来源：中信证券研究

文丨梁程加 黄亚元

我们认为，To C互联网红利逐渐消退，To B领域的企业数字化转型正加速推进，将是下一轮科技红利的关键。在To B数字化时代，联接和计算是最根本的基础设施，通信行业将在数字产业价值链中发挥更关键的作用，获取更大的产业价值。当前通信行业整体的基本面拐点明确，估值整体处于5%以下的历史分位数水平，有望逐步盈利预期提升和估值修复。建议重点关注5G、云计算与IDC、光模块、云通讯、物联网等细分行业龙头。

▍5G网络：数字化转型的基础设施，价值有望重估。

5G给联接密度和速度带来革命性提升，To B定制化的网络收费模式将带来新的价值提升。根据工信部数据，截至2021Q1，我国5G基站总数81.9万，实现所有地级以上城市5G网络全覆盖，5G套餐用户达3.92亿户、渗透率24.3%。自2020Q1以来，在竞争缓和、5G渗透率提升的推动下，中国联通的移动用户ARPU连续4个季度环比回升至44.6元。2B层面，基于5G可靠优质的基础网络、丰富多样的增值功能，运营商可面向客户提供便捷、灵活的个性化服务组合，有望实现更大的附加值。中国联通的产业互联网业务有望持续快速发展。

▍网络设备：国内龙头竞争力全球领先，估值有望逐步修复。

全球设备市场进入门槛高、客户黏性大，技术迭代快，当前 5G技术和业务复杂度或将改变现有格局，华为与中兴在错综复杂政治形势压力下仍实现份额增长，2020年在全球设备商市场份额分别达到31%和10%，分别同比增加3pcts和1pct。诺基亚与爱立信则更依赖欧美市场保护，其中尤以诺基亚掉队迹象较为明显。当前网络设备行业仍处估值洼地，全球网络设备龙头投资价值凸显。

▍数据中心：数字经济时代下的高确定性增长，REIT发布有望进一步助力。

需求端看，数据流量逻辑与连接数逻辑带来数据量的爆发，是数据中心行业成长的长线逻辑，同时作为重要下游的云计算厂商，长期趋势向上。供给端看，一线核心城市的数据中心资源具有显著的区位优势，国内数据中心呈现结构性短缺，利好在核心地区具有IDC资源禀赋的行业龙头。同时公募REITs的推出，龙头公司管理运营能力强，容易整合推出优质资源包，有望率先受益。建议关注一线核心地区数据中心行业龙头公司：宝信软件与光环新网。

▍光模块：数据量爆发与新型体系架构带来新的机遇。

光模块底层逻辑是流量/数据量爆发，在流量和下游客户需求的驱动下，光模块市场步入持续高增长周期。对于数通光模块：新型“叶脊”架构的引入显著提高了数据中心对光模块的需求量。对于电信光模块：5G建站数量与单基站光模块用量持续增长。随着5G建设高峰的来临，电信光模块需求趋稳，数通光模块受益于流量爆发，有着长期而持续的成长逻辑。建议关注数通光模块行业双龙头：中际旭创与新易盛。

▍云视讯：疫情对企业通信方式产生深远影响，视频会议终端需求强劲。

疫情推动远程办公兴起，深刻地改变了企业内外部沟通方式，驱动视频会议市场持续增长。现阶段全球视频会议市场正处于“云+端”并行时期，能够提供整套解决方案的厂商或将显著受益。此外，在全球半导体缺货背景下，供应链能力将成为今年下半年视频会议终端厂商竞争的关键。亿联网络作为中国云视讯板块核心标的，具备领先的供应链管理能力，Q1开始切换部分供应链厂商，并采取提价措施转移原材料上涨的成本，预计下半年公司的供应链缺货情况将会逐季改善。中长期，公司VCS业务和云办公终端业务将持续放量，接力驱动未来增长。

▍物联网：国内模组龙头最先受益于智能互联，在全球竞争力领先，有望进一步抓住车载、5G等行业变革的机遇。

移动互联的连接数趋于饱和，物联网将是最为重大的产业机遇，根据Berg insight，2024年全球蜂窝物联网模组出货量有望达到8.3亿片，2019-2024年CAGR为25%。相比于下游的多样性、碎片化，通信模组则具备跨场景的标准化特征，是明确受益于现阶段连接数快速爆发的产业环节。基于产业链配套优势、工程师红利和市场优势，移远通信、广和通崛起成为全球引领者，并有望抓住车载、5G等行业变化的机遇进一步打开成长空间。

▍风险因素：

运营商ARPU提升不及预期；5G产业化低于预期；物联网应用发展不及预期；云计算厂商的资本开支不及预期；上游原材料缺货超预期；市场流动性不及预期；全球疫情控制不及预期。

▍投资策略：

我们认为，To B领域的企业数字化转型将是下一轮科技红利的关键，而联接和计算是最根本的基础设施，通信行业将在数字产业价值链中发挥更关键的作用，获取更大的产业价值。当前通信行业整体的基本面拐点明确，估值整体处于5%以下的历史分位数水平，有望逐步盈利预期提升和估值修复。建议重点关注5G、云计算、IDC、光模块、云通讯、物联网等细分行业龙头：包括中国联通，中国铁塔（港股），中兴通讯，宝信软件，光环新网，中际旭创，新易盛，亿联网络，和而泰，拓邦股份，广和通，移远通信，中天科技等。