01

资金面

上周央行维持中性操作。延续每日100亿逆回购操作，全周有500亿逆回购到期，全周公开市场净投放为零。

资金面表现方面，跨月之后资金面出现一些起伏，上周DR007运行在2.12-2.36%的区间，R001运行在1.98-2.32%的区间，隔夜和7天利率相比上周明显上行。资金波动确实比较意外，说明经过全面降准后银行间流动性水平并不是过度充裕。

银行间质押式回购加权利率（%）

02

现券市场

同业存单

上周3M存单收益率上行1bp至2.31%，1年期存单利率上行1bp至2.67%，1年期存单利率低于MLF操作利率28bp。当前流动性的主要矛盾不在于央行供给，而在于机构需求，地产和地方隐性债务严监管叠加地方债发行后置，导致金融机构普遍存在资产荒，商业银行并不缺负债，从而银行发行存单的意愿较低。

同业存单收益率走势（%）

利率债

上周发行国债2052亿、政金债480亿、地方债794亿，由于上周利率债到期量较大，导致利率债净供给出现回落。二级市场方面，上周债市出现回调，核心原因是近期利率下行过急过快，技术面存在一定调整压力，资金面收紧和地方债供给担忧则是调整的触发剂。

具体而言，周一资金面超预期收紧，隔夜利率大幅上行，导致市场情绪转向谨慎，此外地方债在年内全部发行完毕的新闻也加剧了市场对地方债供给的担忧，当天收益率曲线出现整体上移，十年期国债活跃券210009上行5.75bp。周二，前一晚央行二季度货政报告释放不着急进行总量宽松的信号，叠加当天资金面维持偏紧的状态，利率延续调整，当天210009上行0.75bp。周三消息面平静，尽管资金面转松，债市情绪仍然偏谨慎，下午较差的社融数据对债市情绪提振也相对有限，当天210009上行0.75bp。周四，连续三日上行后债市调整压力有所释放，另外受降息传闻的影响做多情绪再度升温，当天210009下行1.75bp。周五消息面平静，或是出于对下周MLF操作和税期的担忧，市场情绪再度转为谨慎，当天210009上行1.75bp。上周十年国债活跃券210009累计上行7.25bp，十年国开活跃券210205累计上行4.65bp。

10年期利率债收益率走势（%）

信用债

信用债共发行2995.49亿元，周环比上升，净融资1317.36亿元。二级市场方面，收益率大多上行，其中城投债5年期AAA和AA+上行幅度最大，中票5年期AA等级上行幅度最大。信用利差方面，城投债以收窄为主，其中5年期城投债AA-收窄幅度最为明显（7.89bp）；中票信用利差以走扩为主，其中3年期AA-走扩幅度最大（7.26bp）。

信用债收益率走势（%）

03

可转债

上周中证转债指数上涨1.11%。其中，超高平价券（转股价值大于130元）涨幅均值为5.29%，涨幅高于中平价券（1.32%）和低平价券（0.34%）。低评级券（评级为AA-及以下）的涨幅均值为2.22%，表现优于高评级券（1.61%）和中评级券（1.47%）。转债估值方面，截止上周五市场转股溢价率为23.76%，分位值为86.58%，处于2018年至今较高水平；上周，国泰转债、滨化转债、通光转债、百川转债和鼎胜转债涨幅居前。

04

市场热点

上周消息面公布较多，央行发布了二季度货币政策执行报告，同时上月通胀及金融数据也陆续公布。货币政策执行报告主要提到下一阶段要统筹做好今明两年宏观政策衔接，以适度的货币增长支持经济高质量发展，助力中小企业和困难行业持续恢复；强调货币与通胀的关系没有变化，货币大量超发必然导致通胀，稳住通胀的关键还是要管住货币。从报告内容看，央行对货币政策的表述仍然偏中性。

通胀数据上，上月核心CPI恢复加快。7月CPI同比上涨1%，6月为上涨1.1%；其中核心CPI同比增长1.3%，6月为0.9%。上月金融数据整体偏弱。7月新增人民币贷款1.08万亿元，比上年同期多增905亿元，6月为增2.12万亿元；社会融资规模增量为1.06万亿元，比上年同期少6362亿元，6月为增3.67万亿元，7月社融同比增长10.7%，6月为11%。

总体来看，上月基本面数据对债券市场的影响喜忧参半，一方面金融数据回落较为显著，当前信用收缩得到印证，另一方面通胀回升有所加快。因此，当前央行的操作可视为政策观察很好的窗口。本月的MLF续作无论量价都可能存在较大变数，或可在一定程度上反映为央行向市场传递的政策信号。我们认为，央行本月可能最大概率还是等价缩量续作，价格调低还需等待时日。

从债券收益走势来看，我们认为当前国债收益率水平或已接近本轮收益率底部区间。投资上，不宜再盲目配置过长久期，应在收益率继续下行时逐步降低仓位和久期，静待央行本月的MLF具体操作。

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