年初以来的数据显示，制造业投资和消费领域的恢复整体缓慢，疫情对经济的中长期抑制开始显现。与此同时，出口增速从三季度开始可能会逐步走弱，整体经济大概率面临向下的压力。在经济要达到更高水平均衡的要求下，近期降准置换部分MLF的政策组合明确，货币政策层面进一步收紧的概率极大降低。

二级市场跨入今年下半场之际，如何理解当年市场形势，在资产配置上又有哪些需要注意的地方？钜派公开资本市场投资部就此为广大投资人带来深入分享。

“分化”成为主旋律

今年是股票类型资产较为分化的一年。从沪深300、中证500以及创业板的走势即可看出，今年结构化行情演绎比较极致。春节前沪深300的表现非常好，春节后随着“抱团股”的瓦解，整个行情逐渐走向中证500和创业板，结构化特征非常鲜明。我们认为，这种分化的状态有可能会贯穿整个2021年。

观察海外市场，走势上的分化也比较严重。以纳斯达克指数与标普500指数为代表的美股，展示出权益类资产的强劲上升势头，而香港恒生指数的表现则不尽如人意。

从大宗商品角度，今年南华商品指数上涨迅猛，年内已有接近20%的涨幅，基本上每个月都有一次大幅上涨。随着上游原材料供给紧张，南华商品指数也在不断自我加强。

回到宏观经济层面，国内经济目前可能正处于一个分水岭的位置。制造业PMI新订单增速大幅下降，整体制造业PMI回落至50荣枯线附近；服务业PMI持续下降，显示消费复苏乏力。整体来看，国内经济增长动能减缓，经济下行风险增加。接下来我们将继续紧盯制造业PMI和服务业PMI这两个非常重要的指数，监测整体经济复苏的状态。

而放眼全球经济，美国制造业PMI和服务业PMI都从高位回落，美国经济复苏进程减速，后续应密切观察美国经济实际情况，以应对海外需求可能出现的回落。

紧盯PPI与CPI走势

从国内货币与通胀的角度来看，我们观察到两点：

一、PPI作为代表上游制造业景气程度的指数，在今年表现出快速上升的趋势，继5月创多年新高后，目前依然维持在一个较高的位置。在这样一个情况下，我们认为制造业复苏动能比较强劲；

二、CPI作为代表下游消费服务业景气程度的指数，始终表现一般，CPI目前仍在低位运行。

PPI与CPI在大多数时间内保持同向变动。然而，今年的走势显示，PPI与CPI在运行方向上存在一定差异，PPI向CPI的传导效果比较差，即上游制造业的高景气并没有带动下游需求，下游的需求疲软有可能会难以继续支撑上游制造业的高景气。接下来这两个指数是否能呈现同步向好的趋势，是我们下半年特别关注的地方。

7月15日，中国人民银行宣布下调金融机构存款准备金率0.5个百分点。此次降准超出市场预期，事后回顾，这次降准实属合情合理：一方面，经济复苏低于预期，部分企业经营困难；另一方面，上游原材料大幅涨价，企业成本端压力上升。

基于上述背景，央行认为小微企业的经营压力较大，所以在7月中旬这一时间点进行了一次超预期降准。此次轮降准被认为是对冲上游资金压力，而不是整个金融市场资金面的全面宽松。

风格转换或将开启

宏观层面的数据显示，全球经济仍然处于一个疫情逐步缓解、经济持续复苏的势头当中。由于去年各国央行集体“大放水”，导致经济与通胀呈过热现象。目前，欧美主要央行货币供应增速在放缓，但难以踩下急刹车，所以下半年应关注美联储会议进展，看货币政策是否有转向的迹象。

中国经济由于先于海外经济复苏，货币政策和财政政策能够保持一定灵活性，可以调整的幅度相对于美国和全球其他主要央行更大。我们认为，今年中国经济出现较大风险的可能性不大，货币政策与财政政策仍有较大空间托底整体经济。

目前，海外资本市场仍享受着货币超发带来的泡沫盛宴，包括股票市场、房地产市场，以及一些风险资产的涨幅都是比较惊人的，但这场盛宴有可能已经接近牛市后期的状态，风险日益积累，不确定性和波动性随之加大，对普通投资者而言操作难度有所提升。

国内市场则在年初大幅震荡后，市场由“抱团股”转向以中证500为代表的小盘成长股，从5月到7月中下旬的这一轮行情主要是由次新股和“硬科技”属性的小盘股带动。其实我们已经预计到今年可能会出现整体风格的转向，在结构性行情下，市场迎来了基于光伏、新能源、半导体、碳中和这些题材和“硬科技”方向的抱团，牛市后期的风险也在新一批“抱团股”中积累，而“白马股”则逐渐调整到位，低估值的一些股票仍处于低位，展现出新一轮建仓良机。我们预计，下半年A股仍将受到全球流动性环境和风险偏好的影响，指数暴涨暴跌的概率不大，预计仍以指数宽幅震荡的结构性行情为主。

整体配置宜平衡稳健

随着全球经济复苏，产能未能全部恢复，以及货币政策的回收需要时间，全球通胀预计未来一段时间预计将维持在高位，产能与需求的错配依然会主导今年资产配置策略。在此环境下，我们认为，普通投资者参与市场的一个比较好的方式，是寻找到有能力捕捉这种通胀行情的优秀基金管理人，通过他们的专业水平去挖掘核心权益类资产的潜在价值，同时通过对基本面的判断，在中观层面对不同的资产类别进行一定的灵活调整。

对不同策略而言，今年CTA策略与股票策略形成良好的负相关性，在3月至6月的行情中，CTA策略表现较好，而股票策略则相对一般，由两者构成的投资组合的波动就会比较低，收益也会比较稳健。

结合以上观点，我们认为能够捕捉结构性行情、创造Alpha的优秀股票基金，经历过复杂市场环境（尤其是趋势逆转）的CTA策略，带有对冲策略的宏观策略，是未来配置的主要方向。