作者简介
郑博士 财通基金固定收益部
经济学博士，深耕债市研究多年。主要负责信用债和宏观利率研究等，信用债方面主要覆盖城投、周期性行业、金融地产等，侧重系统视角全面剖析发债主体生态；宏观分析主要围绕经济数据和政策变化背后逻辑分析及预测，擅长政策分析与解读。
每至岁末召开的中央经济工作会议，总结当年经济工作，把脉当前经济形势，定调来年发展大计，成为中国共产党治国理政的重要制度安排，也是世界读懂中国经济的重要窗口。——新华社（注：本文数据均来自wind公开信息。）
明确稳增长，提出要稳经济大盘。
12月6日中央政治局会议强调继续做好“六稳”、“六保”工作，持续改善民生，着力稳定宏观经济大盘，保持经济运行在合理区间，保持社会大局稳定，迎接党的二十大胜利召开。明年经济工作要稳字当头、稳中求进。关于稳增长的表述较多，“发展”一词出现40次，“经济”一词出现39次，“稳”字出现25次，3次提及“稳中求进”，8提“就业”，宏观政策要稳健有效是2022年七大任务之首，本次中央经济工作会议是十九大以来稳增长意味最浓的一次会议。
表1.稳增长的主要逻辑和相关表述
资料来源：根据中央经济工作会议整理，财通基金
为什么要稳增长？稳增长是应对当前经济发展面临的“需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力”，应对世纪疫情冲击下，百年变局加速演进，外部环境更趋复杂严峻和不确定，以及迎接党的二十大胜利召开，实现共同富裕的根本保证。没有经济的发展，就没有稳定的社会环境，突出的制度优越性和无法实现共同富裕，共同富裕首先是要做大蛋糕，其次才是如何分蛋糕。如新华社所说，今年我国经济稳健复苏的同时，增速呈现前高后低，第三季度经济增速“破5”显示经济下行压力加大。考虑到基数效应等多重因素影响，防止经济下行形成惯性、稳定宏观经济大盘，成为做好来年经济工作的重点。
政策积极，逆周期回归
中央经济工作会议围绕宏观、微观、结构、科技、改革开放、区域、社会等七大方面作出具体政策部署，以保持宏观经济大局稳定为关键，将稳增长、调结构、推改革有机结合，为稳定大局保驾护航。而最受市场瞩目的宏观经济政策方面，中央经济工作会议明确宏观政策要稳健有效，虽然总体基调保持继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，但政策信号明显更积极，且没提宏观杠杆率基本稳定。
财政政策方面，积极的财政政策要提升效能，更加注重精准、可持续；主要围绕支出（要保证财政支出强度，加快支出进度）、减税降费（要继续面向市场主体实施新的减税降费政策，强化对中小微企业、个体工商户、制造业、风险化解等的支持力度）、投资（适度超前开展基础设施投资）、财政纪律等（党政机关要坚持过紧日子。严肃财经纪律。坚决遏制新增地方政府隐性债务）等几方面。要求推动财力下沉，更好支持基层政府落实助企纾困政策和保基本民生保工资保运转。预计会有更多直达基层和市场主体的财政政策出台。
图1.近三年财政政策和货币政策取向
资料来源：根据中央经济工作会议整理，财通基金
稳健的货币政策要灵活适度，保持流动性合理充裕。货币政策更加注重实体经济的结构性货币政策（引导金融机构加大对实体经济特别是小微企业、科技创新、绿色发展的支持）。加大对实体经济融资支持力度，促进中小微企业融资增量、扩面、降价（再贷款利率下调，未来1年期LPR有望下降）。
图2.今年财政存款余额创历史新高
（2014-2021年10月）
资料来源：Wind，从2014-2021年10月，财通基金整理
从政策着墨看，2022年财政政策是主要抓手，但货币政策亦或发力，因为专门强调财政与货币政策的配合（财政政策和货币政策要协调联动）；加强和改善宏观调控，加大宏观政策跨周期调节力度，提高宏观调控的前瞻性针对性。同时，在今年宏观政策跨周期为主后，逆周期回归（跨周期和逆周期宏观调控政策要有机结合），往后看，未来一到两个季度，逆周期政策将发力。
降准已落地，降息或在路上。央行表示12月6日宣布的降准将降低金融机构资金成本每年约150亿元，通过金融机构传导可促进降低社会综合融资成本。而7月7日降准释放资金1万亿，当次降准降低金融机构资金成本每年约130亿元，央行同样表示，通过金融机构传导可促进降低社会综合融资成本。本次中央经济工作会议后，高层释放出的稳增长政策明显加码，要求支持实体经济和对中小微企业融资降价，两次降准共帮助银行节约资金成本280亿，有望推动1年期LPR小幅下调5bp。
稳增长的主要抓手
2022年，稳增长主要抓手涉及多个方面，梳理来看，在扩大内需和有效投资双发力，同时提升制造业核心竞争力，以及多措并举稳定外贸。
一是基建：适度超前开展基础设施投资。明年基建正增长，发挥逆周期调节作用。基建的恢复主要来自财政政策经历2020年的休养生息后，恢复了一定元气，而且2020年上半年地方债发行偏慢，8月后逐渐提速，新增专项债11月底发完，为明年形成实物工作量提供弹药。不过，房地产市场深度调整和融资平台规范，防风险背景下地方政府债务问题或成基建的隐性制约。
二是实施好扩大内需战略，增强发展内生动力。摩根大通预测，2022年将标志着新冠疫情的结束，全球经济将全面复苏。新的疫苗和疗法将引发“强劲的周期性复苏、全球流动性的回归以及消费者被压抑需求的释放”。预计到2022年底，标普500指数将上涨近8%至5050点，新兴市场股票将飙升18%，10年期美国债收益率升至2.25%。往后看，随着时间的推移，新冠疫情退出的可能性增大（自然退出、疫苗升级、特效药），最新变异的奥密克戎重症率低，全球有可能重新流动，接触式服务和线下消费有望恢复，但人口的减少，疫情对收入端的造成的损害，贫富差距的加大，以及疫情最终是否退出都导致消费需进一步观察。
三是制造业核心竞争力。要提升制造业核心竞争力，启动一批产业基础再造工程项目，激发涌现一大批“专精特新”企业。后疫情时代，今年外需是对制造业的最大支撑，但国内需求和大宗商品价格飙涨限制制造业修复斜率。
四是稳外贸。今年外贸出口显著超预期，明年高位回落的可能性较大，中央经济工作会议未雨绸缪，提出“扩大高水平开放，多措并举稳定外贸，保障产业链供应链稳定，加大吸引外资力度”；在开放和使用外资方面，扩大高水平对外开放，推动制度型开放，落实好外资企业国民待遇，吸引更多跨国公司投资，推动重大外资项目加快落地。推动共建“一带一路”高质量发展。
此外，针对今年下半年影响工业生产的能耗双控，中央经济工作会议改进了考核内容，提出要“科学考核，新增可再生能源和原料用能不纳入能源消费总量控制”；创造条件尽早实现能耗“双控”向碳排放总量和强度“双控”转变。能耗双控政策自十一五开始实施以来，首次区分所用的能源是否为可再生能源，如果是新增可再生能源，则不再纳入能耗双控。原料用能是指化石能源煤炭、石油、天然气在不做能源使用而作为原材料使用时，不再将其折算成能源纳入能耗双控考核。这是能耗双控制度自实施以来的一次重大突破，也是我国实现双碳目标的必经之路。
房住不炒和新发展模式下的良性循环
房地产良性循环。较政治局会议提法更加全面，坚持房住不炒的前提下，发展长租房和保障性住房建设，支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求，因城施策促进房地产业健康发展和良性循环。12.3恒大公告后，监管部门同步发声，预计后续房地产市场将维稳为主。
表2.今年中央经济工作会议房地产相关论述
资料来源：根据中央经济工作会议整理，财通基金
在12月11日召开的“2021-2022中国经济年会”上，中央财经委员会办公室副主任韩文秀、国家发展改革委副主任兼国家统计局局长宁吉喆等就近日召开的中央经济工作会议进行了权威解读。宁吉喆表示，要加强居民基本住房保障。房地产是支柱产业，住房更是居民的消费。
资本市场：深化改革和监管并重
今年中央经济工作会议针对资本市场，主要是全面推行股票发行注册制和为资本设置红绿灯。
1）全面实行股票发行注册制，目前我国科创板、创业板和北交所都已实施注册制，对2022年资本市场改革提出了明确要求，明年或有望实现主板股票发行注册制改革。
表3.今年中央经济工作会议资本市场相关论述
资料来源：根据中央经济工作会议整理，财通基金
2）发挥资本的积极作用，防范资本野蛮生长。中央经济工作会议针对资本的论述坚持一分为二的唯物历史观。首先，要正确认识和把握资本的特性和行为规律。其次要发挥资本作为生产要素的积极作用，同时有效控制其消极作用。第三，要为资本设置“红绿灯”，依法加强对资本的有效监管，防止资本野蛮生长。第四，要支持和引导资本规范健康发展。重申两个毫不动摇（毫不动摇巩固和发展公有制经济，毫不动摇鼓励、支持、引导非公有制经济发展）。在运用市场化机制激励企业创新投入、激发涌现一大批“专精特新”企业、防止资本野蛮生长等方面，资本市场也大有可为。
相关受益行业
1）制造业和专精特新企业。
要提升制造业核心竞争力，启动一批产业基础再造工程项目，激发涌现一大批“专精特新”企业。要实施科技体制改革三年行动方案，制定实施基础研究十年规划。强化国家战略科技力量，发挥好国家实验室作用，重组全国重点实验室，推进科研院所改革。强化企业创新主体地位，深化产学研结合。
2）能源和新能源行业
要增强国内资源生产保障能力，加快油气等资源先进开采技术开发应用，加快构建废弃物循环利用体系。
传统能源逐步退出要建立在新能源安全可靠的替代基础上。要立足以煤为主的基本国情，抓好煤炭清洁高效利用，增加新能源消纳能力，推动煤炭和新能源优化组合。要狠抓绿色低碳技术攻关。要科学考核，新增可再生能源和原料用能不纳入能源消费总量控制，创造条件尽早实现能耗“双控”向碳排放总量和强度“双控”转变，加快形成减污降碳的激励约束机制，防止简单层层分解。
加强煤电油气运等调节，促进电力充足供应。要确保能源供应，大企业特别是国有企业要带头保供稳价。要深入推动能源革命，加快建设能源强国。
3）农业
要把提高农业综合生产能力放在更加突出的位置，持续推进高标准农田建设，深入实施种业振兴行动，提高农机装备水平，保障种粮农民合理收益。
4）加快形成内外联通、安全高效的物流网络。
5）完成国企改革三年行动任务，稳步推进电网、铁路等自然垄断行业改革。
五大正确认识
本次会议认为，进入新发展阶段，我国发展内外环境发生深刻变化，面临许多新的重大理论和实践问题，需要正确认识和把握。在七大任务之后，会议专门就共同富裕、资本、初级产品保障、防风险、双碳，会议提出了5个“要正确认识和把握”，涉及的均是时下热点话题，从认知和各级行动上正本清源，以正视听。
图3.五大正确认识
此前预计2022年稳增长压力大，基建和制造业是基本面主线，财政政策成发力主导，货币政策易松难紧。在12月3日总理宣布降准后，债市收益率下行，央行下调支农支小再贷款利率后，市场出现有政策宽松兑现后的小幅调整。
中央经济工作会议的综合论述看当前稳增长面临三重压力，自中央到地方稳增长压力大，明年经济工作是重点，预计政策保持宽松，有可能下调LPR利率，资金价格可能会面临年末和1月信贷冲量、缴税的冲击，但预计央行会积极应对；但如果市场对宽信用预期较强，预计可能加速获利了结。料债市维持震荡偏强格局，将10年期国债收益率区间预期下调5-10bp左右，预计2.75-2.95%左右。
附：近三年中央经济工作会议主要政策对比
资料来源：财通基金整理
注：本文数据均来自wind公开信息。
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