11.22-11.26

债市焦点

1、国务院召开经济形势部分地方政府主要负责人座谈会，会议指出，面对新的经济下行压力，要强化“六稳”“六保”。

2、国务院常务会议提出，面对新的经济下行压力，要加强跨周期调节，更好发挥专项债资金带动社会资金作用，扩大有效投资。加快今年专项债剩余额度发行，合理提出明年专项债额度和分配方案。

3、美国总统拜登宣布提名杰罗姆•鲍威尔连任美联储主席。

4、南非国家传染病研究所称发现B.1.1.529新变种新冠毒株，预计比德尔塔传播力更强。

债市走势回顾

11 月份， 大宗商品价格以回落为主，债市由此前的担心“滞胀”，转为主要担心“滞”。从月内召开的官方会议新闻稿等信息看，目前政策决策层也意识到了经济面临的新的下行压力，并且显示出加码稳增长的意愿。不过，截至目前信息看，稳增长的政策也更倾向于是结构性的、定向的。另外，月内央行公布三季度货币政策执行报告，其中删除“总闸门”、“大水漫灌”，使得债市乐观情绪有所升高。11月全月，国开收益率曲线总体下行，月内国开 1Y、3Y、5Y、10Y 收益率分别下行7BP、20BP、19BP、19BP。

图：国开债10Y现券收益率

单位：%    数据来源：wind，截至2021.11.26

债市策略

基本面方面，11月份央行继续鼓励商业银行增加符合要求的房地产领域贷款，11月份地方专项债发行基本符合预期，预计11月份社融增速小幅回升；同时，近期大宗商品价格以回落为主，市场关注焦点由此前的“滞胀”，转为主要关注“滞”。

政策方面，年底市场开始关注明年经济、政策的定调；目前政策决策层意识到了经济面临的新的下行压力，并且显示出加码稳增长的意愿；不过，稳增长的政策更倾向于是结构性的、定向的，对于经济增速的提振效果预计较为温和。

流动性方面，目前市场对流动性的乐观情绪上升，但银行间、交易所回购利率水平在11月末最后两个交易日较 10 月末有了一定的升高，或许说明在央行OMO操作力度维持不变的情况下，随着银行间与交易所隔夜回购的规模双双提高，在月末等关键时点的资金面脆弱性有边际升高。

后市展望

利率债方面，综合来看，近期市场焦点由“滞胀” 转为“滞”，对稳增长政策出台的预期也有所加强；在“总闸门”被删除后，预计资金面总体将保持稳定，后续在月末及税期等时点的扰动可能有所增加；在经济中新的下行压力得到有效对冲之前，债市环境依然相对有利，但随着收益率曲线的平坦化，进一步下行的空间逐渐收窄；预计未来一段时间，债市收益率可能将以区间波动为主要形式，波动中枢有望小幅下移。

信用债方面，当前信用债市场调整的主要因素包括：理财相关监管政策趋严影响、地产债信用风险加速暴露等。地产债方面，在收益率大幅波动、境内外债券融资冻结、金融机构排查风险的情况下，依靠行业和市场本身难以缓解地产企业信用风险，继续关注政策的支持效果以及是否能够带来地产基本面见底回升。城投债方面，当前土拍降温可能影响区域财政收入，进而影响城投回款速度，同时影响城投报表土地资产质量，进而影响融资能力。而城投监管政策仍处于收紧周期，弱资质平台融资难度加大，倒逼转型，平台债务风险将呈现零星点状爆发。在此情形下，如何识别转型下的平台尾部风险尤为重要。

可转债方面，短期疫情是冲击变量，债券是止盈点，股市影响结构化。股市方面，整体行情反映出资金在货币政策预期转松下，抛弃防御性，选择成长进攻的特点，但板块持续性普遍较差。本周股债交易逻辑均在货币政策预期转松这个点上，过去一段时间所有关于政策的增量信息，都是指向长期维度内宽信用的确定性提升。我们认为债市如果受益于此次疫情出现高开行情，则是止盈点。而股市短期难免全面受到波及，上游资源由于前期涨幅大且逻辑受损，预计影响最大，而医药短期较为受益，其余板块挖坑之后重点关注农林牧渔等价值股和新能源、半导体、军工等成长股。

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