来源丨中信证券研究 文丨敖翀 拜俊飞 商力

近期海外电解铝短缺加剧，铝价不断创出新高。预计2022年国内电解铝供需缺口将扩大至200万吨，低库存背景下价格有望持续上涨，上调电解铝6个月目标价至25000元/吨。本轮铝价上涨的幅度和持续性均有望超预期，推荐云铝股份、神火股份和索通发展，建议关注中国铝业和南山铝业。

▍欧洲减产加上俄乌冲突影响，海外电解铝短缺加剧。

2021年四季度以来，受能源成本上升影响，欧洲电解铝减产超过80万吨，占全球电解铝供应比例约1.3%。俄乌冲突爆发后，欧洲能源成本高企的问题恶化，减产或有扩大趋势。俄罗斯作为中国以外最大的电解铝生产国，2021年产量全球占比为5.6%，潜在的生产扰动将使得海外电解铝供应短缺状况持续扩大。

▍预计2022年国内电解铝供应和需求增速分别为2.6%和3.9%。

双碳背景下，电解铝作为高能耗行业产能扩张受限。2022年国内电解铝产量增长主要依靠关停产能复产，预计产量增加100万吨至3950万吨，同比增长2.6%。需求端房地产、家电等领域增速有望放缓，但受益于新能源汽车、光伏、特高压等领域消费的高增长以及出口保持旺盛，预计2022年中国电解铝需求将增长3.9%至4166万吨。预计2022年中国电解铝需求增速将显著高于产量增速。

▍2022年国内电解铝缺口预计将扩大，上调电解铝6个月目标价至25000元/吨。

2021年国内进口电解铝156万吨，成为供应端的重要补充。进入2022年，随着海外铝价快速上行，沪伦比值下降，进口窗口关闭。预计2022年中国电解铝进口量将大幅下滑，国内电解铝供应缺口将扩大至200万吨。由于当前国内外电解铝库存均处于低位，对供给缺口的调节作用有限，我们预计国内铝价上涨幅度和持续性均有望超预期，上调6个月目标值至25000元/吨。

▍铝企单吨利润持续拉阔，氧化铝和预焙阳极价格亦跟涨。

虽然受到电力成本抬升、氧化铝和预焙阳极价格上涨影响，铝价快速拉涨的背景下，国内电解铝企业的吨铝盈利仍处于拉阔状态。截至2022年3月初，铝企单吨盈利超过5000元，已逼近2021年的峰值水平。吨铝利润持续拉阔将带动国内电解铝企业盈利触底回升，目前相关企业估值已降至历史低位，配置价值凸显。同时氧化铝和阳极价格上涨预计也将带来产业链相关标的的投资机遇。

▍风险因素：

电解铝产能复产超预期；电解铝需求增长不及预期；电解铝成本大幅波动。

▍投资策略：

近期海外电解铝短缺加剧，铝价不断创出新高。2022年国内电解铝供需缺口预计扩大至200万吨，低库存背景下价格有望持续上涨，上调电解铝6个月目标价至25000元/吨。国内产能受限以及进口窗口关闭背景下，本轮铝价上涨的幅度和持续性均有望超预期，建议围绕两条逻辑布局：1）吨铝利润拉阔带动企业盈利回升；2）氧化铝和阳极企业盈利跟随改善。推荐云铝股份、神火股份和索通发展，建议关注中国铝业和南山铝业。