【华泰策略|周观点】稳信用之下，A股稳估值而非提估值

来源：华泰策略研究

核心观点

核心观点：稳信用基调对A股是稳估值影响而不是提估值影响

上周是今年以来行业指数的表现分化最小的一周，一定程度上反映：困境反转和高位回落两类板块的逻辑演绎可能都已比较到位，A股整体虽无明显下行压力，但再度进入主线不明、青黄不接的阶段。上周中国央行与财政的稳信用基调增强，但我们认为对当前A股是稳估值影响而不是提估值影响：一是稳信用基调自Q3以来已在陆续释放；二是信用发力点的变化使得信用→投资→估值→盈利的传导时滞与过去地产周期有所不同。欧洲疫情反弹、欧央行最新表态鸽派、美日等国着力于能源供给端政策，全球滞胀压力未现解决路径、但或会边际改善制造国与消费国关系。保持信心，静待明年。

股市结构：今年以来行业指数的表现分化最小的一周

周度视角，从行业指数涨跌幅最大与最小的差值、全部行业指数涨跌幅的标准差来看，11月第三周是今年以来行业指数表现分化最小的一周；月度视角，截至当前11月是下半年以来行业指数表现分化最小的月份、今年以来全部行业指数涨跌幅的标准差第二小的月份（最小是5月）。一定程度上反映：困境反转和高位回落两类板块的逻辑演绎和筹码迁移已比较到位，A股或再度进入主线青黄不接的阶段。上游材料的景气回落、中游制造的利润率减压、食饮农牧的提价逻辑、医药家电地产社服的估值稳住、TMT的主题活跃等可能均已较充分反映，年底之前板块与板块间的优劣势对比不突出。

海外关注：欧疫情反弹、欧央行鸽派、美国基建法案、日本石油抛储讨论

欧洲疫情反弹：德国单日新增病例创本土新高、英法意等国单日新增病例攀升、奥地利宣布将重启全国范围封锁及强制居民接种疫苗。欧央行表态鸽派：上周欧央行行长表示“供应瓶颈无法通过货币政策解决，过早收紧货币政策只会加剧挤压家庭收入，无法解决通胀根本问题”。美国基建法案进展：拜登签署1万亿美元的“史上最大基建法案”、美国众议院通过2万亿美元的“重建美好法案”，其中包含美国史上最大规模的气候领域投资，后续需待美国参议院审议投票。海外供给政策频出：日本就释放国家石油储备展开讨论、拜登敦促就美国能源企业或违法导致汽油价格高企展开调查。

国内关注：央行更关心“滞”压，财政在多方面“提前下达”

央行三季度货币政策执行报告对全球经济表述更偏谨慎，对国内长期有信心、短期有隐忧，政策基调的稳信用倾向增强，但降准、降息等政策期待不高，以结构性政策为主。财政部表示将指导地方加快债券资金发行使用进度，今年底明年初形成实物工作量；将研究做好2022年地方政府新增债务限额提前下达工作；将提前下达2022年可再生能源电价附加补助。我们认为，央行与财政的稳信用基调对当前A股是稳估值影响而不是提估值影响，因为本轮信用主力投向是碳减排-泛电力领域，其约束是实体资源而非金融资源，与宽信用到地产投资到A股估值再到A股盈利的传导时滞有所不同。

行业配置：以储能电力为盾，以硅基需求为矛

我们在2021.11.12年度策略《2022：配置能源与芯片的增长闭环》建议行业配置以储能电力为盾、以硅基需求为矛。自上而下的投资主线：“泛电力链”行业轮动有望于明年Q2再度启动且中游电新先起，储能与电力贯穿。自下而上的专精特新：国产替代关注锂电PVDF粘结剂、光伏跟踪支架、风电主轴轴承、风电与航空碳纤维、半导体测试设备、半导体涂胶显影设备、电子特气、CMP抛光垫、CMP抛光液、光刻胶、IC设计-CIS、机器人伺服系统；龙头进阶关注锂电隔膜、锂电负极材料、三元前驱体、锂电设备、光伏背板、光伏设备、航空高温合金、航空钛合金、小分子CDMO。

风险提示：全球疫苗接种率及有效性持续低于预期；流动性超预期收紧。

市场结构

资金面

A股资金面

港股资金面

上周追踪新兴市场权益的前50大ETF净流入为2.60亿美元；南下资金净流出23.4亿港币，较上一周净流出（48.50亿港币），流出幅度加剧。从分行业南下资金的分布来看，房地产（+4.87亿港币）、制药、耐用消费品与服装（+3.42亿港币）、消费者服务（+0.53亿港币）板块净流入居前；软件与服务（-29.33亿港币）、技术硬件与设备（-8.52亿港币）、电信服务（-4.19亿港币）板块净流出居前。

海外流动性

国内流动性

行业及赛道估值

A/H股分行业估值

风险提示：

（1）全球疫苗接种率及有效性持续低于预期：疫苗对于变异病毒的有效性仍在验证中，同时疫苗接种率进展也仍存不确定性，可能对全球经济修复和再通胀的预期形成压制。

（2）流动性超预期收紧：过去一年美股散户明显增加、杠杆率升高，若流动性政策早于市场预期而收紧、通胀上行压力超出市场预期，则美股波动大概率明显增大，对A股、港股形成联动影响。