“白酒”的能力圈，他也在尝试买入泡泡马特这种可能复制乐高的高盈利新消费资产。

多次限购 防止基民高位买入 自持规模上亿

近年来“冠军基”均以小规模基金集中于新能源、芯片等行业，靠着风格足够集中和激进获得当年股基冠军，“赌赢”后管理规模均在短时间内暴增。大部分基民往往在其业绩跑出之后，经广泛宣传后高位买入，因此持有这些基金的基民普遍有较大幅度亏损。

和这些基金不同，张坤在白酒行情最热的时候相对保持清醒，基金经理做到了和持有者利益一致，其在顶部的相关限购措施有效避免了没有择时能力的基民在行情“过热”的时候涌入，最后有效的保护了大部分没有专业能力的基民不至于“高位套牢”。

2020年11月底，张坤代表基金易方达中小盘开始限购，基金限购5000元；2020年12月2底，易方达中小盘再次限购，限购金额进一步控制到2000元；2021年2月10日，易方达中小盘再次限购，限购金额进一步控制到1000元；2021年2月24日，易方达中小盘直接公告暂停申购；同时，易方达中小盘进行了大额分红，每十份基金份额分红9元，分红总额高达22.5亿元。

基金经理在白酒指数的顶部并没有为了继续扩大规模和收取管理费而继续不限购，张坤连续四次限购和分红的措施基本上说明了基金经理对后市的态度。值得一提的是，彼时中证白酒指数在2021年2月见顶至21663点，此后一路持续下挫。张坤连续四次限购及分红的行为保护了相当数量的基民没有高位套牢。

然而彼时虽然张坤的行为显示其已经对后市比较悲观，但是其管理的基金规模接近千亿，这一规模如果大幅度减持白酒股甚至会带崩整个市场，庞大的规模显然限制了基金的灵活性。易方达中小盘改名优质精选后，今年来亦录得20%左右的亏损，同时近一年最大回撤高达38.74%，本质上基金经理在明确可以择时成功的背景下，因为规模原因选择“躺平”，主动带领基民坦然面对回撤，显然也有损基民利益。因此巴菲特多次强调“规模是业绩的敌人”是非常有道理的。

不过需要注意的是张坤的基金本人亦有巨额跟投，显示出了基金经理努力保持与基民利益一致，这点也鲜有其余的基金经理可以做到。张坤目前在管的4只基金中，基金经理本人持有份额均在100万份以上，他对自己管理的基金长期重仓自持。

易方达中小盘为例，张坤在接手该基金后，基金经理持有基金份额就达到10-50万份。仅在2015年有所减持，持有份额降至0-10万份区间。此后张坤更是一路增持，2018年底至今一直持有100万份以上。张坤的行为显示了其作为基金经理利益与基民一致，同时很好的承担了受托责任。

知行合一重仓优质资产 努力拓展新消费等能力圈

在维护基民利益的同时，在港股连跌三年后，张坤持续增加港股配置，显示了管理巨型基金左侧打够提前量的操作思路；同时，张坤亦并未仅仅固守自己在“白酒”的能力圈，他也在尝试买入泡泡马特这种可能复制乐高的高盈利新消费资产。

香港市场在连跌三年后，估值水平已经逼近2008年金融危机时期水平，同期张坤持续增加港股配置，显示了管理巨型基金左侧打够提前量的操作思路。易方达中小盘2021年年报显示，其港股仓位已达近35%。

一季报显示，中小盘混合的前十大重仓股为招商银行、腾讯、茅台、五粮液、洋河、京东、泸州老窖、伊利、海康威视和香港交易所。张坤依然坚持长期以来采取的高集中度风格，前十大重仓股占比近80.5%。年报还显示，阿里巴巴、美团、网易、泡泡玛特等亦为其隐形重仓股。

张坤无论在A股还是港股，均持有的是我们生活中耳熟能详的优质企业。正如其前期在接受采访所言：“有时候，市场会低估这种很优秀的企业的连续成长，这些时间带来复利积累、不倒退积累的公司。不倒退是积累复利最重要的品质，不管对于公司经营和组合管理都是。你可能在这个时点看，它是合理甚至略微高估。但如果看三五年后的价值，它可能就是一个非常低估的状态，它本身还有自身价值的永续积累。市场很容易关注一、两年的业绩，不太关注企业经营的永续性。”

在坚持持有优秀企业的同时，张坤也尝试往新消费领域拓展能力圈。以泡泡玛特为例，年报显示，为中小盘第十四大重仓股，持股比例仅为0.73%，持股市值1.46亿。张坤对泡泡马特的持有应该是跟踪研究的阶段，显示出其拓展能力圈的尝试。事实上，泡泡玛特作为新消费潮玩龙头，目前国内市占率第一，而可与其对标的乐高ROE常年甚至在30%以上，是欧美高回报公司的代表，因此泡泡玛特可能未来也有可能成长为类似乐高一样优秀的公司，对其跟踪也显示了张坤并没有在白酒的能力圈内懈怠，相反其在努力开拓能力圈，持续进化。