来源：证券市场周刊

复旦微新专利在明显减少，公司盈利至今未恢复到数年前的高位。

本刊特约作者 钟禾/文

在解决核心技术“卡脖子”问题的焦点下，集成电路产业备受关注。从首次递交招股书到获得上市注册批复，上海复旦微电子集团股份有限公司（下称“复旦微”）用时不过半年多。可惜的是，公司研发和盈利没能有这样的飞速表现。

公司收入不高、甚至暂时亏损都不是科创板拒绝的理由。申请科创板上市，最主要的一点便是科创属性。成立20余年的复旦微发明专利已经超过170余项，研发投入占营收比例超过三成。但是，公司获得专利的数量在明显下降，随之盈利也已从高位滑落。

复旦微即将实现“A+H”两地上市。公司在港股的市值已经远超百亿元，在科创板交易后市值可想而知，递交首份招股书申报稿之前突击入股的机构投资者将分享上市盛宴。

专利数量下滑

自1998年成立以来，复旦微即从事集成电路设计业务。2000年，上海复旦（1385.HK）挂牌港交所，如今随着上市日益临近，复旦微也即将成为又一只闯关“A+H”的半导体公司。

复旦微以芯片设计为主，兼顾部分测试业务，主要产品包括安全与识别芯片、非挥发存储器、智能电表芯片、FPGA芯片等；集成电路测试服务收入占比2020年刚超过10%，芯片设计基本贡献了公司绝大多数收入来源。

2020年，安全与识别芯片和非挥发存储器占到了公司收入的近70%；FPGA 芯片营收为1.53亿元，占比尚不足10%。占比虽不高，复旦微募投项目却与此有直接关系。

根据招股书（注册稿），此次IPO复旦微计划募资6亿元，其中3亿元用于可编程片上系统芯片研发及产业化项目，主要是将之前多个功能不同的芯片工作集成到一个芯片中完成，该芯片除了包含FPGA的高灵活可配置逻辑模块以外，还添加了高性能CPU处理器模块以及硬件加速AI模块。

复旦微在国内率先研制出百万门级、千万门级FPGA芯片，并于2018年5月在国内首次成功开发出亿门级FPGA产品初样及自主设计的FPGA配套开发软件。芯片研发需要投入大量的人力物力。2018-2020年，复旦微的研发投入分别为4.43亿元、5.5亿元和5.29亿元，占营收的比例分别为31.13%、37.35%和31.31%。2020年年底，公司研发人员为847人，占员工总数的58.45%，公司在研发上的布局着实不俗。

截至2020年年底，复旦微拥有境内发明专利171项，其中形成主营收入的发明专利数量为169项。因此，无论是从研发投入、研发人员占比和形成主营的发明专利来说，复旦微都符合科创板的要求。

专利数量多，却主要是前几年的积累而非近几年的授权。根据复旦微招股书（注册稿），在170余项发明专利中，公司绝大多数专利都是在2016年申请获得的，之后公司获得的专利寥寥。

与实用新型和外观专利相比，发明专利需要经过受理、初审、公布、实审和授权五个阶段，一般需要一年半到两年左右的时间才能完成。根据天眼查，复旦微2017年申请的专利仅有3次获得授权，2018年降至两次，之后便再无新的发明专利获得授权。之前2013-2016年，公司获得的专利申请授权次数分别为18次、8次、21次和17次，即便考虑到授权需要时间周期，2017年以后获得的专利同样寥寥无几。

除了授权外，从处于公开、实审等各个阶段的发明专利数量来看，复旦微的专利数量同样下降明显。2014-2017年，公司不同阶段的发明专利数量分别为13个、23个、32个和15个，之后2018-2019年为10个和12个，2020年至今仅有1个。

专利是评判科创属性的重要标志，复旦微的研发投入虽不低，专利转化却开始下降。与此同时，公司的盈利也开始掉头向下，在盈亏之间波动。

波动的利润

在招股书（注册稿）中，复旦微预计公司2021年上半年营收在10.5亿元至12亿元，同比增长45.17%至65.91%；预计实现归属于母公司股东的净利润在1.5亿元至1.7亿元，同比增长147.88%至180.93%。

新冠疫情和“缺芯”带来的行业景气度好转是复旦微上半年业绩增长的主要原因。在此之前，复旦微的业绩并不好看。2018-2020年，复旦微分别实现营收14.24亿元、14.73亿元和16.91亿元，同比增速分别为-1.8%、3.44%和14.81%；归属母公司股东的净利润1.05亿元、-1.63亿元和1.33亿元，同比增幅分别为-50.77%、-254.8%和181.71%。

除了2020年外，复旦微收入和盈利表现惨淡，但2017年公司就已经实现归母净利润2.13亿元，2013-2015年分别为1.46亿元、1.43亿元和1.42亿元。

在解释2019年亏损时，复旦微表示是毛利率的下降、研发费用的增加以及存货跌价准备的增加等原因导致公司盈利出现亏损。2020年疫情导致“缺芯”等原因，公司盈利好转。

产品价格下降，毛利率就会受到影响，如前所述，复旦微目前的主要收入依靠安全与识别芯片和非挥发存储器。2018-2020年，公司安全与识别芯片均价为0.48元/颗、0.43元/颗和0.45元/颗，同比分别增长-15.79%、-10.42%和4.65%；非挥发存储器均价为0.54元/颗、0.4元/颗和0.45元/颗，同比增长-3.57%、-25.93%和12.5%。

2020年，两个主打产品均价上升显然是受到了行业供给的影响。由于新冠疫情仍影响世界其他主要地区，2021年缺芯问题依然难以解决，但疫情平稳后缺芯潮必将随之而去，复旦微的主业是否又回到价格战的老路呢？

此外，2020年，复旦微研发费用的相对下降导致当期净利润增长了7177万元。也就是说，如果不是研发费用下降，2020年，复旦微的归母净利润不过6000万元出头。复旦微的高科技属性决定了公司需要持续加大研发投入，依靠节省研发费用带来利润的偶发性增长终究不是长久之计。

芯片等行业的补助一直是相关从业公司利润的重要组成部分，复旦微也不例外。2018-2020年，公司计入当期损益的政府补助分别为1.14亿元、9612万元和1.12亿元。2019年复旦微大幅亏损不予考虑，2018年和2020年，公司计入当期损益的政府补助占净利润的比重分别为89.4%和69.92%。

由于当下的缺芯潮以及更重要的解决“卡脖子”问题，复旦微上市后受到二级市场追捧似乎不是意外。在申请上市前突击入股的机构投资者赶上了上市前的末班车，即将分享上市盛宴。

突击入场

此次科创板上市是复旦微二次上市，公司最早在2019年3月启动上市辅导，2020年3月初终止科创板上市。不过就在3月底，公司更换保荐机构后迅即重启上市。

在启动首次上市前即2018年12月，复旦微以5.73元/股，向四家机构配售3517.2万股，共募资2.02亿元，这四家机构获得了复旦微5.07%的股份，这意味着公司的估值约40亿元。

上述四家机构均为复旦微的员工持股平台。在启动上市前，公司向员工持股平台配售股份，配售时公司在港交所的股价基本在8港元/股，既鼓励了员工，A股上市后又给员工留下了更大的想象空间。

外部股东也能享受这样的待遇，最后一批入场的机构投资者就获得了这样的机会。就在二次启动上市后的2020年7月，复旦微一股东将部分股份转让给了深圳市创新投资集团有限公司、南京红土星河创业投资基金（有限合伙）、无锡红土丝路创业投资企业（有限合伙）和深圳市前海万容红土投资基金（有限合伙）等四家机构，这四家机构合计出资1.92亿元，获得1.84%的股份，即复旦微投后估值约104亿元，即上市前公司估值已在百亿元出头。

这些新入场的股东既有国资也有私募，包括主要以地产为主的星河产业集团，也有怡亚通（002183.SZ）董事长、曾经的实控人周国辉等个人投资者。

仅从2020年复旦微归母净利润不过1亿元出头来看，最后一批机构投资者给公司的估值超过百亿元，看似不低，已经在港上市的复旦微即上海复旦目前的市值在150亿港元左右，折合人民币120亿元左右。

与港股相比，A股市场给予集成电路公司的估值溢价更高。中芯国际（688981.SH；0981.HK）在A股挂牌后，目前的股价约是港股的两倍左右。同样属于芯片产业链，同样A+H，在港股已经估值远超百亿元的复旦微挂牌科创板后，会有几倍的放大呢？

任何的溢价都将属于先上车的股东们，二级市场上的普通投资者无法享受到这样的资本盛宴。