来源：证券市场周刊

在重大消息发布前，华润双鹤股价大幅上涨，消息存在提前泄露之嫌。

本刊记者 杜鹏/文

近期，华润双鹤（600062.SH）股价连续上涨，最大涨幅接近两倍，引发市场高度关注。股价暴涨的原因在于，市场传闻其与国产新冠口服药有合作。对此传闻，公司公告从最初的否认到最终承认，前后相互打脸，重大消息存在提前泄露之嫌。

华润双鹤是一家医药制造上市公司，最核心的业务以仿制药为主。在集采及政策压力下，公司收入增长缓慢，有的单品甚至出现较大幅度下滑。在主业承压的情况下，公司压缩了各项费用支出，并采取了更加激进的会计政策，但是仍未能阻止2021年净利润的下滑。

股价提前大涨

2022年3月份以来，华润双鹤股价大幅上涨，从最低点11.29元/股最高涨至32.71元/股，短短1个多月时间最大涨幅189.73%。公司4月29日收盘价30.11元/股，总市值314亿元。

对于华润双鹤股价大涨的缘由，市场传闻称，真实生物的新冠口服药阿兹夫定即将揭盲，华润双鹤将与真实生物签署代理生产、销售协议。自2021年下半年以来，新冠口服药概念引来资本市场疯狂追捧，例如中国医药牵手辉瑞获得后者新冠病毒治疗药物PAXLOVID在中国大陆市场的商业运营，股价一度翻倍。华润双鹤也因为沾上新冠口服药概念大幅上涨。

据了解，真实生物2012年成立于平顶山市，是一家集自主研发、生产和销售为一体的创新药研发企业，其研发的阿兹夫定属1类新药，2021年7月获批上市，是全球首个靶向艾滋病毒逆转录酶与辅助蛋白Vif的双靶点抑制剂。此后，这款原本用于治疗艾滋病的新药又被用于治疗新冠肺炎，目前三期临床试验正在中国、巴西和俄罗斯全力推进。

针对传闻引起的股票交易异常波动，华润双鹤在3月底以来连续发布了四份公告。前面三份异动公告均否认了市场传闻，声称公司不存在可能或已经对股票价格产生影响的其他媒体报道或市场传闻，不涉及热点概念事项等。但是，4月28日发布的第四份异动公告却又突然否决了之前的三份公告。公告声称，经公司核查，目前双方进入沟通洽谈，但尚未签署具体项目协议。

华润双鹤发布的公告前后打脸，表明其信披不够严谨。在此之前，公司股价已经大幅上涨，说明消息极有可能已经泄露，提前被市场资金所获悉。

华润双鹤与真实生物合作引发股价大涨，表明市场看好合作前景，但是乐观背后也要看到不确定性。目前双方仅处于沟通洽谈阶段，尚未签署正式协议。再者，真实生物的阿兹夫定生产合作商不止一家，市场估计至少五家，如新华制药4月27日发布公告称，公司与真实生物签署《战略合作协议》，真实生物同意新华制药为其拥有的阿兹夫定等产品在中国及经双方同意的其他国家的产品生产商和经销商。

在阿兹夫定国产新冠口服药的大蛋糕中，华润双鹤未来可以分到多少仍有待持续观察。

主业承压

华润双鹤2020年营业收入同比下降9.35%至85.04亿元，2021年营业收入同比增长7.14%至91.12亿元。公司2021年营业收入实现增长，最主要的原因就是2020年收入下降导致基数过低，但实际上尚未恢复至2019年的93.81亿元，显著低于市场预期。

华润双鹤毛利率表现也不及市场预期，2021年全年毛利率同比下降7.24个百分点至55.77%，而其2018-2020年分别为63.35%、63.43%、63.01%。受毛利率下降影响，公司2021年毛利率同比下降5.17%至50.82亿元。

华润双鹤主营业务包括四部分：慢病业务、专科业务、输液业务、其他，2021年贡献的营业收入分别为29.94亿元、12.97亿元、26.24亿元、21.19亿元，占全部营业收入的比例分别为33.14%、14.35%、29.04%、23.46%，这些业务的表现都难言乐观。

华润双鹤慢病业务聚焦在降压、降糖、脑血管、降脂领域，大部分产品属于普通仿制药。2019年开启的带量采购已经完成了六轮，现已进入常态化阶段，在国采和地方集采的双重作用下，仿制药纷纷大幅降价。

在集采压力下，公司慢病业务2021年营业收入同比下降13.02%，纳入集采的慢病产品收入下降22%，其中匹伐他汀钙片、压氏达、穗悦收入分别下滑达74%、15%、36%。受大幅降价影响，公司慢病业务2021年毛利率同比下降3.7个百分点。

华润双鹤专科业务2021年营业收入虽然增长3.76%，但是毛利率却下降3.05个百分点，表现为增收不增利。公司专科业务聚焦在儿科、肾科、精神、神经、抗凝等领域，其中儿科用药领域收入同比下降10%，主要受新生儿出生率下降影响。

国家统计局数据显示，2021年全年出生人口1062万人，人口出生率为7.52‰，比2020年少生138万，从2017年开始已经是“五连降”。2021年人口净增长48万，创六十年来新低。此前，有观点认为，中国人口负增长可能会在2027年到来，但从现在来看预计最快提前到2022年。华润双鹤的儿童用药前景难言乐观。

华润双鹤的输液业务2021年营业收入同比增长5.72%，但相比2019年仍然下降10.69%，尚未恢复至疫情前水平。

大容量注射液俗称大输液，指容量大于等于50毫升并直接由静脉滴注输入体内的液体灭菌制剂。近年来，监管部门针对大输液行业的政策逐渐趋严，抗菌药物使用管理严格，使得临床上大输液的使用量大幅下降，市场整体收缩。2020年，受新冠肺炎疫情影响，部分企业停工停产，大输液产品产量进一步下跌。

虽然基础输液类药品目前尚未纳入国家集采，但各地就大输液产品的集采已有不少。2022年2月24日，黑龙江省政府采购中心发布了《黑龙江省基础输液集中带量采购公告》。除黑龙江外，广东联盟集中带量采购项目中，基础输液剂也是采购品种中相当重要的一部分。

华润双鹤还有一块“其他”业务，2021年营业收入同比大增74.04%至21.19亿元。如果没有这块业务的大幅增长，公司2021年整体营业收入将有所下滑。对于这块神秘业务的具体构成以及大幅增长的原因，2021年年报没有任何的说明和解释。

压缩费用

在主营业务承压的背景下，华润双鹤持续压缩费用支出。2019-2021年，公司销售费用分别为37.3亿元、30.29亿元、28.07亿元，2021年相比2019年减少24.75%。从细项科目来看，在这3年期间，职工薪酬从6.85亿元下降至3.95亿元，会议费从4.73亿元下降至7125万元，市场推广费从3.92亿元直接减少为零支出，广告宣传费从1.04亿元下降至2710万元。

对于销售费用大幅下降，华润双鹤年报没有给出解释。不过，结合集采政策来看，被纳入带量采购的药品采购量以合同的形式规定了下来，保证了药品的进院采购，节省了中间的销售费用。

为了减轻集采带来的资金流压力，不少药企的销售人员被降薪、裁员。2019-2021年，华润双鹤销售人员从3218人减少至2834人，384名销售人员被裁掉，从而推动销售人员的薪酬大幅下降。

华润双鹤还压缩了管理费用支出，2021年同比下降5.25%至7.04亿元。该科目下的职工薪酬从2020年的5.24亿元下降至4.47亿元，说明对管理层整体采取了降薪措施。

在研发投入会计处理方面，华润双鹤采取了更为激进的会计政策。公司2020年研发投入4.11亿元，其中资本化研发投入1.2亿元，研发投入资本化的比重为29.21%；2021年研发投入6.4亿元，其中资本化研发投入2.3亿元，研发投入资本化的比重为35.98%。2021年研发投入有较大幅度增长，值得肯定，但资本化比例也同样高于2020年。

横向来看，恒瑞医药作为业内龙头，2021年研发投入62.03亿元，其中资本化研发投入2.6亿元，资本化比例4.19%。可以看出，华润双鹤研发投入远少于恒瑞医药，但是资本化比例却要远高于前者。

研发投入资本化可以直接增厚净利润和净资产，华润双鹤2021年研发投入资本化金额占净利润的比例为24.57%。截至2021年年末，公司账面开发支出达到7.07亿元。

尽管华润双鹤压缩各项费用支出，并且采取了更为激进的会计政策，但是仍未能阻止业绩下滑，2021年全年净利润同比下降6.91%至9.36亿元。

《证券市场周刊》记者给华润双鹤证券部发去了采访函，截至发稿未收到上市公司回复。