来源：国泰君安证券研究

理解出口对国内经济贡献的核心逻辑，是在考虑到经济内外循环两条线的前提下，计算出口拉动的综合净贡献。换句话说，第一，有必要将进口按照不同需求进行拆分，将出口按照一般贸易和加工贸易进行拆分。第二，出口数据是对一国外贸在金额方面的反映，产业链、增加值、产品替代弹性等深层次问题，很难通过数值体现，因此需要加以“综合”考量。

我们从外贸依存度、总需求和净需求等角度对我国近40年的出口变化情况进行归纳分析。结论如下：（1）与以往衰退期相比，本轮全球疫情衰退下，出口对国内经济的影响有明显差异。（2）2008年金融危机后，出口对国内需求中所占的比重逐渐下降，当前占比水平与20世纪90年代可比。当然，由于出口的波动要略大于投资并且远大于消费，因此对短期经济表现仍然有较大的边际影响。（3）由于一般贸易份额的上升，使用净出口来估计拉动经济的影响将低估出口的正面作用。使用“出口-30%*进口”可能是一个较为合理的贡献率估计。

从出口的综合影响角度来看，未来我国的外贸边界更加模糊、维度更加丰富、需求弹性将进一步加大，这都需要我们从更新的视角出发研判出口对经济和金融市场的影响。

出口格局变化将对战略资产配置产生影响。（1）从国别配置看，我国出口占比的下降和出口对增加值贡献的下降，意味着国内经济盈利与海外的相关性有所降低。仅从风险分散化的角度来讲，应适当调高非东盟的资产配置权重；从择时配置来讲，可从产业链角度加强对东盟相关资产的研究配置。（2）从跨资产配置看，随着我国的内循环作用增强，境内外债券和股票通过国际贸易传导链互相传染的幅度或将有所降低。（3）从行业角度看，贸易部门和非贸易部门的差别显著。可以明显的看到，除食品医疗和餐饮旅游等消费品外，海外收入占比较高的行业相对回报往往也较高。从日本和德国的历史经验来看，海外收入占比较大的行业股票的超额回报与其外贸依存度有一定的正相关关系。

>>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告《 如何理解出口对我国经济的贡献？》，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。

报告名称：《如何理解出口对我国经济的贡献？》

发布时间：2021年5月9日

发布机构：国泰君安证券研究所

报告分析师：

刘   扬(国君配置)  证书编号S0880121030003

李祥文(国君配置)  证书编号S0880520100001

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