如今的全球市场可谓牵一发而动全身。伴随着欧美对俄罗斯的金融制裁在上周末升级到将部分主要俄罗斯银行排除在环球同业银行金融电讯协会（SWIFT）国际结算系统之外，全球持有俄罗斯资产的投资者也受到打击，面临着难以交易和交易后难以清算的窘境。

与此同时，将部分俄罗斯银行排除在SWIFT系统之外，相当于在欧美货币市场上抽离了3000亿美元的流动性，这导致欧美货币市场上的借贷融资成本急剧飙升。分析师们表示，相关欧美公司或许不得不寻求央行的帮助。

全球投资者被俄罗斯资产“套牢”

当地时间2月26日，美国和欧盟、英国及加拿大发表联合声明，宣布禁止俄罗斯的几家主要银行使用SWIFT系统。同时，多个欧美国家还先后宣布冻结俄罗斯央行在其国内的外汇储备。而俄罗斯央行官网显示，截至今年1月31日，俄罗斯外汇储备超过6300亿美元的历史高位。随后，为了避免波动风险，俄罗斯股市和衍生品市场周一关闭。同时，俄罗斯金融市场组织ACI Russia当天发布的一份内部文件显示，俄罗斯央行启动资本管制措施，要求经纪商从当天上午起暂停外国法人实体和个人出售俄罗斯证券。

根据俄罗斯央行的数据，截至2021年底，海外投资者持有价值200亿美元的俄罗斯美元债券和价值410亿美元的卢布主权债券。莫斯科交易所（Moscow Exchange）的数据显示，海外投资者持有的俄罗斯股票价值达到860亿美元。也就是说，从账面上来说，全球投资者持有约1500亿美元的各类俄罗斯资产。

而在欧美祭出“金融核武器”后，这些投资者陷入了困境，一则不清楚如何在不违反新制裁措施的情况下卖出这些资产，二则也很难找到愿意且有能力购买这些资产的交易对手方。

贝莱德（BlackRock）的全球固定收益首席投资官里德（Rick Rider）称：“目前，市场对所有资产的定价都非常保守，因为坦率地说，市场刚刚回落，并进入‘拭目以待’模式。因此，针对俄罗斯资产的实际交易不多，没有人想做对手方。”而根据彭博的数据，贝莱德是持有俄罗斯主权债最多的西方投资者之一。ACI Russia还指出，挪威和澳大利亚主权财富基金也不得不推迟减少对俄罗斯上市公司风险敞口的计划。

一些海外证券交易所已暂停了一些俄罗斯最知名的公司的股票交易。德国证券交易所（Deutsche Börse）暂停了16家俄罗斯公司的股票交易，其中包括Aeroflot、Rosneft、Sberbank、VTB和VEB Finance。在一些没有暂停俄罗斯公司股票交易的证券所，投资者也不敢交易。周一，Sberbank、TCS和Gazprom等在伦敦证券交易所（London Stock Exchange）上市的俄国企业股价暴跌，经纪商和投资者面临的一个问题是，他们的交易对手是否会被逐出Swift。有交易员称，“在拿到制裁清单前，我不能交易俄罗斯资产”。

伦敦证券交易所称，受到制裁的VTB的股票仍然可以交易，但警告投资者自行进行尽职调查，并“采取适当措施，确保遵守当前或未来的任何适用制裁”。如果制裁措施继续生效，伦交所表示将从5月25日起暂停VTB的交易。

除了难以交易外，一些投资者还担心，即使他们成功达成了相关交易，也几乎无法成功清算兑现，他们对俄罗斯资产的交易所得将被冻结在托管银行或国际证券存管机构的账户中。一家美国券商的交易员感慨：“眼下这种情况太混乱了。如果你完成了交易，但无法结算，你就只能承担风险敞口。”

比利时最大的两家托管机构——欧洲清算银行（Euroclear）和明讯银行（Clearstream）共持有约50万亿欧元的托管资产。明讯银行周一晚些时候表示，卢布将不再是合格的结算货币，立即生效。欧洲清算银行周二表示，将不允许和明讯银行客户之间通过VTB进行清算，并将从3月3日起停止在俄罗斯境外进行的以卢布计价的交易。而VTB是欧洲清算银行和明讯银行针对俄罗斯资产进行清算的主要代理银行之一。一些经纪商希望，欧洲结算系统能找到新的不在制裁范围内的俄罗斯银行。然而，这一过程可能需要时间。资本市场咨询公司Firebrand Research的创始人奥谢（Virginie O’Shea）称，“建立新的代理行关系可能需要几个月的时间。这是一个非常繁复的过程，需要对代理行进行实地考察和尽职调查。”

里德认为，制裁可能使得俄罗斯银行因为无法向投资者账户付款而违约，因为其“支付能力和支付意愿之间存在差别”。

“考虑到在俄罗斯的一些风险敞口，加之支付受限的担忧，欧洲银行板块可能会面临一些压力。”以凯莉（Rich Kelly）为首的道明证券策略师在一份报告中指出，“奥地利银行业的风险敞口最大，俄罗斯对手方占该国银行资产的1.6%。紧随其后的是意大利和法国，分别占0.6%和0.2%。”

欧美融资成本飙升

上周日，瑞士信贷著名策略师、美联储前官员波萨尔（Zoltan Pozsar）就提示称，从SWIFT中排除部分俄罗斯银行将导致他们拖欠付款和巨额透支，类似于在2020年3月（新冠疫情暴发之初）看到的拖欠付款和巨额透支情况，这会与当年雷曼兄弟因其清算银行不愿代其付款带来的结果一样。具体而言，他称，俄罗斯有3000多亿美元是短期货币市场工具，这些资金被冻结，可能使欧美银行相应的外汇掉期账户被违约，这些机构因此会不得不动用美元互换机制。

果不其然。周一，随着外国银行和公司争相获得美元融资，欧元掉期市场的美元融资成本大幅上升。三个月期欧元/美元交叉货币掉期（euro cross currency Swap）达到38.25个基点，为2020年3月中旬新冠疫情暴发以来的最阔水平。换句话说，投资者愿意支付约38.25个基点的银行间利率作为成本，将三个月期欧元兑换成美元。而上周五，这一成本为21个基点，一个月前仅为8个基点。

压力不仅限于欧元融资市场。英镑和日元的借贷成本也升至2020年3月以来的最高水平。美国的融资市场也未能幸免。周一晚些时候，作为一种资金压力指标的美国三个月远期利率协议和三个月隔夜指数掉期利率之间的利差升至19.14个基点，为2020年7月初以来的最阔水平，纽约早盘时更是一度升至23.75个基点的2020年5月以来最阔水平。更高的利差反映了银行间借贷风险或囤积美元行为的增加。借贷成本的激增还损害了交易量。美国一家大型银行的交易台表示，隔夜美国国债交易量低于近期平均水平。

荷兰国际集团（ING）的高级利率策略师布韦特（Antoine Bouvet）称：“市场围绕制裁对金融稳定的影响仍有许多疑问，但可以确定的是，制裁似乎会暂时让外国银行的美元融资成本更高。”

分析师表示，美国及其盟友阻止俄罗斯上周末动用6300亿美元的央行外汇储备，这将使那些本可以获得俄罗斯交易对手付款的西方公司的美元融资成本升高。法兴银行驻伦敦的外汇策略师布鲁克斯（Kenneth Broux）称，“对西方公司来说，这意味着它们可能不得不寻求从央行那获得更多的美元和欧元流动性”。

巴克莱在一份研究报告中表示，如果资金压力恶化，美联储有多个机制可以为短期资金市场提供救济，如美元互换额度。美联储与一些央行保持着长期的美元互换额度，包括日本央行、欧洲央行、英国央行、加拿大央行和瑞士央行。道明证券的团队也表示，针对欧洲银行业的风险敞口，“预计欧洲央行将提供充足的流动性，欧洲监管当局也将提供允许的支持和措施来管理这些风险敞口”。

事实上，据外媒报道，由美国财政部长耶伦主导，包括美联储主席鲍威尔、美国证券交易委员会主席加里·根斯勒、货币监理署长代理署长Michael Hsu和商品期货交易委员会主席Rostin Behnam在内的一个委员会周一已举行闭门会议，讨论国际市场发展。值得一提的是，这个委员会最初是为应对2008年金融危机而成立的，负责识别可能再次导致金融市场巨震的风险。