来源：鹏华基金鹏友会

A股进入财报密集披露期，在已公布2020年度业绩快报的军工个股中，整体业绩表现亮眼，多支个股业绩增幅达100%以上，军工行业景气度究竟如何？军工板块中短期有哪些机会？第一财经《资本有道》栏目对话鹏华中证国防指数基金经理陈龙。

核心观点

1、军工板块处在一个偏底部的区域，总体上只要大盘不出现系统性的风险，军工在这个位置上进一步下杀的动能是不太足的。

2、今年整个行业的订单情况应该是非常不错的，尤其在航空这一块，包括战斗机、导弹等。

3、如果看未来2-3年的话，可能整个军工行业的业绩增速，都还能达到百分之三四十。

第一财经：从您的观察来看，已经发布了2020年业绩的相关军工个股的整体业绩状况是怎么样的？

陈龙：最近确实是密集的披露期，我觉得要分两块去看，因为整个军工的产业链还是比较复杂的，它分上中下游。

一块是偏中上游的电子元器件、材料等，包括少量比较好的信息化的公司，这也是机构相对比较重仓的方向。在这个方向上，年报出来之后，业绩是非常好的。包括您谈到的很多业绩增长超过100%的公司，可能大部分都出现在这样的方向，因为它的订单相对比较稳定，业绩的可兑现度也相对比较高，所以这一块我们看到年报一出，股价就有一定幅度的修复。

另外一块是偏下游主机厂，包括一些偏中游的配合主机厂的核心分系统的公司。这些公司业绩出来之后，其实市场对它的解读有一些分歧。但是总体上来讲，它们的业绩可能相对会比较平淡一些，当然个别公司披露出来的数比较高，但其实里头有一些扣非的因素，如果把扣非的因素拿掉之后，整体上还是比较平淡的。当然我觉得是可以理解的，因为对于主机厂而言，它的核心逻辑在于十四五武器装备的放量，那么2020年的年报更多的是反映十三五最后一年的情况，所以我们觉得它并不能反映所谓景气度的验证等等这样一些逻辑，所以我觉得还是要分化的去看待。

第一财经：我们看整个军工板块其实调整幅度是比较大的，您觉得经过前期的下跌之后，它的风险已经出清了吗，是不是到了一个能够介入军工板块的时机？

陈龙：今年以来，国防军工行业的调整幅度还是非常大的，如果去看申万的20多个行业排名的话，国防军工应该是偏垫底的位置。

您刚才谈到的阶段是不是见底，我们其实关于是否见底或者是否企稳，有一些指标可以去观察，我们主要观察两个方面的指标。第一是看整个成交量，为什么看成交量？因为在市场往下走的趋势当中，可能是偏卖盘主导。那么当整个板块成交量在萎缩的时候，我们觉得可以近似认为卖盘在趋于偏枯竭的状态。只有整个卖盘趋于枯竭的时候，这个板块才有可能去谈企稳。我们看到在3月中旬，比如10号到11号的那几天，整个板块的成交量是比较低迷的，在那之后，整个板块还是有一轮比较可观的反弹。

第二是我们会去看整个军工板块的融资盘余额。为什么要看融资盘？因为军工里头确实有比较大量的杠杆资金，包括有一些短线的个人资金，他们会通过加杠杆的方式去博短线的收益。这些资金我们觉得在市场往下走的时候，其实面临着比较大的风险，它有可能会因为风控的一些原因去触发卖出的操作。所以我们确实需要看到整个融资盘也企稳的情况下，这个时候可能整个的因为下跌带来的去杠杆，也接近到尾声了。

事实上，我们也看到最近整个军工的融资余额，也确实在比较低的水平，基本上已经接近去年9—11月份，当时在底部盘整的阶段。所以我们觉得，一个是技术的指标，一个是偏资金面的指标，目前整个板块是在偏底部的区域，总体上只要大盘不出现系统性的风险，军工在这个位置上进一步下杀的动能是不太足的。

第一财经：您刚刚提到主机厂，我们看中航沈飞、中航西飞还有洪都航空，2020年业绩报告中关联交易以及关联存款这方面是有上升的，你怎么去看这个现象？

陈龙：对，年报出来之后，我刚才也谈到对主机厂而言，大家对它的业绩、它的收入利润可能并不是特别关注，反而比较关注它的关联交易项。为什么要关注这个？因为军工行业比较特殊，因为它的订单不太能够公告，大家平时也很难去调研获得这样一些信息，所以只能通过公开发布的年报、一季报，这些蛛丝马迹去寻找一些订单的信息。

这里与集团的关联交易就是一个很重要的信号，但是我们也看到，2021年的一些预估的关联金额，交易金额相比2020年都有比较大幅度的增长，普遍可能都有百分之五六十的增长，所以我觉得这样一个数据，其实是相对比较积极的信号，从历史上看，基本上关联交易金额达成率还是非常高的。

所以我觉得从这个方面来讲，基本上可以预示着说，今年这些主机厂大概率会有一个比较好的收入增长，当然最后肯定也是会传导到利润端的，那么我觉得其实反过来也能够一定程度上去验证，整个行业的高景气的逻辑。

第一财经：我们看主机厂它的年报的高送转打破了历史上对于军工股是一个“铁公鸡”的说法，您怎么看？

陈龙：我个人理解是，因为在过去几年，一些资金对高送转比较追捧，当然这两年随着监管的施压，投资者趋于理性。其实大家对高送转这样一个事件，已经慢慢趋于淡化了，因为大家也很清楚，更多的还是一个事件驱动的东西，对公司的基本面没有特别大的影响。

但是同时我觉得对军工企业而言，因为之前从来没有所谓军工集团的公司去做这样一个分红送转的动作，我们觉得这里还是体现了航空工业集团对旗下上市公司的市值管理可能是相对比较重视的。我们也看到最近整个板块的调整幅度还是非常大，对于军工集团而言，它其实是有积极性去释放一些相对比较积极的信号，我觉得像高送转，包括一些关联交易的金额，它可以通过年报方式向投资者去传递的一些积极的信号，我觉得虽然说这个事本身不改变公司的基本面，但至少它代表了这个公司的股东，包括军工集团，它的一种信号的意义，这方面还是值得去重视的。

第一财经：今年是比较特殊的一年，是十四五的开局之年，从您的观察来看，军工板块中短期有哪些机会？

陈龙：从我们一些了解的情况来看，除了刚才看到的年报里传递的一些信号之外，我们也通过一些实地的调研，或者一些卖方分析师的调研所了解到信息。

我们感觉今年的整个行业订单情况，应该还是非常不错的，尤其是在航空这一块，包括战斗机、导弹，我们感觉整个的订单还是非常不错的，至于未来有哪些机会可以关注的，我觉得有两方面。

第一是一季报，目前我们了解到的至少通过卖方反馈上来信息，也有些上市公司其实预告了一些一季报的信息，应该也都是处于高速增长的状态。

当然这里我觉得核心来讲，如果想要驱动整个行业有比较好的机会，可能还需要看到一些订单的信息，不光是通过刚才提到的关联交易也好，还是更为核心的，比如通过资产负债表里的一些预收账款、合同负债科目，如果能够看到这样一些信息的话，我觉得可能整个板块就会有一个不错的行情。

但是我们觉得这样的事情或者订单的落地节奏，其实是有时间上的不确定性。所以我们可以通过适当拉长一下整个投资的节奏，比如去看中报，甚至比如一年的时间窗口去看，我觉得这些订单去落地的确定性是非常高的，所以在这个位置我觉得因为也确实是相对偏低的位置，大家还是要能够以比较长的逻辑，去参与到国防军工板块的话，我相信整个持有的体验应该还是会不错的。

第一财经：我看您之前的一些观点说，如果说军工拉长来看的话，是值得长期定投的，您做出这样判断的依据主要是哪些？

陈龙：对，其实我们一直都比较建议军工的整个投资策略的框架，是一部分底仓的配置，然后另外再有增量的资金做一些定投的策略。之所以我们提底仓配置加定投的策略，我觉得出于两个出发点。第一，我们觉得如果看整个十四五的话，那么目前来讲军工的确定性是非常高的，整个行业的长期趋势向上。对于一个长期趋势向上的行业而言，我觉得做一定的底仓配置，尤其是在目前的这种相对比较低的位置去做底仓的配置，是相对比较合适的。

但同时我们也看到军工板块波动非常大，如果是一次性重仓投入，面临着比较大的短线的择时风险。通过定投，可以平摊成本，比如当市场出现调整的时候，可以适当增加投资。当市场有比较大幅上涨的时候，可以适当减缓定投的节奏。

第一财经：从技术层面看的话，目前军工行业风险状况怎么样？

陈龙：其实我们刚才也谈了几个方面，包括从成交量的角度，从融资盘的角度，我们觉得目前风险是不太大的。另外我们自己也有一些定量的模型，我们也基于一些技术指标构造了板块情绪指标，目前情绪指标也是处于比较高性价比的区域。

所以从技术的角度来讲，如果不是整个大盘出现系统性风险的话，我们感觉军工在这个位置上，技术的风险应该是不大的，总体上我们觉得短线该出的资金可能都出的差不多，剩下的可能是愿意长期持有的资金。

我们对军工的长逻辑更多还是基于偏业绩的角度，往后来讲，也考虑到今年整个流动性的环境不是特别好，很难再赚估值提升的钱，可能这里还是去赚业绩增长，比较确定的钱。我们感觉如果看未来2-3年，可能整个军工行业的业绩增速，都还能达到百分之三四十。

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