来源：投资作业本

邢若兰 王丽

“投资要选择价值创造型公司，像投资四象限中的‘发电厂’或者‘现金奶牛’一样，能够持续不断的给股东来创造回报，是投资者的共同追求。要避免‘资本瘾君子’和‘资本杀手’。”

“价值创造类型的公司，无论是从中国还是从海外来看，大部分还是集中在一些比较经典的领域，消费、医药、互联网包括一些高端制造领域；在高端制造领域，其实真正能够符合价值创造特征的公司还是比较少的。”

“投资还是要紧跟经济成长的方向，现在中国经济增长核心还是这几个因素在驱动：第一，消费，占比为60-70%。第二，我们比较看好的可能还是医药、医疗健康，第三是一些先进制造相关领域。”

“消费升级长期方向不变，还是三个投资主线，第一，各个消费子行业的产品结构升级，它可能会驱动龙头公司、优秀品牌公司营收增长和利润率成长；第二，看好一些消费的创新，尤其是有希望“做大”的消费创新；第三，比较看好在中国服务消费的爆发。”

“经济我觉得可能是一个前低后高的走势，可能越往后面看，随着经济增速提升，消费会有更好的基本面呈现。”

“目前很难说现在最好的入场时机，那没有办法判断（入场时机），我们就没有办法操作吗？我觉得，我们用定投的方式去投基金肯定是可以的，设置投资目标的这种方式可能会比较更好些。”

3月8日，汇添富基金基金经理胡昕炜在直播路演中分析了投资四象限和今年的市场机会，做出了上述判断与分享。

以下是投资作业本整理的精华内容，分享给大家：

投资四象限中选择“发电厂”

问 ：基金经理心目中，会把上市公司类型分为4个象限，发电厂是处于4个象限当中的右上角，和大家介绍下？

胡昕炜 ：上市公司可能有很多重要的财务特征，我们认为比较重要的一个为 ROE或者ROIC （资本回报率），实际上就是上市公司通过这些固定资产，一年能够给我们的股东创造多少利润。

第二个可能是成长的概念。因为我们投资一个上市公司，总是希望它不断地成长。所以当我们把这两个维度拿出来（如图），横轴为ROE， 纵轴为增长率。

我们想投资的公司在象限右上角，因为它 ROE比较高，同时增长率比较高。那就意味着它在成长的过程中，可能不用依赖外部的融资，可以轻资产的扩张，内生就可以创造这种增长所需要的资本，它要达到这种财务特征，一定有很强的竞争优势，它的持续性会很强，所以你如果投资这种公司，实际上长期来看，你的回报还是会不错的，当然这个是我们投资的首选。

而象限右下角， ROE比较高，但是它的增长速度一般可能会偏低，因为如果它的行业进入成熟的状态，在中国来说的话，像我们传统的家电产业，可能类似于这种财务特征，但是它的ROE又比较高，所以它可能更多的类似于像现金牛，它也能够持续给股东创造回报，实际上也是很好的。唯一的缺点可能是成长比较慢一点，这实际上是 ROE比较偏高的两个象限。

就像发电厂或者说像现金奶牛一样，能够持续不断的给股东来创造回报，这种我们认为它就是价值创造类型的企业。

价值创造类型的上市公司通常来说我们认为它会在一个比较好的行业，它有比较好的商业模式，同时它又有比较好的这种财务的特征，它在这个行业里面形成了一定的竞争优势，或者说形成了一定的护城河，有较高的财务回报率，同时又能实现持续稳定的增长。

避免“资本瘾君子”和“资本杀手”

在象限左上角，我们可以看到ROE比较低，但是它成长速度会比较快，往往我们把它称之为资本瘾君子，这是什么意思？因为它这个行业可能还是在发展的中期或者早期，行业还处在一个比较高的发展速度当中。但是因为上市公司本身ROE比较低，也就是它内生创造资本的能力是比较低的，所以在成长过程中，它一定要消耗外部的资本。

所以这种行业可能我们也希望能够尽量的避免，因为它可能对股东来说没有那么友好，因为一方面可能它要增长的时候，它会摊低原有股东的收益。

左下角增速比较低，同时ROE又比较低的行业，这个可能是我们极力去想去避免的，因为我们把它称之为“资本杀手”，这些行业可能增长在放缓，可能增长没有什么特别大的前景了，同时它的ROE也比较低，所以他给股东创造的回报应该来说还是比较有限的。

总的来说，通过这样一个象限的划分，我们可以很清晰的看到，我们就是要去投资那些价值创造类型的“发电厂”。

价值创造型公司占比较少，集中在四大领域

问 ：如此，发电厂肯定是最好的标的，大数据上，有没有简单估算过，我们上市公司中达到发电厂标准的能占到百分之多少呢？

胡昕炜 ：中国经济在由高速成长向高质量增长的过程中在迈进，能够保持持续高增长的行业还是越来越少，所以我觉得价值创造类型的企业应该在整个上市公司里面应该占比应该是非常小的。

这个也是我们投资可能越来越面临挑战的困难所在，但是我觉得还是作为投资人的一个很好的追求。

实际上，在我们看来，价值创造类型的公司，无论是从中国还是从海外来看，大部分还是集中在一些比较经典的领域，消费、医药、互联网包括一些高端制造的领域；在高端制造的领域，其实真正能够符合价值创造特征的公司还是比较少的。

所以过去的一年，我们的组合中，在消费、医药、互联网上的投资比例可能还是偏高，这些对净值可能有一定的负面贡献，消费中也投资了运动服装，及细分子行业如新能源汽车，这些整体占比相对偏低，所以它对整个组合负的贡献没有特别多。

现在不一定是最佳入场时机，但仍有操作空间

问 ：现在市场不断的下跌，很多投资人就问到底什么时候买比较合适，昕炜总你觉得现在是不是一个进场的好时机，或者用什么样的方式去入场？

胡昕炜：判断短期的市场还是比较难的。

但是我觉得有两点，第一个，你很难说现在最好的入场时机。

因为你不知道这个市场是不是还会有下跌的空间，这个只有事后才知道，但是我想，至少不管怎么样，从去年到现在，可能很多公司，包括整个市场，调整的幅度都不小，这就意味着，整个中国经济没有因为很多冲突发生根本性的变化，很多行业我们也还在正常的发展，所以它调整下来之后，未来的成长的空间、市值增长的空间，肯定是更大了，包括它的估值也更加便宜了，这是第一个。

第二个，是不是没有办法判断，我们就没有办法操作？我觉得，像我们用定投的方式去投基金一样，肯定还是可以的，你设置一个投资的目标，这种方式我觉得可能会比较更好一些。

消费升级长期趋势不变，仍是三个投资主线

问 ：消费板块从去年到现在差不多一年整体表现较弱。到今天来看，整个消费板块的投资机会怎么判断？

胡昕炜 ：消费大家可能确实会比较关心，可能投资者也都多多少少会持有一些。

简单来说，我想从长期和短期两个方面跟大家做一个分享，从长期的角度来说，我们看好中国消费的消费升级的长期方向，我觉得是不会变化的，不管经济怎么样起伏，不管各种外部因素怎么样变化，随着中国经济的不断的成长，随着大家收入水平的提高，我们消费者追求更美好生活的本质是不会变化的。

所以我们看到，从2016年以来，每一年大家都会担心中国消费是不是要降级了，但是我们可以持续的看到，各个行业消费都在升级，这里面还是会孕育很多投资机会。

我们还是三个投资的主线，第一，各个消费子行业的产品结构升级，它可能会驱动龙头公司、优秀品牌公司营收增长和利润率成长。

第二，我们还是看好一些消费的创新，尤其是有希望成为做大的消费的创新。

第三，我们比较看好在中国服务消费的爆发，当然都是长期的角度。

因为服务消费可能这两年受疫情的影响，可能它影响反而会更大一些，但是我想如果生活恢复常态，因为服务消费在中国现在占比较低，但是如果你看欧洲和美国，美国的服务消费占比是比较高的，我想中国一定也会有一天到达这样的比重。

影响短期消费的三要素

短期角度，我想影响消费可能核心就是三个因素，第一个是宏观经济，第二个可能是疫情，第三个可能是产业政策，那我简单再跟大家分享一下。

首先，经济我觉得可能是一个前低后高的走势，可能越往后面看，随着经济增速提升，消费会有更好的基本面呈现，对此，我比较有信心，这是第一个。

其次，疫情方面，短期来看在国内有一些反弹，所以它势必还是会影响一些短期的消费。

对于很多消费品公司来说，其实整体业绩较稳健，但多少受一些疫情的影响。如果没有疫情的影响，它的利润、营收会更高。

所以理论上，你应该给它受损的利润以更高的估值，从价值投资角度来说，就像我们投周期股一样，当它在亏损的时候，你应该给高市盈率；在盈利很好的时候，你要给低市盈率，其实是这个道理。

第三，是产业政策，去年大家比较担心的像互联网、医疗服务、消费中的白酒等（政策），至少在目前来看，我觉得还是传言居多。

今年消费、医药和先进制造可以关注

问 ：除了消费之外，昕炜总对于2022年我们未来比较看好的行业还有哪些？

胡昕炜 ：我觉得投资还是要紧跟经济成长的方向，现在中国经济增长核心还是这几个因素在驱动：

第一，消费，占比为60-70%。

第二，我们比较看好的可能还是医药、医疗健康，因为中国老龄化肯定是长期大趋势，所以我们会重点关注医药两个方向，一是与跟消费相关的方向，医疗服务，居民自费购买的像中药等方向、消费型医药产品相关公司；二是可能跟创新相关，一些比较好的创新药公司，包括给创新药做服务的企业，尤其是中国在产业链上是很有竞争优势的，这些公司可能是我们重点关注的；

第三、是一些先进制造相关领域，范围比较广，一个是半导体，另一个跟能源结构转型相关，无论是在新能源车，光伏等方面，我们还是希望寻找到一些能够进行价值创造的公司来投资，所以重点其实除了消费之外就是这两个方向。

俄乌冲突影响关注原材料价格上涨，其他影响不大

问 ：对基金经理来说，您觉得俄乌冲突我们要不要关注？如果关注，应从什么角度评判它的影响？还是干脆就不用去考虑？

胡昕炜 ：我觉得这也是现在特别有意思的一个现象，因为现在宏观经济、地缘政治形势对资本市场的波动影响很大，所以我觉得投资者去关注它，非常可以理解，我们基金经理也会去关注它，但是在我来看，首先它还是比较难判断的，这个东西怎么说的清楚，但我觉得有一些是我觉得要搞清楚的，第一个我觉得俄乌的冲突对双循环（的影响）。

首先，我觉得对国内循环、内需消费是没有什么影响的。

第二个可能它会造成某些行业原材料成本的上涨，这些我觉得可能是要关注的。对其他影响我觉得真的也没有那么大。